債券型基金盈利模式精選(九篇)

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第1篇：債券型基金盈利模式范文

位去年高唱8000點的某大型基金總經理已經在私下表態，今年的機會已經不多，大盤也許會一直橫盤走下去。這樣略帶看空的言論，絕對不會見諸報端，但市場在3000點下方掙扎的態勢卻實實在在地告訴投資者，在沒有實實在在的利好消息在之前，沒有人愿意在經濟增速不確定的情況下發動大行情。

而現在令基金行業最不安的已經不再是市場，調整反彈的大盤也在考驗著基金公司的投資能力和生存本領，越是市場冷清，整合并購的成本也越低。越是波動幅度加大，就越容易在市場中出人頭地。

過去是基金抱團取暖，現在則不得不時刻準備捅上別人一刀。

老十家開始分化

基金不再團結的一個標志就是“老十家”業績的分化。

在基金行業內部，一直有“老十家”的說法，指的是以華夏、南方、博時、嘉實為代表的在2000年前成立的十家基金公司。因為運作經驗豐富，也各有各的拳頭產品，在過去的牛市中表現雖然有所差異，但在業績上基本上還是保持了齊頭并進的態勢。

但進入2008年以來，作為基金行業的代表，“老十家”明顯有分化的態勢。華夏基金在取得了龍頭老大的地位后延續強勁的勢頭，年初發行華夏藍籌希望債券基金保證了資產規模不至于大幅縮水，倉位上也采用輕倉的辦法。在倉位下調幅度最大的華夏回報2號二季度報告中，就提到“2008年二季度市場繼續走弱，從市場共識的盈利預測來看，目前市場估值的合理性已經大幅提高，但是此盈利預測滯后于最新經濟形勢變化的可能性越來越大。基于對市場謹慎的判斷，我們在資產配置上繼續保持較低的股票類資產配置，增加債券類資產的配置。”而上半年，華夏旗下10只偏股型基金凈值加權平均跌幅只有26.66％，排名所有基金公司第一名，輕倉的策略獲得了成功。

但一些同樣位列“老十家”的基金公司，顯然對市場的判斷過于樂觀，倉位調整不力。從數據中我們可以看到，包括大成、鵬華、長盛、嘉實、國泰在內的“老十家”基金公司的資產凈值市場占比下降的比較厲害。這樣的現象，一方面是因為“老十家”基金的持有人很多進入市場較早，有著更多的經驗，選擇了贖回規避市場風險，但另一方面，也是因為隨著基金公司的增多，很多“老十家”基金公司的管理團隊發生了巨大的變化，沒有熊市經驗的新人掌握投資大權，不能對市場的變化及時反應。

而“老十家”的業績分化也證明，華夏基金囤積分析師，加強投研實力的做法獲得了市場的認可，再有經驗的基金公司也必須要持續加大對市場的研究力度。

銀行系基金守住營盤

基金開始斗基金的場面最集中體現在新基金的發行上。在市場低迷的今年二季度，新批基金密集發行造成渠道擁堵已經是一種常態。在這樣的背景下，基金延期募集已經司空見慣，而總規模小于5億元的迷你型基金更是比比皆是。但這樣的時候，銀行系基金的渠道優勢就開始顯露出來。

可以看到，近期發行規模較大的大部分都是銀行系基金，上個月發行的建信增利債券基金募集規模達到了59.69億，工銀添利債券基金也達到了48億，而交銀施羅德增利債券基金首發規模就達到103億，是今年唯一一只首發超過百億的基金。此外，股票型基金如中銀策略發行規模在46億，工銀全球也達到31億，建信優勢、中銀策略和浦銀價值等也是今年首發規模較大的基金。

不僅僅是新基金發行，從數據上看，銀行系基金在今年二季度凈申購方面同樣表現搶眼。天相數據顯示，實現基金份額凈申購的10家基金公司中，就有5家屬于銀行系，占比達50％。凈申購排名靠前的基金公司有匯豐晉信基金、工銀瑞信基金、浦銀安盛基金、興業全球人壽基金和交銀施羅德基金，基金凈申購份額分別實現了5.22％、3.12％、1.93％、0.95％和0.26％的增長，凈申購份額總計達20.45億元。

2006、2007年的單邊牛市行情中，風格偏于保守的銀行系基金排名一直都不是非常靠前。在很大程度上，這也源于和其他基金相比，銀行系基金的管理者壓力普遍較小，不用去血拼排名贏取高額獎金，選股上自然就略有保守。但在弱市格局下，就需要策略上保守一點，而銀行系基金可以充分發揮銀行在客戶和渠道方面的長處，其充分調動金融資源的優勢也容易在目前的格局下有所發揮。

危機逐漸浮出水面

從數據中我們可以看到，除了華夏基金之外，排名前五的基金資產市場占比都有所下滑。更為關鍵的是，無論是博時、嘉實還是南方、易方達，都已經在2008年發行了股票型基金，而且效果都難以和過去相比，而華夏在拿到了發行資格后，雖然高調宣布要讓公認的第一基金經理王亞偉來操盤，但卻遲遲不動，顯然是在積蓄足夠的動能。

私下里，已經有一些基金高層抱怨華夏不講江湖規矩，尤其是前一階段鋼鐵板塊和保險板塊的大起大落就被外界懷疑是基金之間在好勇斗狠。這樣的事情無憑無據，但猜測并非全無道理。我們從數據上明顯可以看到，基金行業在大幅減持金融地產之后，其重倉股的重合度已經開始降低，抱團取暖的局面一旦結束，基金之間自然就沒有什么情面好講，尤其是市場變化的速度增快，為了飯碗自然顧不得面子。

尤其值得注意的是，在市場調整的過程中，基金行業的整合也開始加速。博時基金的股權拍賣、摩根斯丹利入主巨田基金和洛希爾銀行參股中海基金都在今年發生絕非偶然，在這樣的背景下，基金公司為了生存下去，也必須要和同行們斗上一斗了。

第2篇：債券型基金盈利模式范文

據Wind資訊統計，截至2月18日，景順長城旗下景順長城能源基建、景順長城資源壟斷、景順長城優選股票、景順長城內需增長、景順長城內需貳號和景順長城鼎益6只基金，今年以來凈值增長率在238只普通股票型基金中，全部位于前1/4之列。

業績出色源于準確的預判。事實上，在2011年伊始，景順長城基金就認為，經過2010年的上漲，中小盤股普遍估值偏高，出于估值低、防御性和流動性較好的考慮，轉向大金融（銀行、地產等）的配置，規避了年初以來的這輪中小盤股調整。

景順長城基金的業績在2011年實現了與2010年接力背后有哪些深層次因素？據投資總監王鵬輝表示，在投資方面，景順長城已經形成較好的適度集中與適度分散相結合的體系。一方面，投決會在股票庫、未來市場大方向的把握、倉位和行業配置上給予約束指導；另一方面，基金經理在選股、基金的具體操作上擁有一定的自由度，基金經理可以根據自己的投資思想和投資邏輯進行投資，公司也鼓勵基金經理樹立可持續性個人投資風格。

正是這種包容性的投資管理使得公司旗下四只風格鮮明的中小型基金脫穎而出。

例如連續兩年表現突出的景順長城內需增長及內需增長貳號基金，擅于把握板塊輪動，操作靈活，在趨勢清晰后，能迅速調倉換股，把握住市場投資主線；景順長城能源基建基金則是主要關注能源基建行業及堅定持有估值較低的各行業龍頭公司，也取得了比較好的收益；而景順長城公司治理基金雖然在份額上屬于小型基金，卻基本上是大基金的操作思路，在周期股選擇方面表現出色，屬于堅守價值投資，長線持有操作風格。

《投資者報》記者深入采訪投資部三大總監，展現他們各自的投資風格和邏輯。

行業基本面投資堅守者

景順內需增長雙雄近幾年業績表現出色，很大程度上與基金投資主題契合市場，以及基金經理王鵬輝優秀的選股能力不可分割。

據記者了解，現任景順長城基金投資總監的王鵬輝，自2007年9月接任景順內需及內需貳號的基金經理以來，該基金在經歷高位轉折市場的業績低潮后，近兩年來對消費品投資的成功大大提升了基金業績，是老牌明星基金經歷波折后重拾升勢的典型。近一年、近兩年、近三年基金的業績均處于同類型的前20%以內，短期震蕩之后，基金的長跑能力得到市場的證明。

德圣基金研究中心首席分析師江賽春認為，景順內需雙雄的投資風格概括起來，是堅持基本面投資優選個股，隨市場而舞，王鵬輝巧妙地把握了成長股和價值股的投資時機，有所為而有所不為，選擇自己認為確定性的投資機會，而非隨波逐流。

從風格來看，景順內需雙雄遵循其投資理念，對倉位的調整也主要集中在對組合中個股的動態投資，即漲多之后要減倉，低位時候可以再次參與，避免高估值的風險。“平穩的堅持”成為基金最大的風格特點，而基本面趨勢投資則貫穿于基金投資的各個方面。

王鵬輝認為：“未來中國經濟增長方式轉變是必然的，消費和新興產業將在中國經濟中占據越來越重要的地位，在這一過程中將涌現出一大批優秀企業，為市場提供良好的長期回報。”

據悉，由王鵬輝和楊鵬擔任基金經理的景順長城中小盤基金，2月18日開始正式發行。該基金將圍繞代表中國經濟轉型方向的新興產業和大消費領域，尋找高成長空間的中小市值公司進行投資。

風險量化才能有效控制

羅孟林的履歷非常讓人羨慕，哥倫比亞大學金融工程碩士、CFA。曾任摩根士丹利投資管理公司研究員、副總裁、基金經理和執行董事等職務，負責投資研究、投資計劃及固定收益投資策略的制定等，并管理70億美元固定收益基金；曾擔任中國財富基金中司固定收益顧問。2009年擔任景順投資管理有限公司投資總監，負責中國固定收益投資市場研究；2010年加入景順長城任固定收益部投資總監。13年海內外證券、基金行業從業經驗。

由于債券投資強調風險控制，在記者接觸的基金經理中，管理債券基金的基金經理大多沉穩、低調，喜歡用數字說話，而羅孟林表現出的幽默風趣讓他顯得很出眾，極富有親和力，和陌生人很快能打成一片。生活中個性爽朗，投資上嚴謹認真。

在羅孟林看來，由于中國特定的投資環境以及政府對發債主體的嚴格控制，信用債的風險溢價應該是現階段中國債券投資中信息比（informationratio）較高的超額收益來源。而債券市場的下行風險則更多來自利率，而非信用。因此債券收益與政策走向、流動性的變化緊密相關。羅孟林帶領的固定收益團隊，在3月3日即將發行第一只債券基金――景順長城穩定收益債券基金，該基金將引進風險量化系統，優化投資配置，有效組建在風險可控下的收益最大化組合，著重配置信用債及可轉債，積極參與新股新債發行，是名副其實的“穩定收益”債券基金。

市場面前不得自負

性情溫和，從不冒進，和他的個性一樣，唐咸德的投資組合追求均衡。身為研究總監，他的的確確地扎根于研究領域，從大學畢業初成為研究員開始，研究工作貫穿他的整個從業經歷，金融、食品飲料、商業、電力設備等等，都是他曾經重點觀察過的行業。

第3篇：債券型基金盈利模式范文

忌完全按短線思路來操作

基金是一個長期投資品種，是為了分享中國經濟長期增長帶來的成果。不應該過多關注短期的波動，更不應該在投資過程中追漲殺跌。短期大盤的波動和方向很難預測，在大勢向上的情況下，短期的大幅下跌反倒形成比較好的進倉時機。從實際投資收益效果來分析，長線投資都會取得不錯的收益。

