中小企業(yè)股權(quán)融資研究

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［提要］隨著我國經(jīng)濟(jì)的迅速發(fā)展，中小企業(yè)在國民經(jīng)濟(jì)中的作用日益突出，與此形成對比的是中小企業(yè)融資困難問題。本文通過對中小企業(yè)股權(quán)融資現(xiàn)狀進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)其存在的主要問題，探究造成這些問題的原因，并提出建設(shè)性意見，以期對解決中小企業(yè)股權(quán)融資難的問題能有所幫助。

關(guān)鍵詞：中小企業(yè)；股權(quán)融資；建設(shè)性意見

隨著經(jīng)濟(jì)的迅速發(fā)展，中小企業(yè)在我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的作用日益增加，但其在融資方面仍然面臨一些急需解決的問題。股權(quán)融資作為一種直接融資方式，對于解決中小企業(yè)獲得資金困難的問題十分重要，因此探究如何進(jìn)一步完善中小企業(yè)股權(quán)融資方式，對于加速中小企業(yè)的成長，推動國民經(jīng)濟(jì)增長具有重要的影響。

一、股權(quán)融資概述

（一）股權(quán)融資的概念及特點(diǎn)。

股權(quán)融資是指被投資者通過轉(zhuǎn)移一定比例的控制權(quán)進(jìn)行融資，以獲得企業(yè)外部的投資者注入資金的方法。其特點(diǎn)主要有：

1、不用償還利息。該方式獲得的資金不必到期支付利息，投資者的回報(bào)基本取決于企業(yè)的盈利狀況。

2、流動性強(qiáng)。股東進(jìn)行投資，雖不能從公司抽回所投入資金，但股票可以在資本市場上進(jìn)行轉(zhuǎn)讓、買賣、繼承、抵押等，因此發(fā)行股票可優(yōu)化公司的資本結(jié)構(gòu)和現(xiàn)金流狀況。

3、提升公司實(shí)力。發(fā)售股票能提升公司實(shí)力、信用等級和知名度，產(chǎn)生的資產(chǎn)儲備金可為更多的負(fù)債融資提供有力的支持與保障。

（二）股權(quán)融資的分類。

以融資渠道為標(biāo)準(zhǔn)可以將股權(quán)融資劃分為外源性股權(quán)融資和內(nèi)源性股權(quán)融資兩種融資方式。

1、外源性股權(quán)融資方式。外源性股權(quán)融資分為私募股權(quán)融資和公募股權(quán)融資兩種。私募股權(quán)融資是指通過投資者以私募形式對非上市公司進(jìn)行權(quán)益性投資，將來通過上市、并購或管理層回購等方式退出并獲利。公募股權(quán)融資方式包括公開直接上市和間接上市融資兩類。公開直接上市融資指的是在一板和二板市場上直接發(fā)售股票來進(jìn)行融資；間接上市包括買殼和借殼上市等途徑。

2、內(nèi)源性股權(quán)融資方式。內(nèi)源性股權(quán)融資多數(shù)來自稅后利潤，由初始投資的股本、資產(chǎn)折舊和留存收益構(gòu)成。該方式的特點(diǎn)是籌集成本較低，但融資速度較慢，獲得資金規(guī)模有限。

二、我國中小企業(yè)進(jìn)行股權(quán)融資的必要性

（一）中小企業(yè)的商業(yè)模式?jīng)Q定了股權(quán)融資的可行性。

我國多數(shù)中小企業(yè)尤其是高新技術(shù)企業(yè)，具有“高風(fēng)險，高收益”的經(jīng)營特點(diǎn)。投資者投資一旦成功，企業(yè)獲得高收益，債權(quán)人只能獲得固定比例的回報(bào)；投資一旦失敗，企業(yè)的損失很可能轉(zhuǎn)嫁給債權(quán)人，因此風(fēng)險和收益對于債權(quán)人是不對稱的。投資者采用股權(quán)融資，可通過股權(quán)資本價格的提升來獲利，有效地解決債權(quán)人風(fēng)險和收益不對稱的問題。中小企業(yè)“高風(fēng)險，高收益”的商業(yè)模式?jīng)Q定了股權(quán)融資的可行性。

（二）當(dāng)前的金融體系迫使中小企業(yè)轉(zhuǎn)向股權(quán)融資的渠道。

我國金融體系中，商業(yè)銀行尤其是大規(guī)模商業(yè)銀行出于穩(wěn)定性、流動性和獲利性等多方面因素，更傾向于與規(guī)模較大的公司進(jìn)行合作，并無過多關(guān)注中小企業(yè)獲得資金困難的問題。中小企業(yè)為了滿足其對資金的需求，不能單一依靠銀行信貸方式，需探索出適合自己的融資方式。股權(quán)融資就是一種有效的解決問題的方式與手段。

