股權并購和資產并購精選(九篇)
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第1篇：股權并購和資產并購范文
一、上市公司股權置換和并購的含義和特征
上市公司進行股權置換的出發點是以公司利益為前提，以引入戰略投資者為途徑，以戰略伙伴雙方協商一致為基礎，在不涉及控股權變更的條件下實現公司控股股東與合作伙伴之間的交叉持股，建立雙方的關聯利益。上市公司對股權進行置換交叉持股的常見方式有兩種，一是母子公司的股權置換。母公司在需要增加資產投資時，在公司內部或者公開對外發行股票進行集資，子公司收購母公司新增加的股份，成為母公司的股東。因此，交叉持股的雙方母公司與子公司之間互相持有控股權，達到二者相互牽制運作。二是同行業之間的股權置換。這種置換情況一般發生在需要優勢互補的企業之間，上市公司將幾近虧損或微利的資產與其他公司進行置換，達到公司資產重組，改善企業的經營狀況。進行股權置換的方式有三種：一是不需要支付任何現金的股權置換，二是股權加公司資產式的置換，三是公司股權加上現金的置換方式。
上市公司并購是指有相同或相關主營業務的上市公司對另一公司實施的并購行為，并在并購后將原有的產業做大做強。并購分為橫縱向兩種模式。進行并購的目的是實現產業間的優化重組，并購動機可簡單分為三類：一是某些公司由于種種條件限制不能上市，于是采用股權置換的方式借殼上市，收購方并購上市方；二是資產注入方式并購達到整體上市的目標；三是產業為了達到產業整合和價值的提升進行的資產并購與重組。
二、上市公司股權置換并購的案例分析企業價值
(一)樣本選擇
采用系統抽樣調查方法，選取2004年滬深兩市上市公司中的815家公司為基本范圍，并就其中有資產重組情況的1668起并購事件為樣本進行有條件的篩選：一是，對所有并購事件進行有條理的分類，分別包括股權轉讓、資產置換、兼并收購、資產剝離和其他資產重組；二是，對一年中進行多次并購行為的上市公司和發生小規模并購的上市公司的事件加以剔除。通過篩選有517起并購事件符合條件，所占比例如圖1所示。
(二)事件研究實證分析
運用CAPM模式估算企業并購事件的正常收益，分別計算超額收益率，平均超額收益率和截至日的累計平均超額收益率。有關專家已對就這一評估進行了嚴密的科學推算和分析，得出結論，筆者較為認同，并加以引用。即在所有企業的并購事件中，市場對資產置換類和股權置換類有較高的認可度，而對企業進行的資產剝離、收購兼并與其他資產重組并購持較低的認同度。
(三)對財務數據的實證分析
從公司的經營業績，選取13個指標，并用成分綜合評價法對公司經營業績進行綜合評估。
運用SPSS軟件算出樣本公司在2004年-2006年間個指標成分的得分系數和方差貢獻。得出結論：一是從總體上看，上市公司進行并購后，企業績效（價值）有所提示，但較為短暫；二是從正值比率看，有不低于50%的樣本公司在并購后經營業績得到改善；三是資產置換和股權轉讓類并購對上市公司業績貢獻高于兼并收購類和資產剝離類并購
(四)上市公司股權置換并購舉例說明
以徐工集團工程機械有限公司和凱雷投資集團的并購案例在三年間的合作情況分析企業價值。徐工集團和凱雷投資集團共同宣布在2005年簽署入股徐工的協議，凱雷出資3.75億美元購買徐工機械85%的股權，截至2007年，凱雷將持股比例降低到了45%。有資料顯示，在徐工與凱雷實現合作后，徐工集團銷售收入平均增幅達到了33%，在2007年銷售收入達到308億元，2008年上半年出口額達4億多美元，增幅達60%以上。不論徐工當初與凱雷投資集團合作的出發點為何，但在并購后的三年中，徐工集團確實是得到了實質性的發展，并且客觀地看，在三年以前對于徐工是正確的選擇，當年徐工面臨戰略資源重組和種種企業經營困境，也就只值當時的并購價值。但是，從數據中我們可以看到，在長達三年的合作中，徐工已經得到了較好的發展，作為機械行業的龍頭企業，徐工已成為一個高度整合，有全球知名度和強大競爭力的企業。
但是，徐工和凱雷并購案件只是國內所有企業股權置換和并購的一個縮影，有許多企業在股權置換和并購前沒有認識到市場環境、并購政策的重大變化，沒有意識到資本市場定價能力已大大提高的情形，過分低估企業價值；有些企業在并購過程中沒有考察方的出資并購初衷，進入惡性并購圈套；有些在企業選擇上，沒有做好把關，導致經營危機越來越大等等，這些情況都是企業在股權置換和并購中需要注意的，以實現企業價值最大化。
三、結束語
綜上所述，經過對上市公司股權置換和并購的含義進行理解，通過科學的公式進行推算，從事件實證和財務數據實證得出科學的總結，上市公司在股權置換和并購后，公司的業績得到改善，企業價值得到提升，但也是總體上的概述，而對收購兼并類、資產剝離類和其他資產重組類的并購形式并不樂觀。通過實踐操作的案例，分析企業在股權置換和并購中需要注意的問題，需求進行充分的論證，明確并購的目的，帶來的效益，防止盲目并購行為。在并購種類和方式上，也應該有所選擇，依據企業情況選擇合適的方式。
參考文獻：
[1]吳豪，莊新田.中國上市公司并購績效的實證研究[J].東北大學學報（工商管理院）.2008(4)
第2篇：股權并購和資產并購范文
【關鍵詞】 財富效應； 支付方式； 并購類型； 關聯屬性
一、引言
