醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)政策對制藥行業(yè)風(fēng)險投資影響

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風(fēng)險投資對制藥行業(yè)良性發(fā)展有著十分重要的作用，今后政策制定者在制定醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)相關(guān)政策時，不僅要關(guān)注資源配置效率，也要幫助制藥行業(yè)風(fēng)險投資在不同地區(qū)得到均衡發(fā)展。醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)是當(dāng)今世界競爭最激烈的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)之一，其研發(fā)活動更是普遍具有高投入、高風(fēng)險、長周期的特點。高投入表現(xiàn)在醫(yī)藥制造業(yè)的新藥研發(fā)作為尖端科技，研發(fā)成本較高，需要投入大量的資金、技術(shù)和人力。高風(fēng)險表現(xiàn)在醫(yī)藥制造行業(yè)的研發(fā)生產(chǎn)具有很強的不確定性，除研發(fā)失敗的風(fēng)險以外，還存在著仿制藥以及市場不確定性的風(fēng)險。而長周期則源于新藥研發(fā)大致大致要經(jīng)過以下四個階段：藥物早期探索階段、臨床前研究階段、臨床試驗階段、審批上市階段，從研發(fā)到面向市場往往需要經(jīng)歷很長的時間段。制藥行業(yè)以上特點使得其在融資方面往往存在著諸多困難，但高風(fēng)險高回報的特點又讓該行業(yè)備受風(fēng)險投資者的青睞，這兩方面的因素使得風(fēng)險投資成為了制藥行業(yè)的一個重要融資途徑。同時，風(fēng)險投資也是國際上公認(rèn)衡量一個行業(yè)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)水平的晴雨表，一個行業(yè)或者地區(qū)的風(fēng)險投資水平越高，其創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)活力往往也越高。因此，風(fēng)險投資對制藥行業(yè)良性發(fā)展有著十分重要的意義。

一、政策背景

近年來，如何完善制藥行業(yè)的風(fēng)險投資機制也逐漸成為了我國醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)政策的重點之一。其中最具有代表性且重點關(guān)注風(fēng)險投資的中央層面醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)政策為2015年國務(wù)院辦公廳印發(fā)的《中醫(yī)藥健康服務(wù)發(fā)展規(guī)劃（2015-2020年）》（以下簡稱《規(guī)劃》），以及隨后印發(fā)的《關(guān)于促進醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)健康發(fā)展的指導(dǎo)意見》（以下簡稱《意見》）?！兑?guī)劃》和《意見》都明確指出要加快完善醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)的風(fēng)險投資機制，具體來說：《規(guī)劃》指出：要在鼓勵多元投資，加快市場培育；通過政府引導(dǎo)、推動設(shè)立由金融和產(chǎn)業(yè)資本共同籌資的健康產(chǎn)業(yè)投資基金，統(tǒng)籌支持中醫(yī)藥健康服務(wù)項目。拓寬中醫(yī)藥健康服務(wù)機構(gòu)及相關(guān)產(chǎn)業(yè)發(fā)展融資渠道，鼓勵社會資本投資和運營中醫(yī)藥健康服務(wù)項目，新增項目優(yōu)先考慮社會資本。扶持發(fā)展中醫(yī)藥健康服務(wù)創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)，規(guī)范發(fā)展股權(quán)投資企業(yè)。鼓勵各類創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)和融資擔(dān)保機構(gòu)對中醫(yī)藥健康服務(wù)領(lǐng)域創(chuàng)新型新業(yè)態(tài)、小微企業(yè)開展業(yè)務(wù)。《意見》指出：要采用多種合作形式，推動醫(yī)藥優(yōu)勢企業(yè)開展境外并購和股權(quán)投資、創(chuàng)業(yè)投資。創(chuàng)新財政資金支持方式，利用獎勵引導(dǎo)、資本金注入、應(yīng)用示范補助等方式，支持應(yīng)用示范和公共服務(wù)平臺建設(shè)等具有較強公共服務(wù)性質(zhì)的項目。運用和引導(dǎo)產(chǎn)業(yè)投資、風(fēng)險投資等基金，支持創(chuàng)新產(chǎn)品研發(fā)、產(chǎn)業(yè)化建設(shè)等方面具有營利性、競爭性的項目，扶持具有創(chuàng)新發(fā)展能力的骨干企業(yè)和產(chǎn)業(yè)聯(lián)盟，整合產(chǎn)業(yè)鏈上下游資源。鑒于醫(yī)藥制造業(yè)的特點，以及風(fēng)險投資在醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)政策中的重要地位，采用規(guī)范的計量方法來評估醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)政策對制藥行業(yè)風(fēng)險投資的影響具有很強的現(xiàn)實意義。本文將以2015年后《規(guī)劃》和《意見》的實施作為外生沖擊，通過雙重差分法來識別其對制藥行業(yè)風(fēng)險投資行為的影響，從而為今后的相關(guān)政策制定提供經(jīng)驗性的證據(jù)。