忌等同于股票投資

許多基民將基金投資混同于股票，頻繁進行波段操作，希望以此增加收益，但這樣反而會得不償失。基民通常難以把握股市趨勢和操作時機，即使正確把握了交易時機，賺取的差價是否能彌補頻繁操作產生的交易費用和時間成本也未可知。以股票型基金為例，贖回費一般為0.5%，贖回后再買回來的申購費通常要1.5%，也就是說，在做波段操作時，一般只有在確保賺取的差價收益超過2%的基礎上才有賺頭。不容忽略的是，目前股票型基金贖回的資金到賬時間一般為T＋7日，這意味著，一次操作要付出相當大的機會成本。另外，基金是以組合投資的方式投資于證券市場，正常情況下，它的凈值不會在較短的時間內發生大幅波動，因此，投資者高拋低吸、波段操作的空間也小于股票投資。

忌以凈值高低作為投資依據

很多投資者在購買基金時會選擇價格較低的基金，這是一種錯誤的選擇。例如：a基金和b基金同時成立并運作，一年以后，a基金單位凈值達到了2.00元/份，而b基金單位凈值卻只有1.20元/份，按此收益率，再過一年，a基金單位凈值將達到4.00元/份，可b基金單位凈值只能是1.44元/份。如果在第一年購買了相對便宜的b基金，收益就會比a基金少很多。在購買基金時，要看基金的收益率，而不是看價格的高低。

忌投資多動癥

基金定投因長期復利效應，成為很多父母為子女積累資金的投資方式。但可惜的是，在高收益的誘惑性面前，“多動癥”成為不少人的通病。

3年前，小李定投了某混合型基金，趕上大盤高漲，嫌定投收益太慢，贖回后改投股票型基金。之后遭遇股市震蕩調整，又怕資產縮水，贖回股票型基金，重新進行基金定投。此后大盤持續下跌，小李干脆將基金全部贖回。折騰了兩年多時間，小李不僅沒賺到錢，還賠了一些手續費。基金定投最忌諱見異思遷，中途下車，只有在市場波動中堅持穩定操作的投資者，才有可能成為勝利者。

忌忽略風險承受能力

基金投資不同于銀行儲蓄，也不同于債券，投資者有可能獲得較高的收益，也有可能承擔一定的損失。從美國市場最近20年的統計來看，股票型基金的年化收益率是15%，投資者應有一個比較理性的收益預期。

投資者應根據年齡、收入、風險和收益等，選擇適合自己的產品。首先要注意分散投資，在儲蓄、保險、資本市場中合理配置資產。第二，要選擇適合自己風險收益偏好的基金產品。股票型、混合型、債券型和貨幣型基金的風險從高到低，收益率也有很大差異。第三，要仔細閱讀基金契約和產品說明書，考察基金管理人是否嚴格履行契約，比較不同基金產品之間的細微差異。

忌一味堅守，不知轉換

在證券市場發生較大變化時，也可巧用基金轉換來重新配置資產。基金轉換無須贖回原有基金，可直接將原有的基金份額轉換成同一基金管理公司旗下的其他基金份額。基金轉換的好處不少。當股市波動較大時，將高風險的股票型基金轉換成低風險的貨幣型或債券型基金，可適當規避投資風險。當收入狀況或風險承受能力發生變化，可通過轉換投資于符合自身投資目標的基金產品。如果先贖回一只基金再申購另一只基金，則要付出贖回費和申購費；如果進行基金轉換，就只要收取擬贖回基金的贖回費和擬申購基金與擬贖回基金之間的申購費差額。基金從贖回到再申購，所花費的時間一般需要3～7天，基金轉換則可在當日完成。

忌不選擇購買渠道

可通過銀行柜臺及網上代銷、券商網上代銷、基金公司網上直銷、場內交易平臺和第三方代銷等渠道購買基金，但各渠道費率相差懸殊。中小銀行的費率可低至6～8折，券商為4～6折，基金公司網上直銷一般低至4折，第三方銷售機構無費率折扣。還可通過各家銀行網上銀行、基金公司直銷渠道以及二級市場購買ETF或者LOF基金，網上銀行或者券商渠道購買基金一般可以享受打折或者專項理財等優惠服務，也是一種比較明智的選擇。

通過銀行和券商兩大代銷機構購買基金，好處是可以買到大部分基金產品。而通過基金公司直銷，只能購買本公司的產品，但好處是費率更加便宜，且可在不同產品間靈活轉換。

忌喜新厭舊

不少人只購買新發基金，認為新發基金是最便宜的。其實，除了一些具有鮮明特點的新基金之外，老基金比新基金更具有優勢。老基金有過往業績可以衡量基金管理人的水平，新基金業績的考量則具有很大的不確定性。同時，新基金均要在半年內完成建倉任務，有的建倉時間更短，如此短的時間內，要把大量的資金投入到規模有限的股票市場，必然會購買老基金已經建倉的股票，為老基金抬轎。新基金在建倉時還要繳納印花稅和手續費，而建完倉的老基金沒有這部分費用。有時老基金還能按發行價配售鎖定的股票，將來上市就是一塊穩定的收益，且研究團隊一般也比新基金成熟。

忌以基金分紅次數作為評判標準

有的基金為了迎合投資者快速賺錢的心理，封閉期一過，馬上分紅，這種做法就是把投資者左兜的錢掏出來放到了右兜里，沒有任何實際意義。與其把精力放在迎合投資者上，還不如把精力放在市場研究和基金管理上。投資大師巴菲特管理的基金一般是不分紅的，他認為自己的投資能力要在其他人之上，錢放到他的手里增值的速度更快。所以，投資者在進行基金選擇時一定要看凈值增長率，而不是分紅多少。

忌忽略封閉式基金

近年來開放式基金為基民所熟悉，但是對于封閉基金（這里指老封閉式基金，而非后來新成立的一些創新型封閉基金）仍不太了解。有人覺得封閉基金很難把握，其實只要了解了封閉基金的雙重性就會游刃有余。

封閉基金的雙重性是指凈值和市場價格。凈值是封基的內在價值，概念和開放式基金相同，不同的是封閉基金因在證交所交易，不以凈值為交易價格，而以它的市場價格來交易。市場價格則是由市場供需決定的。

長期來說，凈值是封閉基金市場價格的決定因素。某種程度上說，市場價格不可能永遠偏離它的凈值。在到期日前封閉基金是按市場價格來交易的。雙重性也使它有兩種不同的業績評價方式，一種是基金的真實業績――凈值增長率，另一種是市價收益率，是長期持有的真實收益率。有時一年下來，可能會產生凈值增長率與市價收益率相去甚遠的情況，也說明了為什么會有“持有一只凈值年漲幅65%的基金但實際年回報率卻為80%”的現象發生。

按封閉基金的雙重性，可以有兩種完全不同的盈利模式及操作方法。一種是按封閉基金的凈值來操作，而不太注重其市場價格的長期投資方式。大多數封閉基金的契約中都規定了如基金當年有了收益，其90%都應進行現金分紅，且契約到期后應按凈值向投資者進行資金清算或轉為開放式基金。因此，只要該封閉基金的凈值是不斷上漲的，其長期的投資收益也應該是不錯的。對于一些接近到期日的封閉基金，在預計指數下跌可能性不大時，某種意義上可以將其視作固定收益的準債券。

另一種方式是按市場需求關系來進行投機操作。在某些時候，封閉基金價格會遠遠偏離凈值，這時就是機會。熊市中封閉基金可能會使其市場價格遠低于凈值，也就是折價率上升；而在牛市達到時又會使價格貼近凈值甚至高于凈值，即折價率下降或溢價交易。如投資者能充分利用這種變化就能獲得不菲的收益。其上下波動的玄機正是進行交易的關鍵。

有人經過近10年的封閉基金的實踐，總結出了一套“長期持有，短期套利”的戰術。在大多數時間里，長期持有看好的封閉基金，即使在熊市中也堅定持有。當市場過分追捧封閉基金使其市場價格過高偏離凈值時，就進行短期套利拋出，在回落時再重新買回。

第4篇：債券型基金盈利模式范文

【關鍵詞】公募基金 尾隨傭金 持股激勵

公募基金行業現狀

公募基金是受政府主管部門監管的，向不特定投資者公開發行受益憑證的證券投資基金。公募基金受《基金法》約束，政策框架清晰，法律監管嚴格。公募基金在投資品種、投資比例、投資與基金類型的匹配等方面均有嚴格的行業規范。

1998年3月27日，南方基金向社會公開募集設立了我國第一只證券投資基金―基金開元，該基金是封閉式股票基金，規模20億元。歷經14年的發展，我國公募基金規模不斷壯大，類型逐步豐富。我國公募基金類型可劃分為股票型基金、債券型基金、混合型基金、貨幣型基金、指數型基金和QDII（合格境內機構投資者）基金六種。截至2012年7月底，我國已有公募基金公司72家，各類基金總數1362支，資產凈值約為2.4萬億元人民幣。現有基金公司呈現出“大中小”三級梯隊結構。第一梯隊為排名前十的十大基金公司，管理資產總規模在800億元以上，如華夏基金、易方達基金、嘉實基金等。第一梯隊管理資產總規模占公募基金總體資產一半以上。第二梯隊以長盛基金、中郵創業基金為代表，管理資產總規模為約200～800億元，規模和收益較第一梯隊均有差距。第三梯隊管理資產總規模在200億元以下，以天弘基金、東吳基金為代表，成立時間較短，資產規模較小。

公募基金行業當前面臨的問題

一是銀行銷售渠道尾隨傭金過高。公募基金的銷售渠道有銀行、券商、基金公司直銷（包含網絡直銷）以及第三方銷售。其中銀行占據絕對領導地位，銀行渠道銷售的比例超過90%。公募基金公司通常會對客戶收取1.5%管理費，基金公司會將其中一部分作為“尾隨傭金”支付給銷售機構以示獎勵。2008年之前基金公司尾隨傭金比例普遍不高，最高占管理費收入的25%。自2008年下半年起，基金公司支付給銷售渠道的尾隨傭金比例大幅提高。64家基金公司旗下809只基金的客戶維護費占管理費的比例為17.29%，同比增長1.18個百分點。其中22只基金的客戶維護費超過50%。其中于網點較多的工行建行等大型銀行新發基金的客戶維護費比例已經提高到60%～70%，部分老基金客戶維護費比例也提高至30%以上。

尾隨傭金侵吞了大部分公募基金公司的利潤。這主要是因為整體經濟形勢不佳，股市低迷，基金營銷難度增大。銀行占據的強勢地位導致基金公司幾乎沒有議價能力。雖然，監管部門在2010年實施了《開放式證券投資基金銷售費用管理規定》，要求基金管理人不得向銷售機構支付非以銷售基金的保有量為基礎的客戶維護費。但現實的情況是該項《規定》出臺后催生了大量變相的渠道銷售獎勵，在惡性競爭下尾隨傭金的實際水平不斷上升。

二是公募基金經理離職頻繁。基金行業作為一個輕資產、高智力行業，人才是其發展基石，各個公募基金當前都面臨著不同程度的人才流失危機。截至2012年8月5日，已有39家基金公司的基金經理離職，離職人數共計66人，且只有1位基金經理留在公募行業。過去十年，基金經理總人數611人，任期在3年以內的423人，且有232名現已不再擔任基金經理。即近7成基金經理的公募職業生涯不超過三年。頻繁的基金經理離職及高管變動凸現的是業界精英的流失。2012年第一季度統計顯示業界在職的383名基金經理中115人崗位從業經歷不足1年，這些經驗尚不豐富的經理人管理著數十億、數百億的基金資產。事實證明，基金經理隊伍不穩負面影響巨大，直接導致公募基金業績大幅波動甚至出現明顯下滑。截至2011年底，在納入統計范圍的971只基金中，有814只出現虧損，虧損面達到了83.83%，合計虧損額高達5004.26億元。而時任基金經理在職時間超過3年的32只股票基金，業績較同類基金平均業績高出約20%。說明基金經理資質與經驗是影響基金業績的重要因素。