2006年底，伴隨我國A股市場股權分置改革的基本完成，全流通預期下新的市場運行規則正在形成，并購市場極大活躍，并購動機、并購行為以及并購績效都與股權分置資本市場環境下有所不同。本文以2008—2010年上市公司發生的兼并收購類并購事件為研究對象，利用事件研究法，對并購支付方式、并購類型、并購關聯屬性這三個并購交易特征下的股東財富效應進行分類研究，為今后全流通市場的并購實踐提供參考，同時對政策制定者和政府監管部門正確引導并購行為具有一定的指導意義。
二、文獻綜述
國外有關并購短期財富效應的研究方法和理論已經相對成熟，涌現出了大量的研究成果。其中，Bruner（2002）在對1971至2001年間的130篇研究文獻匯總后發現，目標公司股東獲得了顯著的短期超額收益，平均超額收益率在20%～30%之間，有的甚至高達50%，而有關收購公司股東財富效應的研究結論卻存在較大差異，并且隨著樣本選取時間的推移，總體呈現不斷下降甚至為負的趨勢。Ben-Amar和Andre（2006）研究發現收購公司股東在短期內獲得了統計顯著性為正或微弱正的超額收益率。
國內有關并購財富效應的研究起步比較晚，在股權分置時代，非上市公司收購上市公司的數量所占比重比較大，因此，有關并購短期財富效應的研究主要集中在目標公司上。張新（2003）研究發現并購重組為目標公司股東創造了財富，而對收購公司股東的財富效應產生負面影響。隨著上市公司收購非上市公司并購事件的不斷增加，學者們開始把研究重點轉向收購公司的股東財富變化上。朱滔（2006）研究發現收購公司在（-60，+60）的事件期內都能獲得顯著為正的累計超額收益；韓立巖和王曉蒙（2007）研究發現股權收購公司的股東財富在（-6，-1）和（0，+8）兩個事件窗內分別呈現先盈后虧的階段性表現。
由此可見，國內外有關并購財富效應的研究尚未得到明確一致的結論，一方面，并購活動所依存的制度背景和資本市場環境的差異會造成股東財富效應的差異；另一方面，事件窗口的選擇和不同的并購類型也會影響到收購公司股東的財富效應。
三、研究設計
（一）數據來源和樣本選擇
本文所選樣本為2008—2010年間發生的上市公司股權收購和資產收購事件，剔除金融保險類上市公司。采用事件研究法時，為了盡量捕捉并購公告在事件期內對股票市場的影響，剔除上市當年并購的樣本，剔除在事件期內發生分紅、配股以及增發的可能影響股價變動的重大事件的并購樣本。經篩選后共有586起并購事件作為本文最終研究樣本，樣本數據來源于CSMAR數據庫。
（二）研究方法
本文采用市場調整法下的累計超額收益率（CAR）來衡量并購的短期財富效應，為了對收購公司在并購公告日前、公告日后和整個并購事件期內的財富效應進行全面和可靠的反映，擬選擇（-30，-1）、（+1，+30）、（-1，+1）和（-30，+30）四個事件窗口。
分別按照并購支付方式、并購類型以及并購關聯屬性對并購樣本進行分組研究，采用參數檢驗（均值T檢驗）結合非參數檢驗（Wilcoxon秩和檢驗）的方法，考察四個事件窗口下基于三種交易特征的彼此獨立子樣本之間的CAR值是否有顯著差異。非參數檢驗作為參數檢驗的有效補充，在對總體分布位置進行檢驗的同時，放松了參數檢驗中對數據總體分布類型的限制，以保證樣本數量。
四、實證檢驗與結果分析
（一）并購事件的總樣本分析
從表1均值T檢驗和Wilcoxon符號檢驗結果可以得出：在（-30，-1）事件窗內，均值顯著為正，而中位數為負且不顯著，說明市場對一部分收購公司的并購行為存在提前反應現象；在（-1，+1）事件窗內，均值和中位數均為正，說明大部分上市公司在公告日能獲得積極的并購公告效應；在（+1，+30）事件窗內，均值為負且不顯著，中位數顯著為負，說明在并購完成后，大部分收購公司的股價存在“反向修正”的趨勢。由于在（-30，+30）窗口，CAR均值顯著為正，中位數為負且不顯著，因此，仍有少部分收購公司的財富效應得到持續增加，但大部分收購公司的股東財富效應沒有得到持續增加，這可能是由于投資者更加成熟，并購的市場化特征在股改完成后逐漸顯現出來。
（二）按并購交易特征劃分的子樣本分組檢驗
1.按照不同支付方式分組
股改完成后，資本市場的定價功能逐漸恢復，并購支付方式呈現多元化特征，尤其是以股權作為支付手段的并購活動逐漸增多。從表2的檢驗結果來看，采用現金支付方式的收購公司，其均值在（-1，+1）窗口顯著為正，在（+1，+30）窗口顯著為負，其中位數均為負值，而且在（-30，-1）、（+1，+30）以及（-30，+30）窗口下CAR
結果表明，采用股票支付的收購公司存在信息提前泄漏現象，其產生的股東財富效應具有較高的持續性和顯著性，整體具有良好的市場表現，而大部分采用現金支付的收購公司遭受了損失，市場表現不佳，二者之間存在顯著差異，說明收購公司采用股票支付方式可以降低由于并購雙方信息不對稱導致的支付風險。這與有效市場理論框架下得到的“收購公司采用現金支付方式的超額收益通常要高于股票支付方式”研究結論相反（Myers 和Majluf，1984），但與行為金融理論框架下基于股票市場驅動并購理論（SMDA）得到的“股市高漲背景下收購公司短期內采用股票支付優于現金支付”研究結論相一致（Shleifer和Vishny，2003）。同時，在基于全流通預期的資本市場環境下，采用股票支付在一定程度上反映了控股股東對上市公司的信心以及公司治理的改善，這些都向市場傳遞了好的信號。
2.按照不同并購類型分組
從表3的檢驗結果來看，資產收購公司的CAR均值和中位數在（-30，-1）和（-1，+1）兩個窗口顯著為正；而股權收購公司的CAR均值僅在（-1，+1）顯著為正，其中位數均為負值，而且在（+1，+30）窗口下CAR