二、實證模型設(shè)定

本文將《意見》的實施作為外生沖擊，并采用雙重差分（DID）的方法，將醫(yī)藥制藥業(yè)作為實驗組，其他制造業(yè)行業(yè)作為對照組，從而檢驗了醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)政策對制藥行業(yè)風(fēng)險投資的影響。雙重差分法可以有效地檢驗出政策實施前后，實驗組和對照組是否存在著顯著差異。本章的基準(zhǔn)回歸模型設(shè)定如下：Yict=α+β1treatic×yeart+γZi,t−1+ηi+ηc+ηt+εit（1）其中下標(biāo)i代表不同行業(yè)，下標(biāo)c代表不同省份，下標(biāo)t代表了不同年份，如被解釋變量Yict為省份c中行業(yè)i在年份t時的風(fēng)險投資事件數(shù)量加一并取對數(shù)。核心DID解釋變量是分組虛擬變量treari和政策實施的時間虛擬變量yeart的交互項：如果行業(yè)i是醫(yī)藥制造業(yè)，那么treari的值取1，否則取0；Zi,t-1為其他控制變量，具體包括行業(yè)固定資本、流動資本、年末職工人數(shù)、城市人均GDP等一系列可能影響風(fēng)險投資的因素。ηi，ηc與ηt分別是行業(yè)固定效應(yīng)、省份固定效應(yīng)與時間固定效應(yīng)，εit為誤差項，是沒有包含在模型中的其他影響因素。由于控制了固定效應(yīng)，基準(zhǔn)模型中treati的系數(shù)和yeart的系數(shù)分別被地區(qū)固定效應(yīng)和時間固定效應(yīng)吸收，因此沒有必要再單獨將分組虛擬變量和時間虛擬變量納入模型中。

三、實證結(jié)果

1.基準(zhǔn)回歸結(jié)果

表1給出了醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)政策對制藥行業(yè)風(fēng)險投資影響的基準(zhǔn)回歸結(jié)果，括號內(nèi)為估計系數(shù)的穩(wěn)健標(biāo)準(zhǔn)誤，*、**、***則分別表示該系數(shù)估計在10%、5%、1%的統(tǒng)計水平上顯著。其中第（1）列的結(jié)果為控制了行業(yè)和城市固定效應(yīng)的結(jié)果，第（2）列在第（1）列的基礎(chǔ)上增加了一系列相關(guān)的控制變量，第（3）列則又控制了年份固定效應(yīng)?？梢钥吹?，無論是否添加控制變量，或是否控制年份固定效應(yīng)，核心解釋變量的系數(shù)都是至少在1%統(tǒng)計水平上顯著為正的。具體來說，《規(guī)劃》和《意見》實施以后，醫(yī)藥制造業(yè)的風(fēng)險投資數(shù)量相對于其他制造業(yè)增加了約23.3%。這一回歸結(jié)果表明醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)政策對制藥行業(yè)風(fēng)險投資存在著較為明顯的促進效應(yīng)。