人才流失情況嚴重的原因主要有以下兩方面：一方面公募基金經理激勵機制缺失。公募基金經理工資收入僅來自于管理費，相對固定。在激勵機制缺失，私募基金蓬勃發展，人才爭奪日趨激烈的客觀環境下，大量基金經理選擇跳槽或退出。另一方面公募基金經理的投資行為要受來自基金契約、監管部門等的嚴格限制。公募基金在作投資決策時要面臨復雜的審批制度，這種層層審批的制度使其效率遠低于私募，投資相對保守，復雜的制度性措施使基金經理們感到束縛，也促成其離職。

三是私募基金帶來的巨大挑戰。自基金行業在我國發展以來，基金公司數量增加，基金規模不斷擴大，但各類基金產品總體而言大同小異。基金產品的分類方法眾多，發行過程中叫法不一，但是事實上各基金產品操作方式區別微小，其中又以股票型基金占主流，以大盤基金占多數。由于投資領域有限方向、雷同，基金品種出現了同質化現象，且長期以來該問題都沒有得到解決。

2011年2月，《證券投資基金法》（征求意見稿）出臺，《征求意見稿》給予私募證券投資基金合法地位，并將私募證券投資基金納入監管范圍，通過拓展“證券”內涵，擴大了未來投資范圍并且豐富了基金的法律組織形式。這些變化將給予私募基金更寬松的發展環境，促進私募基金規模的增長。如果公募繼續品種單一的趨勢，法律正式修訂后私募基金會對公募基金造成更大市場競爭壓力。

公募基金行業問題對策

第一，借鑒境外成熟市場經驗發展獨立第三方銷售機構。從世界基金業發展歷史看，銷售渠道費用侵蝕基金公司盈利能力的問題比較普遍。拓展多元化的基金銷售渠道是長遠解決這一問題的關鍵。我國銀行渠道的強勢地位是基金公司缺乏自身渠道的惡果。美國重點發展財務顧問銷售渠道，財務顧問與市場資金相連接，替代了銀行的傳統基金銷售渠道。此外，美國通過發展基金超市和養老金公司拓展銷售渠道。我國基金銷售發展第三方獨立的銷售機構可緩解銷售渠道單一的問題。但我國第三方銷售機構當前還存在合格從業人員過少，不具有資金清算資格，自身盈利能力、盈利模式不明確，以及法律制度環境不明確等問題。

第二，推廣持股激勵與持基激勵。公募基金行業人才流失問題的最主要原因在于激勵機制不當。探索基金業股權激勵政策成為當務之急。現行的法規不允許公募基金公司進行股權激勵，但堅冰已開始融化。2012年6月，《證券投資基金管理公司管理辦法》及其配套規則《關于實施〈證券投資基金管理公司管理辦法〉若干問題的通知》修訂草案向社會各界公開征求意見。其中包括：取消對持股5%以下股東的審核，便利民間資本進入基金行業，健全資本約束、推進股權多元化，為今后專業人士持股以及基金公司上市預留法律空間，充分發揮資產管理行業人力資本的積極作用。除了等待中的持股激勵外，在我國證監會及行業協會的積極引導下，基金公司已開始積極實行“持基激勵”。由基金經理等相關人員主動認購、申購所管理的基金，努力實現個人利益與持有者利益的統一。“持基激勵”在國外基金行業較為常見，國內基金公司也有意施行此類激勵措施，華寶興業、諾安、中歐等多家基金公司已經或準備實行“持基激勵”計劃。

第三，加快自身的人才隊伍建設和培養。基金公司想要留住人才，降低跳槽比率，另一重要的做法應為加快基金人才的培養，以提供培訓進修等方式提升企業軟實力。后備力量的補充和實戰經驗的增加可以有效提升資歷中等或較新的基金管理人員的工作能力，彌補之前經驗豐富的經理人的淡出。同時，制定合理的考評制度鼓勵長期內業績驕人的明星經理，而非盲目追求“短平快”的高收益和每年、每月甚至每天的基金排名。簡言之，高速發展的基金行業必須有高素質的人才隊伍與之相匹配。

第5篇：債券型基金盈利模式范文

關鍵詞：證券投資基金 問題 對策

自1868年創始于英國以來，證券投資基金在第二次世界大戰后的美國、日本等資本主義國家獲得迅速的發展。特別是在20世紀80年代以來，發達國家投資基金發展迅猛，勢頭強勁，基金業已經成為與銀行業、證券業、保險業并駕齊驅的金融體系的四大支柱產業之一。在我國，自1998年首次推出基金開元與基金金泰以來，經過9年多的發展，我國的證券投資基金業已成功地實現了三大歷史性突破：從封閉式到開放式、從資本市場到貨幣市場、從內資基金管理公司到合資基金管理公司。本文對在我國處于新興發展階段的證券投資基金的發展歷程進行分析，對其現階段的發展狀況進行探討，指出我國證券投資基金目前存在的一些問題，并提出一些對策以及建議，望能對推動我國證券投資基金的規范健康發展提供一些線索。

一、證券基金的概念及作用

1、證券基金的概念

證券投資基金是指通過發售基金單位集中投資者的資金形成獨立財產，由基金管理人管理，基金托管人托管，基金持有人按其所持份額享受收益和承擔風險的集合投資方式，是一種利益共享、風險共擔的集合投資計劃。

2、證券基金的特點

與其他投資方式相比，它有其自身特點：（1）集合投資。通過基金發售單位在短期內募集大量的資金用于投資，發揮資金集中的優勢，以利于降低投資成本，獲取投資的規模效益；（2）專業管理。通過專業化的基金管理公司來管理和運作，表現在投資理念系統化和投資手段現代化；（3）組合投資。根據基金契約中規定的投資目標、投資范圍、投資組合和投資限制，進行資產配置和投資組合，分散投資風險；（4）嚴格監管與透明性。為切實保護投資者對基金投資的信心，國際的相關監管部門都對基金業實行嚴格的監管，對各種有損投資者利益的行為進行嚴厲的打擊，并強制基金進行較為充分的信息披露。

3、證券基金的作用

證券投資基金一方面面向投資大眾募集資金；另一方面又將募集的資金通過專業理財、分散投資的方式投資于資本市場，從而發揮著一種重要的金融媒介作用。

（1）促進證券市場穩定和規范化發展

首先，證券投資基金作為目前證券市場上規模最大的機構投資者，它的投資理念、投資策略都對市場產生深遠影響，證券市場由以前的坐莊盈利逐漸發展為依靠研究挖掘價值低估的股票來獲利；其次，證券投資基金在上市公司經營管理的話語權得到制度保障，同時在二級市場上，基金投資與運作規范、資產質量好、盈利能力強、發展潛力好的上市公司，有利于督促上市公司規范化運作；第三，證券投資基金作為供投資者投資的品種，擴大了證券市場的交易規模，起到了豐富和活躍證券市場的作用；第四，不同類型、不同投資對象、不同風險與收益特征的證券投資基金在給投資者提供廣泛選擇的同時，也成為資本市場上不斷變革和金融產品不斷創新的來源。

（2）拓寬中小投資者的投資渠道

對中小投資者來說，投資渠道有存款、債券、保險、信托、股票和基金等，存款和債券風險較低，但收益率也相對低。股票投資要求投資者需要有一定的判斷能力和選擇能力，而中小投資者在時間和知識上都不能很好的保障，因此其風險相對較高。證券投資基金由專門的投資研究團隊來專業化投資，為中小投資者提供了風險收益相對較好的投資品種。對機構投資者來說，特別是對資產的風險控制要求較高，收益也相對較高的機構投資者來說，同樣是一種較好的投資渠道。在我國，保險公司、社保基金、大型企業等都是證券投資基金的機構投資者。

（3）促進產業發展和經濟增長

證券投資基金將中小投資者的閑散資金集中起來投資于證券市場，擴大了直接融資比例，為企業在證券市場籌集資金創造了良好的融資環境，實際上起到了將儲蓄轉化為生產資金的作用。這種儲蓄轉化為投資的機制為產業發展和經濟增長提供了重要的資金來源，有利于生產力的提高和國民經濟的發展。

二、我國證券基金的現狀及存在問題

根據統計，截止2007年12月31日，我國共有321只證券投資基金正式運作，資產凈值合計856416億元，份額規模合計6220135億份。其中53只封閉式基金資產凈值占全部基金資產凈值的19% ，份額規模占全部基金份額規模的13%。268只開放式基金資產凈值占全部基金資產凈值的81% ，份額規模占全部基金份額規模的87%。從1998年6月30日開始至2007年底，基金所持有的股票市值占股票市場流通市值比例從1%提高到超過20% ，證券投資基金已經成為我國證券市場舉足輕重的重要力量。同時，它已經初步顯示出在有效配置金融資源、改善產業結構和經濟結構、抑制投機行為、改善證券市場的投資者結構以及促進投資金融制度創新和金融工具多元化等方面的積極作用。

與國外相比， 我國基金行業雖然發展極為迅速， 但是由于起步相對較晚， 在發展中還存在很多不足， 從基金運作的大背景環境到基金具體操作都存有很多急需解決的問題。

1、證券市場不完善， 上市公司質量不高

目前， 我國證券投資基金在發展中出現的各種問題與我國資本市場不規范、金融市場不發達有密切關系。基金管理公司在搭建投資組合時很容易出現“巧婦難為無米之炊”情況，也難以進行有效的產品創新。華夏證券的盲目擴張，投資于各類實業，大規模地對外融資、增資擴股，導致財務成本越積越高，最后形成巨額虧損，加速了破產的步伐。這也從某個角度說明了我國證券基金投資品種的匱乏，使得多數的證券管理公司的投資無從下手，盲目的投資，注重短期效益而忽視了企業的更合理長期發展。我國的股票市場是在為國企解困籌集資金和國企股份制改制功能定位上發展起來的， 股票市場的非良性發展扭曲了市場正常機制和作用的發揮。市場缺陷增大了市場的系統風險， 降低了市場的有效性。市場的無效性使得指數的波動無法真實的反映市場的收益率和風險，基金的收益率失去了比較的基準， 更增加了基金跟蹤指數的難度，還有可能導致基金為了跟蹤指數而增加交易成本。

2、 法律法規不健全， 市場監管不力

目前， 我國《證券投資基金法》、《證券法》己經出臺， 《信托法》等還在研究、制定中， 法規體系還有待進一步完善。法規不健全及市場監管不力使得我國的證券市場投機性很強， 違規資金在證券市場上興風作浪，一些機構操縱股票、大肆炒作。

3、 我國基金公司治理結構不合理， 內部監管機制不健全

目前， 我國設立的基金都是契約型基金，契約型基金缺乏股東大會的監管，容易出現類似于華夏證券管理層政企不一的局面，導致董事會、股東會和監事會被虛置，責權利嚴重分離。

證券基金公司雖然有托管人的監管， 但由于托管費用和托管人是由基金公司繳納和選擇的， 很難保證監管的質量， 如此一來， 基金持有人又必須面臨基金公司內部監管機制不健全帶來的風險。

4、 缺乏避險工具， 系統性風險高

我國基金的風險分散能力不高， 這與基金投資范圍受限有很大的關系。我國股市容量偏小特別是優秀的上市公司偏少， 可供基金管理公司進行分散化、規范化、特色化投資的股票很少。另外， 我國的金融市場產品比較單一， 債券市場、貨幣市場及金融衍生品市場不發達， 資本市場沒有做空機制， 投資基金無法通過做空機制回避系統性風險， 基金業績(特別是股票基金業績)與股票市場的波動呈非常明顯的正相關關系。這些都制約了我國證券投資基金管理人控制系統性風險的能力， 基金管理人不得不面對比國外同行更大的風險。中國證券市場的不穩定在很大程度上是由于來自政府政策的不連續性、不穩定性和所謂市場消息等系統因素干擾太多，沖擊太大。