結果表明，資產收購公司的并購信息在公告日前有所泄漏，并且產生積極的公告效應，而股權收購公司雖能產生積極的公告效應，但并購后大部分公司卻遭受損失，市場表現不佳，“資產收購”類型并購活動的市場表現要明顯好于“股權收購”類型并購活動，并且兩者之間的差異主要集中在并購公告日后。與杜興強和聶志萍（2007）在股權分置背景下研究得到的“股權收購活動最受市場認可”的結論恰恰相反。這可能是由于在全流通預期下，控股股東與上市公司的關系發生了重大的變化，上市公司開始從股權分置時代的“圈錢工具”轉變為優質資產的“吸納器”，資產收購活動中的優質資產注入和整體上市比例大大增加，逐漸成為場外資產實現資本化的重要方式。此外，非流通股的逐步流通，公司控制權的爭奪將越來越激烈，同時遭受目標公司股東抵制的壓力也越來越大，股權收購的成本和風險將大幅增加。因此，與股權收購行為相比，資產收購行為得到了市場的積極追捧，并為收購公司股東帶來更大和更持久的財富效應。
3.按照并購關聯屬性分組
股權分置時期特殊的上市制度安排，決定了關聯屬性是我國上市公司并購的鮮明特征。隨著股權分置問題的解決，上市公司與其母公司的特殊關聯關系卻依然存在，關聯并購數量短期內不會減少。從表4的檢驗結果來看，在（-30，-1）窗口，“關聯并購”組的CAR值均顯著低于“非關聯并購”組的CAR值，而在（+1，+30）窗口，“關聯并購”組的CAR值均顯著高于“非關聯并購”組的CAR值。
結果表明，關聯收購公司公告日前的股東財富效應要顯著低于非關聯并購公司，說明關聯公司之間的同業競爭會降低股東財富；而其股東財富效應在公告日后則顯著高于非關聯并購公司，與鄧建平等（2011）在股權分置時期得出的研究結論不一致。這可能是由于股改后非流通股份的逐漸流通，大股東的財富增值模式由“直接掏空”轉變為“做大市值”。控股股東通過關聯并購從上市公司轉移利潤獲取私人收益的動機有所減弱，關聯并購逐漸成為解決母子關聯公司之間“同業競爭問題”的有效手段，這也與國家產業整合政策及鼓勵優質資產上市政策不謀而合。因此，市場對關聯并購有良好的預期，大股東通過關聯并購對其控制的上市公司體現出來更多的是“支持”而非“掏空”。
五、研究結論與政策建議
綜合以上對上市公司并購短期財富效應的實證分析和研究結果，可以得到以下結論：
一是總體上看，收購公司在并購公告前存在提前反應現象，并且能獲得積極的并購公告效應，但大部分收購公司在公告日后股東財富效應并沒有持續增加。
二是采用股票支付方式的收購公司在整個事件期內的股東財富效應顯著高于采用現金支付的收購公司。
三是在并購公告日后，進行資產收購的收購公司的股東財富效應顯著高于進行股權收購的收購公司。
四是在并購公告日前，非關聯并購收購公司的股東財富效應顯著高于關聯并購收購公司；而在公告日后，關聯并購收購公司的股東財富效應卻顯著高于非關聯并購收購公司。
基于全流通預期的資本市場環境，上市公司的并購交易從支付手段、并購標的和關聯并購等不同維度進行了創新型的探索，積極推動了我國上市公司并購活動的發展，并購市場日趨活躍。然而，伴隨新一輪的上市公司并購浪潮，極有可能會出現新的投機形式，亟需完善上市公司收購制度和規范上市公司并購行為。一方面，應完善和建立資本市場以及并購重組的相關政策法規，加強和提高涉及重大資產買賣的關聯并購和換股并購的信息披露力度和質量；另一方面，應對采用股票支付、資產收購和關聯并購等并購活動中出現的股價異常變動進行實時監控，切實保護中小投資者的利益，不斷促進我國上市公司并購活動趨利避害，步入健康發展的軌道。
【參考文獻】
[1] Bruner Robert F.. Does M&A Pay：A Survey of Evidence for the Decision-Maker[J].Journal of Applied Finance，2002，12（1）：48-68.
[2] Ben-Amar，W. and Andre，P.. Separation of Ownership from Control and Acquiring Firm Performance：the Case of Family Ownership in Canada[J]. Journal of Business Finance and Accounting，2006，33：517-543.
[3] 張新.并購重組是否創造價值？[J].經濟研究，2003（6）：20-29.
[4] 朱滔.上市公司并購的短期和長期股價表現[J].當代經濟科學，2006（3）：31-39.
[5] 韓立巖，王曉蒙.我國上市公司股權收購公告的財富效應[J].財經問題研究，2007（1）：66-72.
[6] Myers Stewart C.，and Nicholas Majluf. Corporate Financing and Investment Decisions when Firms have Information that Investors do not have[J].Journal of Financial Economics，1984，
13：187-221.
[7] Shleifer，A.，and Vishny，R.W.. Stock Market Driven Acquisitions[J].Journal of Financial Economics，2003，70：295-311.
