養老金融的進展探究
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本文作者：胡繼曄 單位：中國政法大學法和經濟學研究中心
20世紀70年代的這些與養老金相關的法律使得此后的數十年成為養老金融發展的黃金年代。美國的居民儲蓄率一直不高，1929年經濟大蕭條之后的金融業分業經營使得美國的銀行業不像德國那樣可以發展成為“全能銀行”，但借助于養老金這一長期資本，美國實現了華爾街的復興，創造出以強大的股票市場、債券市場、金融衍生品市場為代表的資本市場的一片繁榮。在20世紀80年代新技術革命的“第三次浪潮”中，以微軟、國際商業機器公司、蘋果等為代表的信息技術產業借助資本市場之力，使得美國成為新技術革命的領頭羊，而這些企業的“種子資金”大多數來源于資本市場的養老金。養老金融的發展，成為20世紀美國資本市場大繁榮的“秘訣”。經過幾十年的大發展，養老金已經成為資本市場最重要的機構投資者：1974年底時全美養老金投資額約1500億美元，約占當時股票總市值的30%。到2010年底，僅401K計劃就覆蓋了5100萬在職或退休的美國雇員，資產達3萬億美元。根據美聯儲2011年三季度的統計，包括401K計劃在內全美養老金總資產已達12.5萬億美元，占美國居民總資產的17.6%，相當于美國證交所股票總市值的85%。由此可見，養老金融的發展成為打通美國實體經濟和金融市場的最重要通道。
經合組織的養老金融監管實踐與理論發展
長期占據國際金融中心位置的英國幾乎與美國同時大力發展養老金融。英國議會下議院于1973年通過《社會保障法案》，在世界各國中率先設置職業養老金管理委員會。按照英國普通法的傳統，該委員會主要強調對基金管理人的審慎監管。20世紀最偉大的經濟學家之一弗里德曼幾乎同時成為美國總統里根和英國首相撒切爾夫人的理論導師，英美兩國養老金的大發展被牛津大學的著名養老金專家克拉克教授稱之為“盎格魯-撒克遜式的養老金資本主義”。為規范和發展養老金市場，根據《2000年金融服務和市場法案》，英國成立了綜合性的金融監管機構“金融服務委員會（FSA）”，在FSA內專門設立與外匯、證券、銀行、保險等監管部門并列的“養老金審核部”，這是在世界各國中率先把養老金監管提高到與銀行、證券、保險同等位置的監管部門。配合《2004年養老金法案》，英國頒布了一系列養老金監管指引，如“雇主自愿養老金計劃指引”“利益沖突解決指引”“養老金清算指引”“養老金數據記錄保護指引”“雇主責任監督指引”等。此后的《2008年養老金法案》規定，第二支柱自愿職業養老金將自2012年10月起成為事實上的強制性職業養老金，屆時雇主將繳納雇員工資3%，雇員本人繳納4%，政府以稅收讓利的形式計入1%，合計8%的繳費注入雇員的個人賬戶，組成新的強制性的養老金第二支柱，屆時養老金總額將進一步大幅增加。
除了英美兩國之外，在整個發達國家俱樂部的經合組織（OECD）內也越來越重視養老金融的發展。2010年經合組織頒布《職業養老基金監管原則——評估的方法及實施》，對此前頒布的諸多養老金監管指引進行修訂，明確了養老金監管的核心原則。這些核心原則借鑒銀行領域巴塞爾協議的原則，提供對私人管理的職業養老金制度的指導性基本框架，提供一個結構化的方法來評估養老金系統。其第一條核心原則就是“有效監管和監督的條件”，這一原則倡導養老金監管者應當充分考慮現行法律和監管措施實施的成本和收益。可以看出，養老金作為一種越來越重要的金融形態，對其監管的重要程度也在同時增長，對養老金的“有效監管”應當作為養老金監管立法的重要原則。
2011年1月1日，歐洲保險與職業年金局（EIOPA）正式成立，以取代2003年11月成立的原歐洲保險與職業年金監管委員會（CEIOPS）。歐洲銀行局、歐洲證券與市場局和其他國家的銀行業監管機構、證券業監管機構都很相似，不同的是歐洲保險與職業年金局（EIOPA）把養老金提高到了和銀行、證券、保險等傳統金融產品同樣重要的位置來進行監管，由此可見養老金融的監管在歐洲金融監管領域的重要性。