2.平行趨勢檢驗

基準(zhǔn)回歸表明，受醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)政策的影響，2015年后我國制藥行業(yè)風(fēng)險投資事件數(shù)量相對于其他行業(yè)得到了顯著的增加。但這種效應(yīng)也許是由于事前就存在的系統(tǒng)性差別導(dǎo)致的。如果是這樣，就嚴(yán)重違背了雙重差分法中重要的平行趨勢假設(shè)，會使得模型估計結(jié)果產(chǎn)生嚴(yán)重的誤差。為了檢驗雙重差分法是否適用于研究醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)政策對制藥行業(yè)風(fēng)險投資的影響，我們參照權(quán)威文獻的做法，利用事件分析發(fā)進行平行趨勢檢驗，具體計量模型如下：Yit=α+∑j≠1βjtreatij×yearij+γZi,t−1+ηi+ηt+εit（2）平行趨勢檢驗結(jié)果分別如圖1所示，虛擬沖擊變量的系數(shù)βj在《意見》和《規(guī)劃》實施前都是不顯著的；而在2015年后，實驗組和對照組才開始出現(xiàn)較為明顯的差異。該結(jié)果表明在政策實施前，實驗組與對照組之間創(chuàng)業(yè)活躍度的變化趨勢與基期是沒有顯著差異的，說明本文使用雙重差分法沒有違背平行趨勢假設(shè)。

3.機制檢驗與異質(zhì)性分析

通過梳理相關(guān)文件，政府引導(dǎo)可能是醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)政策影響制藥行業(yè)風(fēng)險投資的重要途徑，而設(shè)立政府政府引導(dǎo)基金是對風(fēng)險投資常用的引導(dǎo)機制。為此，我們通過將基準(zhǔn)回歸中的被解釋變量替換為政府引導(dǎo)基金來進行機制檢驗。從表2第（1）列的結(jié)果中可以看到，機制檢驗的結(jié)果在1%統(tǒng)計水平上顯著為正，說明政府引導(dǎo)基金是醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)政策引導(dǎo)我國制藥行業(yè)風(fēng)險投資行為的重要機制。此外，區(qū)域性差異是我國經(jīng)濟發(fā)展的重要特征，我們采用異質(zhì)性檢驗的方法來分析醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)政策對東部地區(qū)和中西部地區(qū)風(fēng)險投資的影響是否存在差異。表2第（2）列的結(jié)果表明醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)政策對東部區(qū)域和中西部區(qū)域的風(fēng)險投資都存在著正向的促進效應(yīng)，但對東部地區(qū)的促進效應(yīng)要更強。其中的原因可能是東部地區(qū)經(jīng)濟水平更高，且風(fēng)險投資機制也更加完善。

四、結(jié)論和建議

本文以《規(guī)劃》和《意見》的實施視為外生沖擊，使用雙重差分法檢驗了醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)政策對我國制藥行業(yè)風(fēng)險投資的影響。研究發(fā)現(xiàn)政策實施以后，我國制藥行業(yè)的風(fēng)險投資數(shù)量相比其他制造業(yè)增加了約23.3%。該效應(yīng)是在1%統(tǒng)計水平上顯著的，且通過了平行趨勢檢驗。機制檢驗說明政府能夠有效引導(dǎo)制藥行業(yè)風(fēng)險投資的發(fā)展，今后可以通過設(shè)立政府引導(dǎo)基金等方式來引導(dǎo)其良性有序地發(fā)展。異質(zhì)性檢驗的結(jié)果則表明，政策對制藥風(fēng)險投資的促進效應(yīng)在東部區(qū)域會更強，這可能是由于政策資源傾斜和經(jīng)濟水平差異兩方面共同決定的，但這種情形可能不利于制藥行業(yè)的區(qū)域平衡發(fā)展。風(fēng)險投資對于制藥行業(yè)發(fā)展有著十分重要的作用，今后政策制定者在制定醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)相關(guān)政策時，不僅要關(guān)注資源配置效率，也要幫助制藥行業(yè)風(fēng)險投資在不同地區(qū)得到均衡發(fā)展。

作者:梁凱鵬 單位:復(fù)旦大學(xué)經(jīng)濟學(xué)院