第3篇：股權并購和資產并購范文
20世紀90年代中期以來，在跨國公司主導的西方第五次并購浪潮的推動下，我國的企業并購也如火如荼地在上市公司或非上市公司之間進行著。不論是通過政府出面的“拉郎配”，還是帶有行政色彩的“搭售”，最終無不落腳于企業。但企業并購是高風險的經營活動，風險貫穿于整個并購活動的始終，其中財務風險是企業并購成功與否的重要影響因素。
一、并購財務風險的成因分析
關于企業并購的財務風險，已有多種定義。趙憲武認為，企業并購財務風險是指并購融資以及資本結構改變所引起的財務危機，甚至導致破產的可能性，同時，并購導致股東收益的波動性增大也是財務風險的一種表現形式。杰弗里?C?胡克認為，企業并購的財務風險是由于通過借債為收購融資而制約了買主為經營融資并同時償債的能力引起的，“財務風險由用以為交易融資的負債數額和將要由購買方承擔的目標企業的債務數額等因素決定”。
（一）并購定價的財務風險
按照西方國家公司的并購理論，公司并購能夠產生協同效應（Synergy）即公司并購所呈現出的兩個公司合并后的總效能大于合并前各公司效能之和的現象，包括經營協同、管理協同和財務協同三種基本形式。協同效應通過并購后的公司整合及相關條件發生作用并逐步產生。實際上公司并購中的協同效應是一種預期，并不是現實的效應，而且這種預期并不是所有的并購活動都能產生。由于并購中協同效應存在著產生的可能性，并購者在收購目標公司時必須要向目標公司的股東首先支付溢價，這就必然存在著溢價支付的風險。并購定價的財務風險也就是對目標公司價值的評估。
目前，我國目標企業的價值評估是遵循資產評估的基本原則和方法程序作出的估算。它的合理性受到諸多因素的影響。一是信息不對稱。如果目標企業是上市企業，并購方相對比較容易取得其資料進行分析，但由于我國證券市場仍有待進一步完善和規范，其資料數據的真實性和可靠性及作為投資決策定價的依據并不完全充分；如果目標企業是非上市公司，并購方要獲得高質量的信息資料難度就要大一些，容易形成目標企業價值評估的財務風險。二是企業價值評估體系不健全。并購缺乏一系列行之有效的評估指標體系，并購不能按市場的價值規律來實施。若簡單依據財務報表進行指標分析，又可能陷入財務報表陷阱風險，如盈余管理行為不反映或有事項和期后事項等。三是缺乏服務于并購的中介組織，所以無法降低并購雙方的信息成本，增加了并購的交易成本及新企業的整合風險和成本。
（二）并購方式的財務風險
并購方式不同，導致并購各方主體及相應的權利和義務亦不同，從而使并購各方主體所面臨的法律風險各異。因此，選擇適當的并購方式是并購成功的關鍵。通常，依據并購的標的不同，并購方式可分為股權并購和資產并購兩種方式。《外國投資者并購境內企業暫行規定》（2003年4月12日起施行）亦采用了上述分類，但國內其他相關規定鮮見此明確區分。
1.股權并購。采用股權并購的優勢在于可以有效解決一些法律限制。如汽車行業屬于特定行業，通過新設企業方式無法獲得進入該行業的許可，但采用股權并購方式則可方便地進入該特定行業，逾越行業的限制；又如，目標企業存在特定的資產（例如專利）可能因法律或企業章程規定，無法直接轉移給第三方，此時，如選擇并購股權的形式則可有效規避資產并購過程中關于資產移轉限制的規定。股權并購的主要風險在于并購完成后作為目標企業的股東要承接并購前目標企業存在的各種法律風險，如負債、法律糾紛等等。實踐中，由于并購方在并購前缺乏對目標企業的充分了解，草率進行并購，導致并購后目標企業各種潛在風險的爆發，并不能達到并購的美好初衷。
2.資產并購。采用資產并購方式的優勢在于收購資產是對目標公司的實物資產或專利、商標、商譽等無形資產進行轉讓，目標公司的主體資格不發生任何變化，也就是說，這兩個公司是各自獨立的，并購方對目標公司自身的債權債務也無須承擔任何責任。資產并購方式操作較為簡單，僅是并購方與目標企業的資產買賣。與股權并購方式相比，資產并購可以有效規避目標企業所涉及的各種問題如債權債務、勞資關系、法律糾紛等等。
（三）支付方式的財務風險
在確定了并購定價和并購方式后，選擇何種支付方式也很重要。從支付方式來看，主要有現金支付和換股并購這兩種方式。在信息不對稱的條件下，支付方式的不同將向市場投資者傳遞不同的信息，是影響并購財務風險的重要因素。
現金收購是最簡便的并購方式，但卻并非是最佳的選擇，因其弊端是顯而易見的，即并購規模要受并購方現金流量和融資能力的約束，被并購方股東不能分享合并后的企業發展機會和盈利能力。此外，被并購企業股東也不能享受延遲納稅的優惠。在中石油、中石化對旗下A股控股上市公司以現金方式實施私有化之后，市場對現金并購題材的炒作在逐漸升溫，但中石油、中石化的案例不具備復制性。
換股并購是指并購方或新設公司以其新發或增發的股票，按照一定的換股比例交換被并企業或雙方企業股東持有的股票，被并企業或并購雙方宣布終止，進而實現企業合并。換股并購雖然成本較低，但程序復雜。對于主并方而言，換股可使其免于即時支付的壓力，把由此產生的現金流量投入到合并后企業的生產和經營；對于被并方來說，換股可以使其股東自動成為新設公司或后續公司的股東，分享合并后企業的盈利增長，此外，由于推遲了收益確認時間，可延遲交納資本利得稅。但換股并購也有一些缺陷，如改變了企業的股權結構，稀釋大股東對企業的控制權，可能攤薄每股收益和每股凈資產。如果主并方第一大股東控股比例較低，而被并方又股權較集中，則可能出現主并方為被并方所控制的情況。
除這兩種主流支付方式外，賣方融資和以現金、股票、認股權證、可轉換債券等多種支付工具的混合支付也逐漸被采用，且正呈逐步上升的趨勢。
（四）融資方式的財務風險