5、市場存在明顯的羊群行為

羊群行為是指群體中的個體與大多數人一樣思考、感覺、行動，與大多數人在一起、保持一致，或一種行為模式在人群的傳播傳染。羊群行為具有的學習與模仿特征使眾多基金經理的行為具有一定的趨同性，削弱了市場基本面因素對未來價格走勢的作用。這是我國現階段存在的普遍問題。羊群行為的行為主要是由于基金經理的非理性行為、信息的不對稱性、，投資行為的趨同性等造成的。

6、 缺乏公眾認可的評價體系

隨著證券投資基金規模的不斷擴大， 我國基金評估市場己初步成形， 但尚處在初級階段的基金評估業也暴露出了不少問題。目前進行公開基金評級的一些機構， 大多與基金公司有著千絲萬縷的利益關系， 僅有為數不多的科研機構可視為獨立的第三方。沒有令人信服的獨立的評級機構， 投資者購買基金時缺乏依據， 基金經理在運作基金時沒有參考， 這些都將影響基金的良性運作。

三、推動我國證券基金規范發展的一些對策建議

為了使我國證券投資基金能夠更好、更快的發展，在資本市場中發揮更積極的作用，本人結合各種資料提出以下建議。

1、規范資本市場，為投資基金的發展提供良好的外部環境

為加快我國投資基金的發展， 提高金融資源的配置效率，必須加快我國資本市場的規范化、市場化和法制化， 減少行政干預， 擴大股票、債券和貨幣市場規模， 建立多層次金融體系，給投資基金搭建一個能夠快速、健康發展和不斷創新的良好環境。同時， 還要改善證券市場最基本投資對象——上市公司的整體質量，這不僅是對基金的支持， 也是整個證券市場健康發展的基本保證。提高上市公司的質量主要在于建立科學的進入與退出機制： 一方面， 通過新股發行核準制把好新股發行關，將素質差的企業拒于股市大門之外， 為股市提供具有良好經營業績和發展前景的新鮮血液；另一方面， 建立股市的退出機制， 讓那些已經不符合上市公司標準而又挽救無望的企業退出股市。

2、進一步完善基金法規體系

隨著證券投資基金的不斷發展，許多問題由于法律法規的不健全而無法得以及時公正的處理，往往是由行政政策取而代之，而行政政策的透明度和持續性通常很難得到保證，法律法規的滯后性在某種程度上阻礙了證券市場的良性發展，其后果是市場參與者自行其是，從而導致普遍違規甚至普遍違法。2003 年， 《證券投資基金法》的出臺對促使基金管理者合規運作將起到十分重要的作用。《證券投資基金法》的頒布和實施， 確立了基金業的法律地位， 為基金業的發展創造出廣闊的空間， 有利于加強對投資者權益的保護， 增強基金投資者信心。因此， 要進一步建立健全以《投資基金法》為核心的基金法律制度體系， 使基金持有人、托管人、信托人、管理人的地位和相互關系通過法律的形式得以確立， 明確市場運行規則， 逐步擺脫過去依賴行政指令的發展軌道， 從而實現我國基金業發展的規范化和法制化。

3、建立獨立的第三方基金評價體系

結合我國資本市場實際情況， 我國的基金評價體系應具備如下特征： ( 1) 由相對獨立的第三方來擔任評價機構；( 2) 評級方法應全面、客觀、科學， 適應中國基金業的特點；( 3) 具備成熟的盈利模式以保證其持續穩定發展。為此，需要在以下幾個方面做出努力。首先，建立基金信息披露的統一標準， 可以考慮逐步引進全球投資績效表現標準(GIPS)；其次， 鼓勵更多的與基金無利益關聯的獨立第三方來建立基金評價體系， 引入競爭機制；同時， 也應當考慮把國際知名基金評級機構進入我國， 讓他們也參與競爭。

4、加強行業自律管理，積極發展公司型基金，完善基金行業的外部治理機制和內部組織形態

國外經驗和國內實踐均表明， 僅僅依靠國家證券監管機構的監管， 不足以管理和規范國內投資基金的發展。我國的基金業也應該組建多元化的監管體系， 加強行業自律管理， 組建基金行業協會。基金行業協會應以基金業基本法律法規為依據， 通過制止惡性競爭行為和違法違規行為， 保護基金市場的穩定， 促進基金市場的健康發展。要進一步規范基金的發展還應考慮：賦予基金托管人更大的監督權和責任， 托管人可以拒絕執行基金管理人違法違規的投資指示， 并有責任向監管機構報告； 明確基金管理公司在蓄意損害基金持有人利益的情況下需要承擔民事賠償責任。

從基金的治理和監督而言， 公司型基金的投資者比契約型基金具有更大的權利。公司型基金的內部治理結構借鑒了現代公司治理的積極成果， 各利益相關者的權責更加明晰， 既有利于保護基金投資者的權益， 也有利于基金運作的效率和基金的持續發展。因此， 在進一步規范現有契約型基金的同時， 借鑒國外成熟經驗， 盡快發展公司型基金。

5、降低市場準入門檻， 加強基金業競爭

目前只有證券公司和信托投資公司才能作為基金和基金管理公司主要發起人的規定， 在制度上使得基金運作的獨立性很難保證， 其結果是人為地減弱了基金行業內部的競爭性， 也在一定程度上阻礙了基金業規模的增加。沒有競爭或者競爭不充分， 就會造成效率損失或資源配置的不到位。要大力發展我國的投資基金， 必須有效降低基金管理人和基金托管人的資格認定標準， 允許更多的機構參與到基金的發展和運作當中。

6、努力做好證券基金的宣傳普及教育工作，加強國際合作與交流

提高普及性和深層技術性的投資者教育，這不僅要依靠政府提供公共產品、加大教育和培訓的力度，更要在全社會形成一種理性的投資理念，還要加強基金投資者的心理教育。針對基金投資者經常出現的各種非理性行為進行典型案例分析，讓更多的投資者對基金投資有一個全面深刻的了解，減少基金投資者非理性的投資行為。

目前我國基金市場上最稀缺的資源是基金管理人的管理經驗和投資水平。為此，我們應該更加重視中外合作，這既包括允許外資對國內證券投資基金投資、中外證券機構加強技術合作、設立合資基金管理公司等“引進來”的行為，也包括向國際資本市場進行投資和分散風險等“走出去”的措施，通過加強對外合作與交流，學習國外先進技術和管理經驗，對國內市場作科學的調查和細分。在經營理念和目標、內部治理結構和運營機制、基金產品等方面進行真正的創新，而不只是模仿引進，通過這些措施將最終使得國內基金管理公司的經營管理水平得到質的飛躍。

參考文獻：

[1]王守法.我國證券投資基金績效的研究與評價[J].經濟研究，2005，7(3)：12-15.

伍旭川、何 鵬.中國開放式基金羊群行為分析[J].金融研究，2005，5(5)：60-69.

第6篇：債券型基金盈利模式范文

從跟蹤誤差看，Wind數據顯示，滬深300ETF上市后的三個交易日滬深300指數漲幅為2.69%，同期嘉實滬深300ETF凈值增長率同為2.69%。在這三個交易日，滬深300指數漲跌幅分別為1.62%、1.38%和-0.32%，嘉實滬深300ETF同樣為這三組數據，上市三天均實現跟蹤誤差為0。

本周《投資者報》“基金經理面對面”專欄嘉賓分別是安信基金投資部總經理、安信策略精選陳振宇、大摩多因子張靖、華商主題精選梁永強、信誠盛世藍籌張光成、銀華中小盤廖平、鵬華豐澤分級債戴鋼、上投摩根分紅添利債趙峰。

依然首選低估值績優藍籌

《投資者報》：市場估值水平正在緩慢抬高，各位近期如何調整布局？

陳振宇：流動性持續改善，源于政策微調的主動性改善加上經濟下滑中企業信貸需求減弱的被動性貨幣剩余，這會使得市場估值水平緩慢抬高；但經濟轉型背景下限制了貨幣寬松刺激政策使用力度，這決定了盈利V形反轉可能性很小，經濟復蘇過程的長期性和復雜性將使得行業盈利分化明顯，結構性機會和風險并存。

總體上來說，流動性對A股的影響向上，盈利增長對A股的影響向下，市場將以震蕩為主，但底部會逐步抬高。這是優秀的機構投資者特別是靈活價值投資者可以持續獲得超額收益的階段。

經濟放緩是目前主基調，而不斷回落的物價水平，可以為管理層繼續預調微調貨幣政策預留空間，資金環境的改善應該還可以持續，未來市場利率仍有回落空間，債市強勢有望繼續維持一、二個季度，在嚴控信用風險的前提下，高收益企業債為現階段首選，另外金融債也是比較好的配置品種。

在經濟復蘇前景仍然不明、企業盈利受到壓制的情況下，股票市場的機會來自于流動性環境不斷改善，加上制度性紅利和政策的結構性扶持，市場將在分化中震蕩，但底部逐步抬高。

行業配置上，我們首先會配置低估值績優藍籌股，以金融、食品飲料為主，加上早周期的房地產及相關行業；二是對沖投資下降的政策受益行業，如水利、節能環保、醫療、教育等；三是受益于生產資料價格持續負增長帶來生產成本下降而需求穩定增長的行業，如品牌服裝等；金融創新方面可關注券商、保險等。

張光成：我們更看重對藍籌股的投資。目前對藍籌股并沒有一個標準定義，但核心應該是盈利好且穩定。藍籌不代表落后和傳統，在一個新興行業中，一家上市公司逐漸取得穩定的市場地位，也具有藍籌特點。藍籌演變方向一定是和經濟演變方向相一致的，只有具備了一定的能力和穩定性才可能具備藍籌的素質。

廖平：今年創業板指數表現欠佳實際是種價值回歸，市場看好大盤藍籌股的主要邏輯是基于業績增長穩定和估值較低，目前中小盤股票里也不乏符合這兩個標準的股票。同時，隨著中國經濟轉型及產業結構調整持續深入，許多中小市值企業因此受惠，未來績優藍籌股將在這里誕生，目前也是低位潛伏的良好時機。

梁永強：從宏觀經濟發展趨勢看，“十二五”產業規劃已進入高峰，文化、環保、科技產業、煤炭、鋼鐵等行業規劃均已出臺，區域規劃再次浮現。無論未來市場是震蕩還是上漲，主題投資都能把握行業發展趨勢。我國轉型進入關鍵實質階段，轉型受益方向會越來越清晰，產業崛起、文化復興和制度創新等經濟領域已表現出較好的投資價值。

量化基金有無獨門重倉股

《投資者報》：截至5月25日，13只量化基金平均上漲6.92%，不少量化基金公布的重倉股都令人十分不解，究竟量化基金有沒有重倉股？

張靖：其實，大摩多因子基金從投資方法到收益的實現方式都與普通股票基金有很大不同，并不存在傳統意義上的重倉股。相比普通股基著眼于個股的分析與判斷，大摩多因子著眼于影響整體市場的因素分析，通過量化的方法進行刻畫、度量、檢驗和選擇，并通過數量較多的股票來實現組合在這些因子上的偏向。舉例來說，我們期望的不是某只個股由于估值低而重倉它獲得超額收益，而是期望低估值的股票群體可大概率取勝，這其實是個概率問題而不是集中持股獲勝的問題。

事實上，大摩多因子基金個股的倉位配置是圍繞整體組合能否準確體現因子特性、能否提高整體組合投資效率、能否提高組合獲得超額收益的概率而進行的。目前大摩多因子單只個股配置比例均較低，所謂的“重倉股”很多時候占基金資產還不足1%。在漸進式倉位調整模式下，基金對個股配置的比例都較平均，無法產生普通意義的“重倉股”，一般情況下我們的持股數量在300~400只。