三、我國中小企業(yè)股權(quán)融資現(xiàn)狀

（一）中小企業(yè)內(nèi)源性股權(quán)融資比例偏大。

世界銀行2013年的一份調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，美國中小企業(yè)內(nèi)源性股權(quán)融資金額約占融資總金額的18%，我國中小企業(yè)成長所需資金約50%～60%來自初始投資與企業(yè)留存收益，利用外部股權(quán)融資所募集到的資本僅占資本總額的10%。我國多數(shù)中小企業(yè)把留存收益作為融資的首要方式，以“滾雪球”的方法逐步發(fā)展。內(nèi)源性融資與外源性融資配比不恰當(dāng)，進(jìn)一步造成融資成本的增加。企業(yè)僅依靠內(nèi)源性融資方式獲得資金速度慢，規(guī)模受限，難以滿足企業(yè)對于資金的需求。

（二）中小企業(yè)私募股權(quán)融資渠道狹窄。

私募股權(quán)融資是指以私募形式對非上市公司進(jìn)行的權(quán)益性投資。在運(yùn)行的過程中考慮了以后的各種退出方式。但是我國的私募股權(quán)融資體制相比歐美國家很多方面并不成熟，融資渠道較狹窄。以天使投資為例，其總體規(guī)模較小，融資平臺和體系尚未構(gòu)建起來。投資者以個人為主，機(jī)構(gòu)投資者的數(shù)量還不夠。根據(jù)清科研究中心不完全統(tǒng)計(jì)，截至2012年，我國的天使投資個人占比70%，團(tuán)隊(duì)占比2%，社會閑散資金尚未充分作為天使投資基金以支持企業(yè)早期的發(fā)展。此外，投資行業(yè)集中在互聯(lián)網(wǎng)等高新技術(shù)企業(yè)，地域主要集中在經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的省市，一些經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)地區(qū)的中小企業(yè)難以獲得天使投資幫助。

（三）中小企業(yè)發(fā)行股票融資市場容量有限。

2009年10月23日，深交所開啟創(chuàng)業(yè)板，為中小企業(yè)股權(quán)融資帶來新希望。自成立以來，其一直作為主板市場的有效補(bǔ)充，一定程度上減輕了中小企業(yè)融資難的問題。但其籌集資金的能力也是有限的，創(chuàng)業(yè)板的開啟并不代表全部企業(yè)都能進(jìn)入該平臺融資，更多的企業(yè)由于不符合上市條件被拒之門外，難以解決籌資問題。

四、我國中小企業(yè)股權(quán)融資困難原因分析

（一）中小企業(yè)自身原因。

我國中小企業(yè)尤其是民營中小企業(yè)，從經(jīng)營模式來說，多數(shù)從手工作坊開始發(fā)展，經(jīng)營粗放、技術(shù)落后、設(shè)備陳舊、盈利水平不足；從管理方式來說，多數(shù)采用家族式的管理機(jī)制，管理效率較低，內(nèi)控制度不健全，信息披露意識較差，甚至存在隱瞞財(cái)務(wù)信息給投資者帶來巨大損失的問題。經(jīng)營及管理方面的不足，造成它們難以滿足股權(quán)融資的法律法規(guī)要求，對投資者缺乏吸引力，故中小企業(yè)更多的采用內(nèi)源性融資方式，以留存收益、未分配利潤等作為進(jìn)一步發(fā)展的資金。

（二）尚未建立多層次的資本市場體系。

我國的私募股權(quán)發(fā)展時間為30多年，由于發(fā)展時間有限，造成了投資文化的缺失，投資者缺乏理性。目前，我國私募股權(quán)投資者主要是個人，機(jī)構(gòu)投資者不多。一般而言，私募股權(quán)投資應(yīng)該是一種個人或者基金公司在對企業(yè)進(jìn)行較長時間的考察之后，做出的長期投資決策。但目前在我國，多數(shù)基金公司沒有長期考察投資對象，只是在其上市前某個時期注入一項(xiàng)資金，經(jīng)過股票市場的炒作以謀取短期資本利得。由于缺少正確的投資意識，往往造成了投資跟風(fēng)現(xiàn)象，使得投資行業(yè)與地區(qū)過于集中。

（三）中小企業(yè)股權(quán)融資條件苛刻。

中小企業(yè)進(jìn)入資本市場進(jìn)行股權(quán)融資，無論是在法定門檻還是融資準(zhǔn)入與規(guī)模限制等方面的條件都較為苛刻。在《首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理暫行辦法》文件中表明，二板市場多數(shù)是為擁有自己核心技術(shù)的企業(yè)及某些成長速度較快、具有潛力的公司服務(wù)，這使得很大一部分暫時未達(dá)到標(biāo)準(zhǔn)但是成長速度較快的企業(yè)被拒之門外，難以解決融資問題。