企業并購所需的巨額資金很難以單一的融資方式加以解決。在多渠道籌集并購資金的情況下，企業還面臨著融資結構風險。融資結構包括企業資本中債務資本與股權資本結構。債務資本中包括短期債務與長期債務結構等。合理確定融資結構，一是要遵循資本成本最小化原則；二是債務資本與股權資本要保持適當的比例；三是短期債務資本與長期債務資本合理搭配。在以債務資本為主的融資結構中，比如杠桿并購，當并購后的實際效果達不到預期時，將可能產生利息支付風險和按期還本風險。在以股權資本為主的融資結構中，當并購后的實際效果達不到預期時，會使股東利益受損，從而為敵意收購者提供了機會。即使完全以自有資金支付收購價款，也存在一定的財務風險。在企業發展過程中，企業不但面臨許多不確定性因素的影響，同時，也存在一些新的發展機會。當這些不確定因素和發展機會同時出現時，都需要一定的資金支持，而企業重新融資是需要時間的，一旦企業的自有資金用于收購而重新融資又出現困難，不但造成機會成本增加，還會產生新的財務風險。
二、企業并購的財務風險防范
（一）合理確定目標企業的價值，降低估價風險
信息不對稱是產生目標企業價值評估風險的根本原因，因此，并購企業應在并購前對目標公司進行詳盡的審查與評價。并購方可以聘請投資銀行根據企業的發展規劃進行全面策劃，對目標企業的產業環境，財務狀況和經營能力進行全面的分析，從而對目標企業的未來收益能力作出合理的預期。并購公司可根據并購動機，選擇不同的定價方法；并購公司也可綜合運用定價模型，如將清算價值法得到的目標企業價值作為并購價格的下限，將現金流量法確立的企業價值作為并購價格的上限，然后再根據雙方的討價還價在該區間確定協商價格作為并購價格。
（二）建立企業風險防范內控機制
一是要建立籌資、投資等財務活動的科學決策程序，既保證企業經營者的權威，又能充分發揮專家的智慧和科學程序的監督作用；二是建立企業財務風險跟蹤監督機制和預警體系，把并購企業在整個并購及整合期內的財務因素及其變化引起的財務風險作為研究對象，對其發生、發展的全過程進行跟蹤、識別、評價、預測和監控；三是對每項存在風險的財務活動實行責任制，即首先明確主要的風險承擔者，其次應給予其相應的財務活動權力，再次應明確其應當承擔的責任和應得到的風險報酬，并進行嚴格的考核兌現；四是可利用合同條款約束，利用合同約定防范和化解財務風險是保護并購方利益的最有效的措施，如利用合同約定，對資產負債表表外事項和或有事項的責任進行明確劃分，對投資和合同價款及支付方式和時間進行限制性安排。
第4篇：股權并購和資產并購范文
筆者結合外資并購的實務經驗及對外資并購相關法律法規的理解，對股權并購和資產并購涉及的相關對價問題進行如下分析歸納。應注意的是：外國投資者并購境內企業涉及企業國有產權轉讓和上市公司國有股權管理事宜的，應當遵守國有資產管理的相關規定；如果被并購企業為境內上市公司，還應根據《外國投資者對上市公司戰略投資管理辦法》，向國務院證券監督管理機構辦理相關手續。
對價金額
10號令規定：“并購當事人應以資產評估機構對擬轉讓的股權價值或擬出售資產的評估結果作為確定交易價格的依據。并購當事人可以約定在中國境內依法設立的資產評估機構。資產評估應采用國際通行的評估方法”。實踐中是否都以資產評估結果作為收購對價的依據呢？答案是否定的。
實踐中通常是由并購各方當事人在收購方聘請的中介機構對被收購方進行盡職調查（包括財務、法律盡職調查等），并確定收購對價的具體數額及/或調整辦法后，再由雙方指定的資產評估機構實施資產評估。換句話說，該等資產評估很多情況下是走過場，因為10號令規定在提交審批的文件中應包括資產評估報告，應注意的是轉讓股權或資產的價格不能明顯低于資產評估結果（一般情況下不能低于評估價的90％）。如涉及國有資產的，應選擇有國有資產評估資質的評估機構進行資產評估，將評估結果報有權國資部門核準或備案，并應符合國有資產管理的相關規定。
對價形式
根據筆者的實務經驗，股權并購的對價主要采取貨幣現金及符合規定的境外股份兩種形式（在股權轉讓型股權并購下對價支付給轉讓股權的股東，在認購增資型股權并購下對價則向被并購企業支付）；資產并購對價一般采取貨幣現金形式。
10號令僅對外國投資者以貨幣資產或股權作為支付手段進行了規制，對以實物資產或無形資產等作為支付手段的情形無明確要求，僅規定“作為并購對價的支付手段，應符合國家有關法律和行政法規的規定；外國投資者以其合法擁有的人民幣資產作為支付手段的，應經外匯管理機關核準”。在實踐中，存在外國投資者以中國境內實物資產或無形資產作為支付手段的情況，同時外國投資者也有以境外的實物資產或無形資產作為支付手段的情況；對于該等情況下的外資并購，目前10號令并沒有明確具體的規定，實踐中的操作會有許多方式，相關當事人應注意中國法律和政策的相關規定，確保交易成功且不違法。
關于外國投資者合法擁有的人民幣資產的范圍，除國家外匯管理局的明文規定的外國投資者從其投資的境內外商投資企業所得利潤、回收投資、清算、股權轉讓、減資等所得的財產外，還可包括境內合法取得的有價證券、從資產管理公司采用購買金融資產包的形式取得對境內企業的債權、合法取得的人民幣借款、以及轉讓資產、出售產品或提供服務而取得的交易對價等。
以境外股權[該等股權只能是境外公開合法證券交易市場（柜臺交易市場除外）掛牌交易的股票或10號令中規定的特殊目的公司股權]作為支付手段進行股權并購可能表現為如下四種模式：
（1）境外公司的股東以其持有的境外公司股權為對價購買境內公司股東股權；
（2）境外公司的股東以其持有的境外公司股權為對價認購境內公司增資；
（3）境外公司以其增發的股份為對價購買境內公司股東的股權；
（4）境外公司以其增發的股份為對價認購境內公司增資。
對價支付期限
對于股權轉讓型股權并購及通過新設立外商投資企業購買境內企業資產的資產并購：外國投資者應自外商投資企業營業執照頒發之日起3個月內向轉讓股權的股東，或出售資產的境內企業支付全部對價；對特殊情況需要延長者，經審批機關批準后，應自外商投資企業營業執照頒發之日起6個月內支付全部對價的60%以上，1年內付清全部對價。
對于認購增資型股權并購：投資者應當在公司申請外商投資企業營業執照時繳付不低于20%的新增注冊資本，其余部分的出資時間應符合《公司法》、有關外商投資的法律和《公司登記管理條例》的規定（即自公司成立之日起2年內繳足，但投資性公司可以在5年內繳足）。