相比傳統投資方法，量化投資更加“冷靜”，因為量化模型不會因為情緒而產生投資沖動，而是按已經編制好的程序實現投資策略，克服人性的弱點。

量化投資另一個優勢是對海量信息的收集和處理，現在滬深兩市已有2000多只個股，人腦不可能記住這么多信息，券商研究員也只能覆蓋有限數量的股票。

債市小牛行情可持續

《投資者報》：截至5月25日，今年以來債基平均上漲達4.78%，高杠桿債基更突出，分級債上漲是否有可持續性？

第7篇：債券型基金盈利模式范文

近日，廣東發展銀行理財計劃“薪加薪”系列又添新成員，廣發行宣布在全行網絡上推出“薪加薪6號”人民幣理財計劃。此次推出的“薪加薪6號”理財計劃面向廣大的穩健型投資者，以票據貼現市場為惟一投資對象，兼顧本金安全與客戶收益的雙重需求。“薪加薪6號”人民幣理財計劃銷售周期為7天。首期推出的“薪加薪6號”人民幣理財計劃期限2個月，預期年收益率4.5%。起購金額為人民幣5萬元，每次遞增人民幣1000元或其整數倍。

點評 此款產品依舊為保本類產品，但是投資收益率較低，預計4%－6%的年收益率較為適合風險厭惡型投資者。“薪加薪6號”流動性較強，投資期限短而靈活，從1個月至5個月不等。

浦銀安盛價值成長股票型證券投資基金將發行

浦銀安盛價值成長股票型證券投資基金近期將發行，托管人為中國工商銀行股份有限公司。浦銀安盛價值成長是該公司的第一個新產品，浦銀安盛對這只新基金的定位是不求大、但求“精”，力求打造成拳頭產品。擬任浦銀安盛價值成長基金的基金經理楊典曾于2005年至2007年管理銀河穩健基金，業績相當出色，為晨星5星基金，并在2006年度晨星和理柏評級中獲同類基金年度第一。

點評 市場在經歷了從非理性狂熱氣氛向理性投資觀念的轉變后，市場估值已重新回歸到中長期投資的合適水平。考慮到我國經濟將持續穩定健康發展，現在是投資的適當時機。

交銀施羅德增利債券基金獲準發行

交銀施羅德基金管理有限公司日前宣布，該公司旗下的第6只基金――交銀施羅德增利債券證券投資基金已經獲得中國證監會批文，并將于近期正式發行，托管銀行為中國建設銀行。據介紹，“高息債券+新股認購”是這只基金的典型特點。

點評 與目前市場上常見的傳統債券型基金不同，交銀增利債券基金將重點投資于具有較高息票率的企業債和公司債，并著力尋找以信用直接融資的優質企業，購買其發行的債券以獲取較高收益。除此之外，交銀增利債券基金還將保持“打新”的投資策略，積極參與一級市場新股申購。

東方紅3號獲批 券商集合理財產品擴容

東方證券將于近期推出東方紅3號集合資產管理計劃。東方紅3號主要投資A股、基金和新股申購，投資門檻為10萬元，存續期3年。募集期規模上限為33億份，存續期規模上限為50億份，以上規模上限均包含了東方證券自有資金投入所持份額。該產品將通過中國農業銀行、浦東發展銀行的指定推廣網點以及東方證券營業部，在全國范圍內銷售。

點評 東方紅3號管理人東方證券承諾，以自有資金參與計劃的3%并承擔相應的有限責任。如果到期時發生虧損，則由自有資金認購部分先承擔損失，從而規避或減少投資者可能面臨的風險。與此同時，東方紅3號產品還免收管理費，可以幫助投資者承擔部分市場風險。

中意人壽推綜合意外保障計劃可保全家

日前，中意人壽推出“福臨門”綜合意外保障計劃，一張保單可保全家。該計劃保障全面，涵蓋意外身故、燒傷及殘疾保險金、意外醫藥補償保險金、每月給付意外全殘生存保險金、撫恤金等多個方面。該計劃投保方式靈活，投保人可以從4種保險計劃中任意選擇適合自己的方案，這4種計劃的被保險人分別可以是本人、夫妻雙方、本人和子女以及夫妻和子女，其中，全家投保最為劃算――只要投保子女人數在3人以下，均以統一的費率計算。

點評 目前市場上的保險產品琳瑯滿目，各類新產品也是層出不窮，然而絕大多數保險產品都是針對個人的。如果投資該產品，五口之家全年的保費僅為418元，夫妻雙方和3個孩子就可以共享高達十幾萬元的保額。

東亞新推保本投資產品“聚圓寶”系列7

日前，東亞銀行（中國）推出“聚圓寶”系列7人民幣保本投資產品。最低投資金額5萬元人民幣，投資期為1.5年。該產品除保證派發100%投資本金外，還與4只在香港交易所上市的優質中資概念股票的表現掛鉤，包括江西銅業、中國石油化工、中國交通建設及中國平安保險。

點評 產品特設“每月累積表現”結構特點，一方面有機會使較差的觀察日表現被較佳的觀察日的表現抵銷；另一方面，月計表現機制將不會受某一時期股票大幅下滑而影響整個投資期的將來表現。無論最遜色股票的按月表現是上升、橫行或甚至輕微下跌，投資者都有機會獲取理想潛在收益。

中信銀行理財產品 理財嘗鮮分離式可轉債

在新股申購這塊蛋糕被切得越來越小的時候，已經有機構開始將注意力轉移到新的投資領域。中信銀行一款理財產品“轉債增強型新股計劃”就首次以分離式可轉債為賣點，同時投資普通可轉債及IPO新股。該產品主要為申購分離式可轉債并在二級市場上賣出中簽的債券和配發的權證贏取收益。在有分離式可轉債發行的時候，資金主要用于一級市場申購分離式可轉債；沒有分離式可轉債發行時，資金用于申購新股和普通可轉債。與掛鉤型產品購買國外投行設計的期權等衍生品不同，該產品更多的是參與一級市場申購。

點評 分離式可轉債發行時按可轉債形式發行，面值100元，上市時把一份債券拆成企業債和認股權證兩部分，可以選擇一部分賣出、一部分持有，或者兩個都賣出，100元的債券市場價值只有70元左右。也就是說分離債發行時，當權證的價值高于債券折價損失，才對投資者有利。

定期存款自動轉存 光大推“陽光加息寶”

頻繁加息使得轉存成為一件麻煩事。日前，光大銀行新推出“陽光加息寶”業務，幫助客戶遇加息時定期存款自動轉存，無需自己到銀行辦理轉存。據了解，客戶只要辦理“陽光加息寶”簽約業務，既免除到銀行網點柜臺辦理轉存業務的手續與時間，又可以獲得最高的定期存款利息收益。

點評 “陽光加息寶”還為客戶提供更加人性化的服務，可以根據需要，選擇第一次加息轉存或者每次加息轉存之后是否繼續進行轉存，還可以選擇原定期存款本金轉存，或者原定期存款本金和提前支取的活期利息一起轉存。據介紹，如遇儲蓄定期存款利率調整，光大銀行將按照既定計算公式，對“陽光加息寶”簽約客戶定期存款進行利息收益最大化判斷。

國內首只套利型銀行理財產品面世

國內首只套利型銀行理財產品――套利通1號日前面世。該產品投資期限為1年，銷售總規模為4.5億元，銷售期自2月15日至3月5日，投資者可到興業銀行各網點購買。套利通1號由興業銀行、中信信托和國泰君安證券聯合推出，盈利模式與傳統的理財產品截然不同。它利用證券市場中各種金融產品的定價差異，進行低買高賣，獲得其中的無風險收益，主要投資于在滬深交易所上市的各類基礎證券及衍生證券，可投資于短期債券或者逆回購及類貨幣市場基金。

點評 套利型產品在國際成熟市場中廣受投資人士青睞。由于套利交易需要較高的模型開發能力及風險管理能力，目前國內以套利為投資目標的金融產品為數寥寥，且多數為私募型，資金門檻一般高達數百萬元甚至上千萬元。套利通1號的誕生，使該類投資品的投資門檻下降至5萬元。

保險系打新股產品 門檻比銀行低

打新股理財產品相對較高的收益也吸引了保險公司。近日，華泰保險推出的理財1號產品在中國工商銀行獨家銷售。相比之下，保險公司的產品模式比銀行更豐富，其打新產品目前投資范圍是申購新股和剩余期限在5年以內的固定收益產品。具體投資中，除了保留很小一部分流動性資產，其余購買債券，當有新股發行的時候參與新股申購。而目前銀行的打新產品則有100%的資金用于新股申購，也有一部資金用于新股申購，一部分用于債券投資。

點評 保險公司打新股產品收取的費用較低。保險公司收取的費用只有保險管理費（每年0.65%）和投資管理費（每年0.2%）兩項。而銀行則要收取一定的業績報酬，標準一般是投資收益的10%至20%，而且是按次收費。

工行發售第三期基金股票雙重精選產品

中國工商銀行繼成功發行兩期“基金股票雙重精選”人民幣理財產品后，再次在全國范圍內限量100億元發行第三期產品。該產品的投資范圍包括證券投資基金、上市公司股票、新股申購、債券等法律法規許可的金融投資工具。基金投資比例為0-100%，股票投資比例為0-50%，新股申購、現金比例為0-100%。認購起點為5萬元，追加認購為1000元的整數倍。

點評 該產品具有較高的流動性，在3個月的封閉期后，將延續每周一次開放申購和贖回，可滿足投資者對資金的緊急需求。同時為鼓勵長期投資，管理方對于持有產品2年以上的投資者實行免贖回費的優惠措施。

“大唐鎮庫”1公斤銀幣價格一年漲八成

第8篇：債券型基金盈利模式范文

然而，面臨2011年“年終考”，基金業卻彌漫著短視逐利的躁動。

在重慶啤酒（600132.SH）的帶領下，基金重倉股頻發群體“踩踏”事件，近來基金排名發生逆轉，王亞偉年度冠軍夢碎，小公司東方基金成了大黑馬。

除了爭先恐后地擠上業績前十榜單外，各大基金公司在規模上也明爭暗斗，加大營銷力度、發售新產品、打開大額申購……而依賴“幫忙資金”注入貨幣基金更是一些基金公司為壯大規模、保住排名屢試不爽的“招式”。

“作為受托人，維系基金公司與持有人之間的是信托責任。這就格外要求基金公司受人之托，忠人之事。”一位業內人士表示，“在過去的兩年中，我們看到了太多基金公司盲目擴大管理規模、一味追求業績排名。盡管這背后有持有人和國內資本市場的不成熟、基金排名制度缺陷等種種原因，但基金公司更負有不可推卸的責任。”

“奧斯卡魔咒”

“要想知道2011年墊底的基金，就去看看去年排在最前面的基金。”一位基金投資者無奈地對記者說。

雖然只是一句笑談，不過基金業內確實存在類似“當了影后衰三年”的“奧斯卡魔咒”。許多基金經常會出現前一年表現亮眼，第二年就迅速沉淪的情況。

從2011年截至目前的情況來看，2010年偏股型基金前十名的基金如今幾乎全部易主，且個別基金業績墊底。

去年業績排名第一的華商盛世成長2011年以來截至12月19日的凈值增長率為-25.35%，在245只同類產品中位列第 174位；業績排名第五的華商動態阿爾法2011年以來的凈值增長率則為-26.05%，在149只同類產品中位列第135位；去年排名第八的天冶創新先鋒2011年以來在 327只同類產品中位列第313位；去年排名第十的信達澳銀中小盤則在245只同類產品中位列第228位。

而類似這樣的業績“過山車”情形自2007年以來幾乎每年都在上演。

“基金過去的業績是投資能力的最直接證明，因此看排名選基金有一定道理。但問題在于怎么看？”德圣基金研究中心首席分析師江賽春認為，過于短期和過于長期的業績排名參考作用都比較有限。尤其是在市場環境可能發生較大變化的情況下，過去的業績排名參考作用就會下降。