五、完善中小企業(yè)股權(quán)融資的建議

由上述分析可以看出，中小企業(yè)在股權(quán)籌集資金方面產(chǎn)生困難主要由于中小企業(yè)自身經(jīng)營管理能力不足，本國的資本市場并不完善及我國的股權(quán)融資條件較為苛刻等，因此針對這幾方面提出了具體的解決措施，以期對于解決中小企業(yè)股權(quán)融資問題有所幫助。

（一）提高中小企業(yè)自身經(jīng)營管理能力。

中小企業(yè)應(yīng)利用自身經(jīng)營管理的靈活性，積極探尋成長空間和市場前景可觀的生產(chǎn)項(xiàng)目；加強(qiáng)技術(shù)水平創(chuàng)新，培育企業(yè)核心競爭力；對企業(yè)結(jié)構(gòu)進(jìn)行改革，完善企業(yè)管理制度；不斷加強(qiáng)信用體系建設(shè)，嚴(yán)守誠信無欺準(zhǔn)則；建立完善的信息披露和風(fēng)險提示機(jī)制，定時公開財(cái)務(wù)狀況，減少因信息不對稱給投資者帶來的風(fēng)險，增強(qiáng)對于投資者的吸引力，提前為上市融資做好準(zhǔn)備。

（二）完善資本市場，拓寬私募股權(quán)融資渠道。

拓寬私募股權(quán)投資者范圍，大力培養(yǎng)機(jī)構(gòu)投資者；增加私募股權(quán)資金來源，在保證基金安全性的前提下允許一定比例的養(yǎng)老金和保險基金進(jìn)入創(chuàng)業(yè)投資領(lǐng)域，這樣可以使得大量閑散養(yǎng)老金和保險基金得到充分的利用；大膽引進(jìn)國外戰(zhàn)略投資者，不僅可以增加資本的供給，也可以引進(jìn)先進(jìn)理念和人才，促使國內(nèi)私募股權(quán)融資的良性發(fā)展。此外，政府需要制定相應(yīng)的政策扶持經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)地區(qū)及傳統(tǒng)行業(yè)，如采取減免稅等稅收優(yōu)惠政策與激勵制度，吸引更投資者。

（三）降低股權(quán)融資準(zhǔn)入門檻，加強(qiáng)對投資者的監(jiān)管

1、降低股權(quán)融資準(zhǔn)入門檻。政府有關(guān)部門可以適當(dāng)降低二板市場股權(quán)融資準(zhǔn)入門檻，使得一些資產(chǎn)總額不夠、信用條件不太高的中小企業(yè)獲得進(jìn)入該融資平臺進(jìn)行融資的機(jī)會。至于投資者是否愿意投資于這些企業(yè)，應(yīng)由市場上的專業(yè)化團(tuán)隊(duì)和投資者自主進(jìn)行選擇。誠然，降低融資準(zhǔn)入門檻并不代表不需要法律的監(jiān)管，首先市場主體要進(jìn)行自律管理，其次監(jiān)管機(jī)構(gòu)要明確監(jiān)管責(zé)任，采用多手段共同管理，既有助于解決中小企業(yè)融資問題，又能保護(hù)投資者的利益。

2、加強(qiáng)對投資者的監(jiān)管。二板市場對于眾多的投資者要進(jìn)行資格審查，我們可以從美國的做法中得到經(jīng)驗(yàn)，美國創(chuàng)業(yè)板市場上活躍著專業(yè)投資團(tuán)隊(duì)，他們會把資本注入到那些具備高質(zhì)量技術(shù)水平但融資條件還不夠的中小企業(yè)。同時，我們也要從日本的實(shí)踐中獲得警示，日本批散戶進(jìn)入創(chuàng)業(yè)板平臺過分炒作，但散戶多數(shù)僅追求短期的交易差額，很難進(jìn)行長時期穩(wěn)定投資，從而使企業(yè)在關(guān)鍵時刻未能得到足夠的資金支持，造成眾多新興企業(yè)走向衰敗。我國中小企業(yè)在國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展中起著至關(guān)重要的作用，但是由于其自身的諸多問題和本國資本市場還不夠完善等原因造成其面臨融資較為緊張的問題?；膺@一難題的主要途徑在于提升企業(yè)自身經(jīng)營管理水平，持續(xù)完善本國的資本市場體制，持續(xù)建立健全相關(guān)法律法規(guī)。解決中小企業(yè)股權(quán)融資的問題需要從企業(yè)自身到社會再到國家全面的協(xié)調(diào)配合。我們需要深入了解其在實(shí)際中的應(yīng)用，發(fā)現(xiàn)問題并且及時解決，在總結(jié)自身經(jīng)驗(yàn)基礎(chǔ)上吸收借鑒國外的先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)，不斷提高中小企業(yè)股權(quán)融資的水平，進(jìn)一步促進(jìn)其對國民經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)。

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作者：奚燕 單位：河北經(jīng)貿(mào)大學(xué)