對于以購買的境內企業資產投資設立外商投資企業的資產并購：對與資產對價等額部分的出資，投資者應在本條第一款規定的對價支付期限內繳付；其余部分的出資應符合設立外商投資企業出資的相關規定。
對于外國投資者出資比例低于企業注冊資本25%的，投資者以現金出資的，應自外商投資企業營業執照頒發之日起3個月內繳清；投資者以實物、工業產權等出資的，應自外商投資企業營業執照頒發之日起6個月內繳清(該等外資比例低于25%的企業在稅收、外債管理方面亦無法享受外商投資企業可享受的優惠待遇)。
對于外資并購境內房地產企業的，根據商務部商資字[2006]192號文的規定，投資者應自外商投資企業營業執照頒發之日起三個月內以自有資金一次性支付全部轉讓金。
此外，如涉及國有股權轉讓的，根據[2003]96號文的規定：“對于轉讓國有產權的價款原則上應當一次結清；一次結清確有困難的，經轉讓和受讓雙方協商，并經依照有關規定批準國有企業改制和轉讓國有產權的單位批準，可采取分期付款的方式，分期付款時，首期付款不得低于總價款的30％，其余價款應當由受讓方提供合法擔保，并在首期付款之日起一年內支付完畢”。筆者認為，外資并購國有股權的對價支付期限應同時滿足96號文和10號令的規定。
幣種及匯率
外資并購中定價幣種和支付幣種可以是人民幣或其他可自由兌換外幣（通常包括美元、港元、歐元等）。外商投資的公司的注冊資本可以用人民幣表示，也可以用其他可自由兌換的外幣表示；作為公司注冊資本的外幣與人民幣或者外幣與外幣之間的折算，應按發生（繳款）當日中國人民銀行公布的匯率的中間價計算。
在簽訂外資并購協議時，如選擇人民幣作為定價貨幣、美元作為支付貨幣，則對收購方而言存在人民幣升值的風險，包括協議簽訂后到外資部門批準期間、外資部門批準后到外匯匯入指定賬戶期間以及外匯匯入指定賬戶后到獲準結匯期間三個階段的匯率風險。因此，外資并購各方當事人在簽署并購協議時，應一并考慮定價貨幣、支付貨幣、不同幣種折算匯率以及上述不同階段匯率風險的承擔等因素。
前期并購資金入境
外國投資者在并購前期如需動用外匯資金，投資者可向投資項目所在地外匯局提出申請，以投資者名義開立外國投資者專用外匯賬戶。目前只允許外國投資者在一家銀行開立一個多幣種專用外匯賬戶，經外匯局批準的除外。該等賬戶可能包括：
（1）收購類賬戶：外國投資者如前期需在境內收購土地使用權及附著不動產、機器設備或其他資產等，在資產收購合同生效后，可申請開立該賬戶，用于存放與支付外匯收購款項。
（2）費用類賬戶：外國投資者如前期需進行市場調查、策劃和機構設立準備等工作，在其領取工商行政管理部門發給的公司名稱預先核準通知書后，可申請開立該賬戶，用于存放與支付有關的外匯資金。
第5篇：股權并購和資產并購范文
第2條本規定所稱外國投資者并購境內企業，系指外國投資者協議購買境內非外商投資企業（以下稱“境內公司”）的股東的股權或認購境內公司增資，使該境內公司變更設立為外商投資企業（以下稱“股權并購”）；或者，外國投資者設立外商投資企業，并通過該企業協議購買境內企業資產且運營該資產，或外國投資者協議購買境內企業資產，并以該資產投資設立外商投資企業運營該資產（以下稱“資產并購”）。
第3條外國投資者并購境內企業應遵守中國的法律、行政法規和部門規章，遵循公平合理、等價有償、誠實信用的原則，不得造成過度集中、排除或限制競爭，不得擾亂社會經濟秩序和損害社會公共利益。
第4條外國投資者并購境內企業，應符合中國法律、行政法規和部門規章對投資者資格和產業政策的要求。
依照《外商投資產業指導目錄》不允許外國投資者獨資經營的產業，并購不得導致外國投資者持有企業的全部股權；需由中方控股或相對控股的產業，該產業的企業被并購后，仍應由中方在企業中占控股或相對控股地位；禁止外國投資者經營的產業，外國投資者不得并購從事該產業的企業。
第5條外國投資者并購境內企業設立外商投資企業，應依照本規定經審批機關批準，并向登記管理機關辦理變更登記或設立登記。外國投資者在并購后所設外商投資企業注冊資本中的出
資比例一般不低于25%，外國投資者的出資比例低于25%的,除
法律、行政法規另有規定外，應依照現行設立外商投資企業的審批、登記程序進行審批、登記。審批機關在頒發外商投資企業批準證書時加注“外資比例低于25％”的字樣。登記管理機關在頒發外商投資企業營業執照時加注“外資比例低于25％”的字樣。
第6條本規定中的審批機關為中華人民共和國對外貿易經濟合作部（以下簡稱“外經貿部”）或省級對外貿易經濟主管部門（以下簡稱“省級審批機關”），登記管理機關為中華人民共和國國家工商行政管理總局或其授權的地方工商行政管理局。
并購后所設外商投資企業，根據法律、行政法規和部門規章的規定，屬于應由外經貿部審批的特定類型或行業的外商投資企業的，省級審批機關應將申請文件轉報外經貿部審批，外經貿部依法決定批準或不批準。
第7條外國投資者股權并購的，并購后所設外商投資企業繼承被并購境內公司的債權和債務。
外國投資者資產并購的，出售資產的境內企業承擔其原有的債權和債務。
外國投資者、被并購境內企業、債權人及其他當事人可以對被并購境內企業的債權債務的處置另行達成協議，但是該協議不得損害第三人利益和社會公共利益。債權債務的處置協議應報送審批機關。
出售資產的境內企業應自作出出售資產決議之日起10日內，向債權人發出通知書，并在全國發行的省級以上報紙上公告。債權人自接到該通知書或自公告之日起10日內，有權要求出售資產的境內企業提供相應的擔保。
第8條并購當事人應以資產評估機構對擬轉讓的股權價值或擬出售資產的評估結果作為確定交易價格的依據。并購當事人可以約定在中國境內依法設立的資產評估機構。資產評估應采用國際通行的評估方法。
外國投資者并購境內企業，導致以國有資產投資形成的股權變更或國有資產產權轉移時，應根據國有資產管理的有關規定進行評估，確定交易價格。