“國外考評一只基金的好壞都是看三年、五年，我們這兒就看每年一次的凈值排名，這難免導致基金經理在操作上的短視。”好買基金總經理楊文斌指出。

“我們公司業績方面的考核要求是要在同類基金中排在前三分之一。”一位基金業內的資深人士對記者說：“在最后的業績沖刺期，不管是要縮小與前幾名的差距，還是甩開后面的競爭對手，都需要找到實現基金在短時間內超常規增長的具體路徑。”

在此時期，基金實現收益超常規增長的方式主要有三類：一是重金加倉具有高增長潛力的資產，以這種人為重倉的方式使這些潛力資產進入上漲軌道；二是積極利用企業重組，在沖刺期前大量加倉，并在沖刺期集中釋放企業重組所帶來的利好消息；三是同一基金公司旗下的基金采取集團行動相互抬轎，或是干脆以“眾人拾柴”的形式，配合公司扶持重點基金沖入排行榜靠前位置。

除此之外，通過砸競爭對手的重倉股往往也能使得自身的排名受益，而這種方法對于處在弱勢地位的基金往往更加有效。這種消極競爭的方法比較容易在排名接近的基金中出現。

好買基金首席分析師曾令華認為，正是短期排名的壓力迫使一些基金經理豪賭某些板塊、行業，在配置上過于偏重，當市場風格發生轉換時，很可能無法及時調整。

雖然在基金業績排名戰期間，一些基金的凈值可能會短期迅速提高，對持有人來說一定程度上有利，但從更長遠的角度來看，無疑是加劇了基金投資行為的短期化，同基金本身長期投資的性質相背離。

考核壓力

如果說為迎合市場及投資者而追求業績排名還有一絲無奈的意味，那么一些基金公司以非正常方式盲目“沖規模”的現象不禁讓人困惑。

由于很多公司都選在年底前發行新基金來擴充規模，造成銀行渠道擁堵，一般的持續營銷很難做，而貨幣基金沒有申購贖回費用，風險也低，通常作為活期存款的代替工具，所以通過擴大貨幣基金的規模就成了一條“捷徑”。

“公司2011年是在做貨幣基金沖量的，主要是和我們規模接近的兩家公司2011年競爭很激烈，我們怕規模上被超過。”北京一位基金公司固定收益部負責人對記者說：“在一些排名節點上，差一位都是大不相同，那意味著你是不是在行業的第一梯隊。”

據其透露，基金公司的銷售部門會去找一些與公司關系好的券商、保險等機構來注入資金。給渠道的營銷獎勵或是給“幫忙資金”的好處費從萬分之八到千分之二不等，而這些資金投入貨幣基金的期限長短也要看具體談的結果。

這位負責人解釋，2011年以來市場遭遇股債“雙殺”，而貨幣基金是2011年以來唯一實現正收益的基金品種。“目前業績也比較好，所以一些機構的資金也愿意進來。”

目前市場上共有49只貨幣基金，基本上大部分基金公司均有布局這一產品。從2008年以來的統計情況看，每年年末貨幣基金均規模大幅增長的基金公司主要有嘉實基金、工銀瑞信、銀華基金、建信基金等，還有一些公司，單年度貨幣基金規模突增也蔚為壯觀，如鵬華基金、大成基金、華寶興業等。

對基金公司而言，規模的排名不僅直接影響到員工的薪酬福利，也影響到股東對高管的考核。

“由于基金公司的盈利模式是以管理費收入為主，所以在董事會或股東給基金管理層的關鍵業績指標考核中，規模排名占的權重很大。”排名前十的一家大型基金公司副總經理對記者說。

好買基金研究中心曾令華認為，從基金公司考核角度出發，如果股東對基金公司的考核機制不升級，仍把總體規模作為考核要素的話，基金公司利用貨幣基金沖規模的現象可能還會發生。

“但是，從為給公司帶來的實際效益方面而言，用貨幣基金沖規模意義并不大。”曾令華認為。貨幣基金的管理費通常只有0.33%，和股票基金的管理費相差太遠，以如此微薄的收益來看，為了排名自掏腰包付“好處費”是屬于賠本賺吆喝的事情。

浮躁背后

2011年以來，貨幣基金的7日年化收益率節節走高。據WIND資訊數據，截至12月9日，77只貨幣基金中，有18只產品的7日年化收益超過了5%。

“如果貨幣基金僅靠兌現浮盈來提高收益率，短期內可以把7日年化收益率做得很高。”上述固定收益部負責人解釋，投資者是把貨幣基金作為流動性管理工具來申購的，對流動性要求很高，在目前市場利率比較高的情況下也能獲得一部分收益。如果基金公司沖規模會導致大規模的申購，這將攤薄原持有人的收益。當這些沖量的投資者大規模贖回時，基金經理因為要保證很好的流動性以應對短期大規模贖回，所以必然會犧牲正常持有人的收益。

而2011年年初出現的貨幣式基金凈贖回就反映出去年年底“沖規模”資金的撤離。2011年一季度，贖回最多的3只基金分別為建信貨幣、銀華貨幣B和鵬華貨幣B，其贖回規模分別為74.54億份、61.56億份和38.94億份。而去年四季度，上述基金卻“恰巧”出現相同規模的份額增長。數據顯示，一季度贖回超過10億份的貨幣式基金多達15只，其中至少有10只存在上述現象，年底“沖規模”的跡象十分明顯。

其實基金業內的這種浮躁的氛圍，與我國資產管理行業缺少真正的長期投資者也有很大關系。”上述基金公司副總經理表示，在中國，包括保險、社保基金、企業年金、信托等機構投資者中，一些雖然是以三年為考核周期，但其實也有每年的暗中排名。他認為，基金公司作為代客理財的資產管理者，應該自我規范，并要引導投資者，不能完全屈服于股東文化或投資者的短期化傾向。

去年12月8日，上海證監局曾緊急下發了一份《關于規范2010年年末貨幣市場基金銷售行為的通知》。通知稱：“嚴格規范年末貨幣市場基金的申購及轉換轉入業務的行為，嚴禁為突擊提升管理規模、比拼年末規模排名，損害貨幣基金原持有人的合法權益”。

華安基金管理有限公司市場部副總監陳雪峻說：“2007年行業發展處于巔峰時，基金公司為追求規模，產生大量非理性購買，在變形的基金銷售的導向下，眾多背離投資者真實需求、或者不符合投資者需求能力的產品被售出，導致投資者收益不佳，成為至今尚無法突破行業瓶頸。”

第9篇：債券型基金盈利模式范文

關鍵詞:資本市場;企業融資;私募股權投資基金;對賭

文章編號:1003-4625(2010)09-0087-08

中圖分類號:F830.91

文獻標識碼:A

中小企業采用私募股權投資基金作為融資工具的實踐方興未艾,但相應的理論研究還有待于進一步提速加深,否則會影響到企業融資策略的有效抉擇。

一、企業采用私募股權投資基金的理論基礎

現有的企業融資理論所討論的情況可以抽象為以下幾個方面:站在投資者立場上還是融資者立場上?談的是上市企業還是未上市企業?談的是初創型企業還是成熟型未上市企業?具體效應針對的是股性融資工具還是債性融資工具?雙方的行為策略分別是什么?

融資結構理論實際上是從融資者和投資者兩類主體可能面臨的風險與收益函數出發探討金融工具的性質和結構。生命周期則強調的是處于不同生命周期階段企業的財務特征和融資需求所決定的金融工具的性質和結構。企業融資生命周期理論遲于企業融資結構理論,前者可以理解為特定生命階段的企業融資結構理論。這樣如果將每一種企業融資理論看做不同生命階段企業金融工具選擇的敏感因子的話,就會得到一個融資工具性質視角下基于企業生命周期的融資決策影響因子分析矩陣表,如表1-1所示。

表1-1說明,每一種融資結構理論,相當于強調每一個影響因子下,投融資某一方針對每一個生命階段的某一種金融工具所作的評價。我們給這種評價以描述性“賦值”。我們發現第二列賦值最強。這個賦值所對應的企業生命周期是初創類企業,所對應的融資工具是股性金融工具。

這個現象,與融資優序理論(Myers,Ma-jiluf,1984)所提出的企業應當首先進行內源融資的理論一致。初創型中小企業股權融資的目的主要是為了資金問題,成熟型企業采用股權融資則還有超越資金以外的訴求。

現有的融資機構理論主要討論融資工具的性質、募資的公共性兩個問題,并沒有將募資的組織性納入討論范疇。沒有重點回答私募模式與基金制度結合的動力機制。本文以融資工具的性質、募資的公共性、募資的組織性為討論維度,將混沌的資本市場體系細化為八個資本市場子體系,并從現有資本結構理論的研究成果中尋找共性結論,將研究的重點聚焦在中小企業的股性融資維度上,進而探討了從股性融資資本市場到機構型股性資本市場思維展開的路徑,從而體會私募股權投資基金這一重要的資本市場子系統產生的邏輯及其效應。

二、投資風險平衡機制與私募股權投資基金功能

依據資本工具的性質和募集方式即股權融資、債券融資、公募融資、私募融資、直接融資或間接融資等六個方面可以構成一個矩陣表,從理論上可以得到八個資本市場子系統,共同構成資本市場總系統,表2-1、2-2所示。

這八個資本市場子系統,會產生八種資本市場合約(工具),不同的資本市場工具其投融資雙方所面臨的風險是不同的。由于信息不對稱的存在以及資金的稀缺性,投資方具有投資工具決策的主動權。因而從投資者風險管理的角度理解資本市場子系統的內部運行結構具有重要意義。本節將從風險平衡機制的角度理解資本市場之間的內在聯系。

(一)投融資風險與募資制度的風險平衡機制

金融品與實物品在辨識難度上具有詳明的區別,后者的品質一方面通過工商系統、商品品質檢驗和監督部門等保證,另一方面購買者也可以通過即時感受加以辨別;前者購買的是證券、權力(股權、債權)等抽象的金融品,投資者難以感知和鑒別。由于金融具有跨期配置資源特征,其價值能否實現往往要經歷一定時期。因此,金融產品需要更多的輔助機構來保證其品質。公募和私募決定了兩種不同的金融工具品質保證路徑,它可以理解為兩種不同的風險平衡機制。

1.以募資工具標準化為起點的投融資風險平衡機制模型

公募資本市場體系與私募資本市場體系的本質區別在于募資對象是否相對確定,從而融資工具是否需要標準化。前者募資對象具有非確定性,法律上規定人數可以超過200人,募資信息的可以采用“廣”告形式,募資工具是符合特定法律資格的融資主體、聘請特定法律資格的工具人,經過嚴格法律程序制造出來的標準化合約;私募融資對象則有范圍上的限制,人數也不可超過200人,募資信息的不可以采用“廣”告形式,募資工具的標準化程度很低。如圖2-3所示。對處于成熟期的企業來說,假定企業可以采用公募、私募兩種融資方法,公司該如何決策?這個要取決于資本市場的有效性與投融資雙方的偏好和認知程度。

在一個有效資本市場,股票價格與企業實績具有較高的關聯度,投資者偏好于公募投資工具,融資者一旦選擇公募融資,自己將面臨雙刃劍效應。但在一個低效資本市場,股票價格與企業實績關聯度不高,公開資本市場對企業的有效監督作用不強,融資者特別是想“圈錢”的融資者更偏好于公開資本市場融資。對于投資者來說,這時的資本市場更多地蛻變成通過獲得資本利得而進行投機甚至賭博的平臺。與此相反,由于股權具有同質性差、非標準化強、交易非連續性等特征。在適度競價交易的條件下,股易既能發現其價格,也能反映實體企業的業績。

公募資本市場與私募資本市場對企業治理作用的差異,與投資者在兩種資本市場上所關注的風險次序不同有關(曹和平,2007)。盡管股票投資和股權投資都是投資于資本品以獲得未來收入流的金融制度安排,但股票投資先進入的是股市,受市場風險制約是一階的,受企業成長風險制約是二階的;而股權投資的進入順序則剛好相反,先進入的是企業,受企業(項目)風險的制約是一階的,受市場風險的制約是二階的。