在養老金融實踐發展的同時，其理論探索也已成為金融理論的前沿課題。1997年度諾貝爾經濟學獎獲得者羅伯特•莫頓教授，有“現代金融理論界牛頓”之稱，他和博迪合著的《金融學》成為歐美各大院校的主流教材，該書中大量篇幅用于探討養老金和資本市場結合的養老金融問題。英國養老金研究院的創始人大衛•布萊克教授更是出版了題為《養老金融》的專著，從貨幣市場、債券市場、信貸市場、股票市場、投資信托、保險、金融衍生品、房地產等金融形態的角度來研究養老金與它們的結合，是開創性的養老金融專著。
中國未來養老金融的發展
歐美發達國家養老金融的發展，經合組織各國對養老金融的監管，以及國外學者開創性的養老金融的學術研究應當引起國內政府、學界、養老金業者的重視和思考。國務院的《社會養老服務體系建設規劃（2011—2015年）》規定：鼓勵和引導金融機構在風險可控和商業可持續的前提下，創新金融產品和服務方式，改進和完善對社會養老服務產業的金融服務，增加對養老服務企業及其建設項目的信貸投入。積極探索拓展社會養老服務產業市場化融資渠道。國家層面的這一規劃為未來養老金融的發展奠定了基礎，現在亟需的是如何把這些規劃落到實處。
以國家統計局城鎮單位就業人員2010年的工資總額4.7萬億元為基數，假設個人賬戶養老金可以達到工資總額的8%，則每年進入城鎮職工個人賬戶的養老金總額將達3760億元。隨著職工工資的逐步增加，以及農村養老保險的發展，未來進入養老保險個人賬戶的資金量每年將達1萬億元。如此龐大的資金量如果不進行恰當的投資運營，其貶值數額將十分巨大。到2011年底我國基本養老保險基金累計結余約2萬億元，但由于個人賬戶養老金入市無法律依據，與民生息息相關的養老金資產在很多省份只是以活期存款的形式存在財政專戶中，近2萬億的養老金每年的利息損失就高達300億～500億元，考慮到近幾年居民消費價格指數（CPI）高企，通貨膨脹造成的損失更為驚人。由此可見養老金存放在財政專戶并不“安全”，每天都面臨貶值的壓力；而全國社會保障基金10年的運行經驗表明，養老金投資資本市場未必不安全。只有打通養老金和資本市場之間的藩籬，才能一方面促進養老金的保值增值，另一方面促進資本市場的健康發展。資本市場一旦有了作為長期機構投資者的養老金，就有了“定海神針”，真正實現平穩、有序、健康發展。因此，如何在確保安全的情況下打開養老金入市投資的閘門，通過法律規制養老金的入市投資，實現養老金與資本市場的良性互動，是養老金融發展的重點。
如果說20世紀50年代中國是以蘇聯為師的話，那么80年代以后的中國在很大程度上學習、借鑒了美國、英國、德國、日本等西方發達國家很多方面的經驗，其中美國作為最大的發達國家，對中國的影響在所有國家中處于更為領先地位。特別是2001加入世貿組織之后，中國不得不按照國際規則來改革自己的經濟體制，從而創造出舉世矚目的“中國奇跡”，在經濟總量上迅速拉近了與發達國家的差距：國內生產總值在2006年超越英國，2008年超越德國，2010年超越日本，成為全球第二大經濟體。按照國際貨幣基金組織根據購買力平價測算，2016年中國國內生產總值將超過美國。與國內生產總值跨越式發展相比較，中國養老金融的發展就遠遠落后于發達國家。由于養老金和資本市場結合所造就的養老金融已經在歐美發達國家有了數十年發展的歷程，中國未來的金融發展、養老金發展離不開二者的成功嫁接——養老金融的發展。無論從國家戰略競爭的層面，還是金融競爭的層面，都需要源頭活水——養老金的注入。從這個意義上來說，養老金融的發展應當逐步成為國家戰略，唯如此，方能和歐美發達國家在國際金融市場的競爭中迎頭趕上，甚至后來居上。
今年以來，養老保險基金入市的話題一浪高過一浪。然而，如何通過立法、修法來為養老金入市鋪平道路？養老金入市需要遵循什么樣的法律規則？在養老金入市之后，法律如何規制未來可能發生的問題，解決養老金入市的后顧之憂？這些和養老金融密切相關的問題，需要各方認真思考。