禁止以明顯低于評估結果的價格轉讓股權或出售資產，變相向境外轉移資本。
第9條外國投資者并購境內企業設立外商投資企業，外國投資者應自外商投資企業營業執照頒發之日起3個月內向轉讓股權的股東，或出售資產的境內企業支付全部對價。對特殊情況需要延長者，經審批機關批準后，應自外商投資企業營業執照頒發之日起6個月內支付全部對價的60％以上，l年內付清全部對價，并按實際繳付的出資比例分配收益。
外國投資者股權并購，并購后所設外商投資企業增資的，投資者應在擬變更設立的外商投資企業合同、章程中規定出資期限。規定一次繳清出資的，投資者應自外商投資企業營業執照頒發之日起6個月內繳清；規定分期繳付出資的，投資者第一期出資不得低于各自認繳出資額的15％，并應自外商投資企業營業執照頒發之日起3個月內繳清。
外國投資者資產并購的，投資者應在擬設立的外商投資企業合同、章程中規定出資期限。設立外商投資企業，并通過該企業協議購買境內企業資產且運營該資產的，對與資產對價等額部分的出資，投資者應在本條第一款規定的對價支付期限內繳付；其余部分的出資應依照本條第二款規定的方式約定繳付期限。
外國投資者并購境內企業設立外商投資企業，外國投資者出資比例低于25％的，投資者以現金出資的，應自外商投資企業營業執照頒發之日起3個月內繳清；投資者以實物、工業產權等出資的，應自外商投資企業營業執照頒發之日起6個月內繳清。
作為對價的支付手段，應符合國家有關法律、行政法規的規定。外國投資者以其擁有處置權的股票或其合法擁有的人民幣資產作為支付手段的，須經外匯管理部門核準。
第10條外國投資者協議購買境內公司股東的股權，境內公司變更設立為外商投資企業后，該外商投資企業的注冊資本為原境內公司注冊資本，外國投資者的出資比例為其所購買股權在原注冊資本中所占比例。被股權并購境內公司同時增資的，并購后所設外商投資企業的注冊資本為原境內公司注冊資本與增資額之和；外國投資者與被并購境內公司原其他投資者，在對境內公司資產評估的基礎上，確定各自在外商投資企業注冊資本中的出資比例。
外國投資者認購境內公司的增資，境內公司變更設立為外商投資企業后，該外商投資企業的注冊資本為原境內公司注冊資本與增資額之和。外國投資者與被并購境內公司原其他股東，在境內公司資產評估的基礎上，確定各自在外商投資企業注冊資本中的出資比例。
被股權并購境內公司中國自然人股東在原公司享有股東地位1年以上的，經批準，可繼續作為變更后所設外商投資企業的中方投資者。
第11條外國投資者股權并購的，對并購后所設外商投資企業應按照以下比例確定投資總額的上限：
(1)注冊資本在210萬美元以下的，投資總額不得超過注冊資本的10/7；
(2)注冊資本在210萬美元以上至500萬美元的，投資總額不得超過注冊資本的2倍；
(3)注冊資本在結500萬美元以上至1200萬美元的，投資總額不得超過注冊資本的2.5倍；
(4)注冊資本在1200萬美元以上的，投資總額不得超過注冊資本的3倍。
第12條外國投資者股權并購的，投資者應根據并購后所設外商投資企業的投資總額向具有相應審批權限的審批機關報送下列文件：
(1)被并購境內有限責任公司股東一致同意外國投資者股權并購的決議，或被并購境內股份有限公司同意外國投資者股權并購的股東大會決議；
(2)被并購境內公司依法變更設立為外商投資企業的申請書;
(3)并購后所設外商投資企業的合同、章程；
(4)外國投資者購買境內公司股東股權或認購境內公司增資的協議；
(5)被并購境內公司最近財務年度的財務審計報告；
(6)投資者的身份證明文件或開業證明、資信證明文件；
(7)被并購境內公司所投資企業的情況說明；
(8)被并購境內公司及其所投資企業的營業執照（副本）；
(9)被并購境內公司職工安置計劃；
(10)本規定第7條、第19條要求報送的文件。
并購后所設外商投資企業的經營范圍、規模、土地使用權的取得，涉及其他相關政府部門許可的，有關的許可文件應一并報送。
被并購境內公司原有被投資公司的經營范圍應符合有關外商投資產業政策的要求；不符合的，應進行調整。
第13條本規定第12條規定的股權購買協議、境內公司增資協議應適用中國法律，并應包括以下主要內容：
(1)協議各方的狀況，包括名稱(姓名)，住所，法定代表人姓名、職務、國籍等；
(2)購買股權或認購增資的份額和價款；
(3)協議的履行期限、履行方式；
(4)協議各方的權利、義務；
(5)違約責任、爭議解決；
(6)協議簽署的時間、地點。
第14條外國投資者資產并購的，應根據購買資產的交易價格和實際生產經營規模確定擬設立的外商投資企業的投資總額。擬設立的外商投資企業的注冊資本與投資總額的比例應符合有關規定。
第15條外國投資者資產并購的，投資者應根據擬設立的外商投資企業的投資總額、企業類型及所從事的行業，依照設立外商投資企業的法律、行政法規和部門規章的規定，向具有相應審批權限的審批機關報送下列文件：
(1)境內企業產權持有人或權力機構同意出售資產的決議；
(2)外商投資企業設立申請書；
(3)擬設立的外商投資企業的合同、章程；
(4)擬設立的外商投資企業與境內企業簽署的資產購買協議或者，外國投資者與境內企業簽署的資產購買協議；
(5)被并購境內企業的章程、營業執照（副本）；
(6)被并購境內企業通知、公告債權人的證明；
(7)投資者的身份證明文件或開業證明、有關資信證明文件;
(8)被并購境內企業職工安置計劃；
(9)本規定第7條、第19條要求報送的文件。
依照前款的規定購買并運營境內企業的資產，涉及其他相關政府部門許可的，有關的許可文件應一并報送。
外國投資者協議購買境內企業資產并以該資產投資設立外商投資企業的，在外商投資企業成立之前，不得以該資產開展經營活動。
第16條本規定第15條規定的資產購買協議應適用中國法律，并應包括以下主要內容：
(1)協議各方的自然狀況，包括名稱（姓名），住所，法定代表人姓名、職務、國籍等；