假定盡管資本市場是有效的,但企業處于上市前的中小企業階段,那么企業只能選擇私募方式進行融資。我們期望能說明的是企業究竟采用什么融資模式,即機構類型與私募類型兩維決定的四種資本市場的哪一種?這則取決于融資模式是否能保證投資的安全性。

(1)公募模式的風險平衡機制模型

“買家不如賣家精”。企業比投資者對自身的現金流和管理運營狀況具有信息優勢。公募模式的風險平衡機制可以理解為,投融資者委托一系列中間人聯合監督、制造投資工具。具體表現為,證監會出臺證券生產和交易的法律法規,要求有資格的投資銀行機構負責投融資者組織金融工具的生產和

銷售。在此過程中,會計事務所負責雙方生產合格會計報表,審計事務所則負責對企業資產貨幣化的合理性進行審查或糾正;律師事務所則對所有中介機構主體的合法性,提品的合法性,企業行為的合法性加以確認。

從機理上來看,證券監管機構和所有的中介機構一方面是融資者的人。因為融資者本身既不具備制造金融工具的專業知識,也難以保證不損害投資者利益而生產假冒偽劣金融工具。另一方面是投資者的人。因為投資者既不具備金融工具的甄別能力,也不具有了解企業品質的信息優勢。在重復博弈的條件下,融資者也希望所制造的金融工具能降低投資者風險。這種公募制度在本質上是一種投資者風險降低機制,其核心是監管和生產制度。公募制度下投資者降低投資工具風險的路徑是:企業――證券發行制度――投資者。

(2)私募模式的風險平衡機制模型

與公募模式下投資者風險平衡機制不同,私募模式下,企業制造金融工具難以進入政府監管機構的視野,企業制造金融工具不像公募制度那樣需要合格中介機構參與,按照嚴格的流程進行生產,在特定場所進行銷售。而是投資者為了減小投資風險,通過基金制度自發地組織起來,委托經驗豐富的基金管理人代表自己與融資者磋商,共同進行投資工具的設計、生產與買賣。金融工具體現為一整套合約文本。由于不同的投融資者所生產出來的金融工具不同,這些合同的行文、內容各有特點,差異性較大,標準性差。

如果說公募制度是投資者和融資者雙方共同委托的制度。那么私募制度具有單方委托者的特征,基金制度是投資者進行委托一的核心。其募資工具具有非標準性、交易場所非官方指定性、交易具有非連續性的特點。其投資者投資工具風險平衡路徑為:企業――基金制度――投資者。

由此可見,公募制度和基金制度是投資者在公募模式和私募模式下降低自己投資風險的兩種金融制度安排。如果兩種制度的運行環境足夠好,企業規模足夠大,兩種制度都可以選擇并將有效運行。然而,如果企業不符合公募標準,只能采用私募融資制度。或者企業能夠上市,但若資本市場有效性差,公募制度將會使投資者(非投機者)面臨風險,不利于宏觀經濟發展。

2.非交易型制度與交易型制度

公募和私募兩種不同的金融工具生產發行制度有著本質的區別。

公募型風險平衡制度可以理解為非交易型金融工具制度。在其委托一過程中,“一行三所”一般不參與金融工具的買賣。盡管作為多個風險平衡機構之一的投資銀行業有自營業務、包銷機制和做市商,也存在購買環節,但買賣只是制度的中間環節,并非目的。主要是因為,投資銀行自營時未必要購買自身推薦上市的證券,而包銷機制和做市商機制的本意也不是借此盈利。而且包銷機制和做市商機制也不是投資銀行的原始典型業務。這種非交易型的證券發行制度的風險平衡機構模型可以抽象為:企業――非交易型機構――投資者。

私募模式下制度的交易性表現在以下幾個方面:第一,投資者不直接購買融資企業的股權,而是先要購買基金份額,然后借由基金管理機構購買企業股權;第二,基金管理機構在本質上與投資者利益是捆綁在一起的。基金經理人投資水平的高低決定著基金投資者的成敗和盈利程度。比如,公司制下,基金投資人實際上是企業的股東,公司管理者往往就是基金持有者,其投資水平直接決定著基金投資的業績。基金經理人直接參與了股權金融工具的制造和交易。有限合伙制下,關于GP出資1%、GP在管理費之外還有業績獎勵的規定,都使得GP與LP的關系緊密相連,二者的目標函數幾乎一致。而信托制下,一方面信托機構也由類似于GP的盈利模式。另一方面在國外,發起人既可以是法人也可以是自然人,契約型基金發起人在基金設立后往往成為基金管理人或基金管理公司的主要股東。從反面來看,如果基金管理人違反了相關法律規定或契約規定,基金管理人要承擔相應的責任。比如,無限責任、有限責任、罰款、降薪和撤職等。總而言之,從本質上講,私募下的基金并非是一個不參與買賣的中介服務機構,而是一個“投資者延伸制度”。

3.機構投資者的本質

表2-1表明,不管公募資本市場還是私募資本市場,都可以在其中鑲嵌機構投資者環節,如表2-4、2-5所示。

表2-4表明個人可以投資于股票和債券,機構也可以投資于股票和債券。

表2-5則表明個人可以投資股權,比如創業投資中的天使投資。個人也可以將錢貸給其他經濟主體,比如民間借貸;當然也可以通過私募股權投資基金或者銀行與融資者訂立或交易合約。

機構投資者嵌入資本市場的動因何在?前文研究表明,機構投資者具有平衡投資者認知風險的功能。盡管公募和私募兩種模式的資本市場都可以嵌入機構投資環節,但顯然公募、私募的風險程度不同,其風險平衡需求、平衡機制和重點是不同的。公募模式的募資工具標準化程度較強,透明性也相對較強,投資者對投資對象的認知相對增強,認知風險平衡的需求也相對較弱,可以不需要機構投資者來平衡投資者的認知風險;私募模式的募資工具標準化程度較低,透明性也相對較差,投資者對投資對象的認知難度較大,投資者認知風險平衡的需求則相對較強。私募風險平衡的實現是通過機構提升單個投資者的認知風險來實現的。

從平衡投資者認知風險的角度理解機構投資嵌入傳統資本市場的必要性上來講,資本市場將由表2-1的八個子系統,演化為表2-6的四個子系統。這也是為什么我們通常只強調資本市場八個子體系中的四個:

然而,在現實中,機構投資者畢竟與股票投資和債券投資密切相連,這種連接不是為了降低投資者認知風險,而是為了降低投資者面臨的系統性風險。私募融資中嵌入機構投資當然也起到降低投資者系統風險的作用。

由此我們可以得出結論:機構投資者嵌入公募融資制度,其作用的重點是單層功能,即降低投資者面臨的系統風險;而機構投資者嵌入私募融資制度的作用具有雙層性,第一層是降低認知風險,第二層是降低系統性風險。

(二)股性風險平衡機構的特殊性

表2-1中的非機構類指的是個人;機構投資者的種類則比較廣泛,主要包括資產管理公司、信托公司、投資基金、銀行等等。機構投資者有三種功能,一是強調其具有一定規模的自有資金,有專業的投資認知能力;二是強調其能純粹通過委托一機制代客理財;三是機構投資者往往能發起基金,具有資金聚集功能。其中資金聚集功能是上述所有機構的共性。如果將聚集起來的資金就叫做“基金”的話,就會形成最廣義的“基金”概念。本文研究的是廣義投資基金,如果按照基金的形成與基金資產的運用進行組合分類,可以形成以下矩陣:

一般投資基金包括兩個生態鏈,一是基金的形成,二是基金投資。如果將銀行業納入投資基金的范疇形成廣義投資基金,那么投資基金資金聚集的成因有兩個:一個是通過債性合約聚集,比如銀行存

款資金的形成。一個是通過股性合約形成資金聚集,比如狹義投資基金;基金的投資則分為債性投資,比如銀行類基金的貸款。還有股性投資,比如狹義投資基金的投資。

這樣,基金形成與基金投資可以有四種組合。在四種組合中,最為典型的是股性基金的股性使用,比如股權投資基金與證券投資基金。這兩種基金都屬于狹義投資基金。不過由于證券投資基金的主要功能是降低系統性風險,因而不是本文研究的重點。對于債性基金的債性運用情形,其典型代表是分業經營狀態下的銀行機構。這是非典型的投資基金類型,屬于廣義的投資基金。

另外兩種投資基金形態盡管在現實中很少見,但在理論上具有存在的合理性。一是股性基金債性使用,如基金貸款;二是債性基金股性使用,如銀行投資。銀行投資實際上是混業經營的一種表現。不少學者和業界人士一直呼吁應當放開銀行投資私募股權基金或者股權投資。可見,銀行混業經營在中國也是業界日益迫切的期望。基金貸款在現實中似乎不常見,但也可以找到其變種形態。比如股份制銀行,甚至一般銀行由于其有股東自有資本,可以看做是股性成因基金與債性成因基金的復合體,那么銀行貸款也可以近似看做是基金貸款。

對于投資者來說,現實中已經存在的銀行機構與私募股權投資基金都具有風險平衡功能。當投資對象為中小企業時,鑒于銀行收益的固定性,銀行投資盡管也可以像股權投資基金那樣利用投資組合來降低系統性風險,但其組合收益要小于股權投資的組合收益。同時由于中小企業的抵押物和現金流有限,也無法借此增加銀行貸款的意愿。

顯而易見,在企業融資方面,私募股權投資基金對銀行具有極強的替代作用。這樣會在直接融資的基礎上促使“脫媒”程度進一步加劇。這種“脫媒”會帶來深刻的經濟金融后果:其一,私募股權投資基金型“脫媒”,會造成貨幣創造機制的消失,對貨幣流通速度和宏觀調控造成重大影響;其二,銀行作為特殊的長命機構,其進入、運營和退出都受到銀監會等國家機構的嚴格監管,而私募股權基金接受監管的力度很小,而且都是短壽命的。其資金配置具有較強的波動性。

三、私募股權基金融資的雙刃效應:融資方視角

對于融資方來講,私募股權投資基金在給企業帶來正面效應的時候,也隱含不容忽視的潛在風險。

(一)私募股權基金融資的超融資功能效應

對于企業來說,私募股權基金的首要功能是融資。他研究表明,融資功能是私募股權基金融資與其他八種資本市場具有相互替代效應的共性特征,同時也是中小企業采用股權性質融資時相對有效的融資方式。以蒙牛成長為例,其在1999年創立時的全國排名只是第1116位。2001年初,蒙牛希望利用中國乳制品行業快速發展的機會擴大企業的生產和銷售規模。但是初創期的蒙牛無法獲得足夠的銀行貸款進行快速擴張。而2002年摩根士丹利、英聯、鼎暉三家PE對蒙牛的聯合注資使蒙牛得以借助資本運作迅速地成長了起來。其實,蒙牛之所以能迅速壯大,更加核心的原因在于私募股權投資基金使蒙牛獲得了除資金以外的治理結構改善與增值服務機制,尤其是在企業風險評估、內部治理、管理創新和培育、吸引人才、市場或戰略等方面的資源整合功能。

1.治理結構改善與增值服務機制

私募股權投資基金制度的生態鏈條是基金持有者群體基金管理者基金股權投資企業。其制度效應機理為:

首先是股性投資本身帶來的制度效應。

股權投資基金提供的是股性投資工具,就股性合約本身來講,口,以帶來如下效應:

一是股性合約的治理結構優化效應。股性投資工具可以引入多元化投資者,既能滿足企業發展需要多個所有者提供資源的要求,又能克服所有者單一化造成的治理效應低下的弊端。

二是股性合約帶來的利益捆綁效應。股性投資的本質是風險共擔、收益共享機制,這會促使持股各方擁有相對一致的風險收益函數,從而使得入股者在主觀上產生增值服務動力。

其次是私募股權投資基金所產生的超越股性合約本身的制度效應。這主要是由于私募股權投資基金是股性投資工具制度與基金制度的復合體。基金制度所帶來的制度效應主要表現在:

一是基金管理者會要求在投資合約中必須表明基金管理者在被投資企業中擁有執行董事席位或者擁有一票否決權。這在一定程度上通過制度的形式保證了基金參與企業治理的權力。

二是基金管理者屬于專業化機構,具有設立多只基金和多次設立基金的專業化經驗,因而閱企無數,在為企業提供增值方面,擁有豐富的經驗。在客觀上為企業增值提供了經驗保障。

股性合約使投融資雙方的目標函數總體一致,為了實現企業增值的目的,二者產生不斷重構企業的動力,甚至樹立企業上市的目標。

股票市場無效的環境下,企業采用公募制度毋寧采用私募制度。其主要的原因在于前者的委托一問題比后者大。一般來說,鏈條越長,委托一問題越嚴重,制度效率越低。上市企業與未上市企業的委托一鏈條都可以抽象為:小股東一大股東一股東大會一董事會一企業經理一員工。但二者的內在特征卻有很大差異。表現在“投票”的有效性以及是否存在內部人控制兩個方面。對于股權分散的上市企業,小股東僅僅只能“用腳投票”,而且也容易存在內部人控制;而對于未上市企業來說,股權投資者基本上都能參與企業的重大決策,其典型的委托鏈條可以簡約為“股東一員工”,因而其委托一問題不如上市公司那么嚴重。

2.總體一致的行為效應:上市目標與重構動力

企業上市,是企業股權增值的重要方法。企業上市的過程是一個重大的制度變革過程,其實施既需要龐大資金,也需要上市專業技能,更需要上市運作的人脈。在這三個方面都有優勢的私募股權投資基金對促使企業上市是至關重要的。企業上市分為二板市場上市和主板市場上市,后者需要更長時間的培養。

在上市資源短缺的條件下,企業上市自然會呈現需求大于供給的情形。股權持有者可能會產生股權轉讓的需求。股權轉讓市場分為兩種情況,一種是分散交易的私密市場,一種是類似于OTC的集中交易市場。中國產權市場要求國有股權必須進場交易,具有比國外OTC市場更高的交易效率。

股權轉讓的另一動因是企業重構,企業重構的動因則是企業價值的增加,即股權價值的增加。所謂企業重構是企業重組和企業收縮的雙向調整過程。廣義企業重構是不一定涉及控制權的重構,狹義企業重構則是涉及企業控制權的重構。

安永會計師事務所于2008年公布的一項調查結果顯示,私募股權投資基金的投資使得被投資企業具有了更高的且可持續的成長性。在全球前100大私募股權投資基金的退出案例中,私募股權投資基金所投資的各種規模的公司的企業價值復合年增長率均高于同期相同規模的上市公司企業價值的復合年增長率。

(二)企業可能面臨的風險

盡管股性合約總體上使投融資雙方的目標函數

趨于一致,但由于投融資雙方在主觀目標、權力安排、客觀實力等方面存在差異,運營函數甚至績效函數必然存在差異。特別是由于作為基金的投資者擁有豐富的經驗、專業化的技能和廣泛的人脈,是合約中的優勢方,容易產生損害融資方的可能。所以,私募股權基金與企業之間所簽訂的協議,在給企業帶來融資和超融資收益的同時,也給企業帶來某些潛在風險。協議中的以下條款容易給企業帶來風險。

1.決策權條款與不當干預

私募股權投資基金要求在合約中規定方方面面的條款,以在信息不對稱的條件下保障私募股權投資基金的權益。其中有可能對企業產生的風險的部分條款有:

(1)進入董事會的權力。投資者可以在被投資企業占有一定董事會席位的權利。

(2)保護性條款。即企業必須得到一定數量的股權支持,才可以決策投資與否。

(3)清算權條款。清算有兩種情況,自行清算和破產清算。前者指企業業績沒有達到一定標準時,董事會研究決定企業解散;后者是指企業資不抵債時企業被迫解散。對于前者,投資者也有可能利用“回購清算權”作為手中的砝碼,與企業家進行磋商與談判,軟性地將企業的更多控制權轉移到自己手中;對于后者,投資者可以通過優先清算權(PreDferred Liquidation)實現自己的利益。

(4)經營不善時的控制權轉移條款,也可以稱作企業下降條款。該條款規定,若被投資企業的會計報表或者財務數據下降到了一定數值,企業就應當將其控制權包括董事會控制權轉移給私募股權基金。

(5)附帶的限制性條款,普通優先股是以放棄投票權為代價的,而可轉換優先股則附有表決權,這使私募投資人擁有同普通股股東一樣的權利,并擁有控制權,這一機制可以為融資企業高管的報酬、分發紅利、調整可轉換比例、更換高管等補救措施提供有效的保證。另外,私募投資人往往在企業董事會中會占有一席,并對包括企業出售資產、股權、關聯交易等重大事項享有一票否決的權利。

因私募投資人往往入股后處于小股東地位,并不參與融資企業實際經營管理,其與融資企業之間在信息上是不對稱的。因此,除上述條款外,私募投資人也會根據具體情形在協議中設置反稀釋權、跟賣權、知情權等條款保護其利益。

盡管投資者未必想介入企業的經營管理,但決策權保證條款有時也容易使投資者對企業實施不當干預。當投融資雙方利益一致時,基金管理方產生了認知錯誤,從而產生錯誤干預的情況;當投融資雙方利益不一致時,基金管理方做出不利于企業的決策,從而產生過度干預的情況。

2.強制“贖售”條款給企業帶來的壓力

贖售條款是贖回條款和強制原有股東賣出股份的權利的合稱。這兩種情況都會給企業帶來雪上加霜的損失。

強制贖回條款是私募投資人人股融資企業后的風險控制手段之一。如果融資企業沒有達到經營預期,無法上市,也沒有實現股權轉讓,則私募投資人要求融資企業原股東或管理層在一定期限以一定條件回購私募投資人的股份。

一般來說,清算價格是下列價格中較高的一個:一是投資者持有的企業的最近股份的凈資產;二是原始購買價格加上承諾但尚未支付的紅利。如果企業現金不足以支付回購總價,那么剩余的部分可以自動轉化成一年到期的利息可以商定的商業票據。

贖回權增強了私募股權基金的清算權,能夠靈活地要求償付,它的優越性在于超越了債務合同僅在不能按期支付而發生違約時才會清算的情況,企業不能強制私募股權基金行使贖回權,從而增強了靈活性。但卻給企業帶來了較強的不確定性。

強制出售條款是指強制原有股東賣出股份的權利(Drag-along Right)。如果被投資企業在一個約定的期限內沒有上市,投資商有權要求原有股東和自己一起向第三方轉讓股份,原有股東必須按投資商與第三方談好的價格和條件按與投資商在被投資企業中的股份比例向第三方轉讓股份。

股票被回購的權利(Redemption Option)和強制原有股東賣出股份的權利(Drag-along Right)可以保障投資者在被投資企業無法如期上市時,有其他的退出途徑。這些條款將在企業經營不善時,給企業帶來更大的壓力。

3.估值調整協議下的賭博性風險

估值調整機制(Adjustment Valuation Mecha-nism,AVM),也稱業績獎懲條款、對賭條款、對賭協議,所謂對賭條款,是指在私募股權投資中,投資方與創始股東或管理層在條款清單(Term Sheetl及其他協議中雙方對于未來不確定情況的一種約定:如果約定的條件出現,私募投資人可以行使一種估值調整權利;如果約定的條件不出現,融資企業則行使一種權利。該機制的實質是期權的一種形式。由于結果是不確定的,與賭博有一些相似之處,因此被形象地稱為“對賭”。

具體來說,一般認為,對賭條款的出現,是因為投資方因為對目標企業了解不充分(信息不對稱造成的)以及未來經營成果的不確定性,然后雙方共同商定一個暫時的中間目標,先按照這個中間目標給目標企業估值。一定時間后(一年或者幾年)如果目標企業經營業績非常出色,投資方就適當調高投資的價格;反過來如果目標企業經營非常糟糕,投資方就適當調低收購價格。而這種調高或調低投資價格,通常是以雙方股權的變化來實現的。因此,對賭中,雙方賭的是目標企業未來一定時期的經營業績,而籌碼則是雙方各自所持有的股權。

(1)對賭協議成敗的部分案例

對賭條款的設計,可以有效保護私募投資人利益。但如果企業對該機制不夠熟悉,或對未來情況估計不足,或者協議缺乏范圍限定,則可能給企業帶來巨大損失。表3-1是部分帶有股權附加條件而導致企業失敗的案例。

企業要減少對賭協議所帶來的損失,訂立對賭協議時應當采取預防損失的措施。

(2)預防損失的措施

對賭協議的本意不是為了賭博,也不是為了借機損害對方,而是為了彌補先于現實估值的偏差,實現雙贏。既然如此,如何依據現實指標而調整先期的估值才是問題的根本。好的估值調整協議是能促使企業賭贏的估值調整協議,企業賭贏就意味著“雙贏”。

第一,設計企業的“保底條款”

由于分段投資等制度設計,企業難以通過“引股”的方式實施欺詐,即“惡意引股”;但投資方可能通過對賭條款而讓企業掉入陷阱,即“惡意人股”。所以,對賭條款應具有規避“惡意人股”的功能。“保底條款”就是設定懲罰企業的上限。這其中創始股東保留絕對的控股權是至關重要的。北京動向陳義紅與摩根斯坦利2006年5月簽訂的對賭條款即是一典型的例子,就是將摩根股份變化的上限限制在40%以內。現該公司已如期在港交所公開上市。

第二,設計重復博弈結構的對賭條款

企業表現的“波動性”是重復博弈結構的依據。蒙牛與英聯所簽訂的對賭條款就是包含2002-2003-2006兩個階段的雙層博弈結構,盡管首

次博弈蒙牛輸了,但在本質上英聯也“輸了”。好在通過二次博弈的機會,蒙牛達到了獲勝的目標,但在本質上英聯也“贏了”。

第三,指標結構化,剛柔相濟

對賭條款的業績標準較多使用的是財務指標(盈利水平)。從已有的案例情況來看,在外資并購時,我國企業在對賭協議中約定的盈利水平過高,對企業管理層的壓力過大。這樣有時會迫使管理層做出高風險的非理性決策,導致企業的業績進一步惡化。可以在協議條款中多設計一些盈利水平之外的柔性指標(非財務指標)作為評價標準。事實上,外國對賭協議業績指標還包括市場份額、專利,甚至更多的非績效指標。

第四,對賭條款明細化

對賭條款的歧義也是導致企業對賭風險增加的原因。國際企業之間的對賭甚之。因而明晰對賭條款十分重要。具體來說,一是說明適用什么會計標準和審計機構。比如國際會計準則還是境內會計準則?二是細化估計企業未來情景,不可簡單、籠統和過于樂觀。三是要包含除外責任。即要進一步明晰導致為滿足預期的原因。甚至在有些原因下要由投資方承擔責任。

四、結論

企業融資結構理論的主要內容不能僅僅簡單歸結為在不同生命階段確定股性和債性比例。其核心內容及其深化含義包括兩個層面,一是處于不同生命周期的企業其融資結構權重不同。不僅如此,企業采取私募融資的時候,一般可以通過基金制度來減小投資者風險。二是投資者風險平衡制度效率的高低既取決于制度參與者素質的高低,又取決于制度前提的狀況。這決定了一方面投融資雙方應當對制度本身有不斷深化的理解。比如,對私募股權投資基金制度來說,融資者要明晰基金制度的雙刃效應并提升規避的能力;另一方面政府應當要么改善低效制度的前提條件,要么緊縮低效制度的比例,或者說擴張高效制度的比例。比如在股票市場低效的條件下,政府應支持企業采用私募股權投資基金融資制度,降低公募發行的比例。

參考文獻:

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