(2)擬購買資產的清單、價格；
(3)協議的履行期限、履行方式；
(4)協議各方的權利、義務；
(5)違約責任、爭議解決；
(6)協議簽署的時間、地點。
第17條外國投資者并購境內企業設立外商投資企業，除本規定第20條另有規定外，審批機關應自收到規定報送的全部文件之日起30日內，依法決定批準或不批準。決定批準的，由審批機關頒發外商投資企業批準證書。
外國投資者協議購買境內公司股東股權，審批機關決定批準的，應同時將有關批準文件分別抄送股權轉讓方、境內公司所在地外匯管理部門。股權轉讓方所在地外匯管理部門為其辦理收匯的外資外匯登記手續，并出具外國投資者股權并購對價支付到位的外資外匯登記證明。
第18條外國投資者資產并購的，投資者應自收到外商投資企業批準證書之日起30日內，向登記管理機關申請辦理設立登記，領取外商投資企業營業執照。
外國投資者股權并購的，被并購境內公司應依照本規定向原登記管理機關申請變更登記，領取外商投資企業營業執照。原登記管理機關沒有登記管轄權的，應自收到申請文件之日起10日內轉送有管轄權的登記管理機關辦理，同時附送該境內公司的登記檔案。被并購境內公司在申請變更登記時，應提交以下文件，并對其真實性、有效性負責：
(1)變更登記申請書；
(2)被并購境內公司根據《中華人民共和國公司法》及公司章程做出的關于股權轉讓或增資的股東會（大會）決議；
(3)外國投資者購買境內公司股東股權或認購境內公司增資的協議；
(4)修改后的公司章程或原章程的修正案和依法需要提交的外商投資企業合同；
(5)外商投資企業批準證書；
(6)外國投資者的身份證明文件或開業證明、資信證明文件;
(7)修改后的董事會名單，記載新增董事姓名、住所的文件和新增董事的任職文件；
(8)國家工商行政管理總局規定的其他有關文件和證件。
轉讓國有股權和外國投資者認購含國有股權公司的增資額的，還應提交經濟貿易主管部門的批準文件。
投資者自收到外商投資企業營業執照之日起30日內，到稅務、海關、土地管理和外匯管理等有關部門辦理登記手續。
第19條外國投資者并購境內企業有下列情形之一的，投資者應就所涉情形向外經貿部和國家工商行政管理總局報告：
(1)并購一方當事人當年在中國市場營業額超過15億元人民幣；
(2)l年內并購國內關聯行業的企業累計超過10個；
(3)并購一方當事人在中國的市場占有率已經達到20％；
(4)并購導致并購一方當事人在中國的市場占有率達到25%.
雖未達到前款所述條件，但是應有競爭關系的境內企業，有關職能部門或者行業協會的請求，外經貿部或國家工商行政管理總局認為外國投資者并購涉及市場份額巨大，或者存在其他嚴重影響市場競爭或國計民生和國家經濟安全等重要因素的，也可以要求外國投資者作出報告。
上述并購一方當事人包括外國投資者的關聯企業。
第20條外國投資者并購境內企業涉及本規定第19條所述情形之一，外經貿部和國家工商行政管理總局認為可能造成過度集中，妨害正當競爭、損害消費者利益的，應自收到規定報送的全部文件之日起90日內，共同或經協商單獨召集有關部門、機構、企業以及其他利害關系方舉行聽證會，并依法決定批準或不批準。
第21條境外并購有下列情形之一的，并購方應在對外公布并購方案之前或者報所在國主管機構的同時，向外經貿部和國家工商行政管理總局報送并購方案。外經貿部和國家工商行政管理總局應審查是否存在造成境內市場過度集中，妨害境內正當競爭、損害境內消費者利益的情形，并做出是否同意的決定：
(1)境外并購一方當事人在我國境內擁有資產30億元人民幣以上；
(2)境外并購一方當事人當年在中國市場上的營業額15億元人民幣以上；
(3)境外并購一方當事人及其關聯企業在中國市場占有率已經達到20％；
(4)由于境外并購，境外并購一方當事人及其關聯企業在中國的市場占有率達到25％；
(5)由于境外并購，境外并購一方當事人直接或間接參股境內相關行業的外商投資企業將超過15家。
第22條有下列情況之一的并購，并購一方當事人可以向外經貿部和國家工商行政管理總局申請審查豁免：
(1)可以改善市場公平競爭條件的；
(2)重組虧損企業并保障就業的；
(3)引進先進技術和管理人才并能提高企業國際競爭力的；
(4)可以改善環境的。
第23條投資者報送文件，應對文件依照規定進行分類，并附文件目錄。規定報送的全部文件應用中文表述。
第24條外國投資者在中國境內依法設立的投資性公司并購境內企業，適用本規定。
外國投資者股權并購境內外商投資企業，適用現行外商投資企業法律、行政法規以及《外商投資企業股東股權變更的若干規定》，其中沒有規定的，參照本規定辦理。
第6篇：股權并購和資產并購范文
內容摘要：在并購中支付溢價的現象很多，而且有些溢價還較高。將并購溢價單獨作為一個問題，在并購價值創造分析的基礎上，研究并購溢價的影響因素等就成為既有理論意義又有應用價值的工作。溢價對于企業并購能否成功意義重大，在對并購溢價的分析中，筆者將對影響并購溢價的各種因素進行歸納總結，并將其進行分類研究，正是這些因素的相互作用，決定了不同公司的并購溢價有所不同。
關鍵詞：并購溢價 影響因素 分類研究
我國的并購市場在最近幾年發展迅速，并購活動正在不斷增長。并購對企業擴大市場份額、獲得規模效應以及迅速進入全新的領域具有巨大的作用，同時成功的并購具有運用市場機制來優化配置資源、高效利用各種先進的管理技能和管理理念使企業達到協同效應、提高社會福利的作用。特別是在我國，并購也是企業迅速獲得上市資格的一個捷徑。在并購目標公司行為中，通常會發生一定比例的溢價。因此，研究并購溢價影響因素既有理論價值又有實踐意義。
行業因素
從全國范圍來看，目前為止，我國企業普遍規模不大，行業集中度比較小。上市公司大都在自己所處的某一行業中具有相對競爭優勢，因而大部分擁有上市公司的行業中，都存在并購整合發展的機會。潛在進入者通過并購等間接進入方式實現進入，并愿意為其支付溢價。
不同行業的并購溢價往往不同，主并購企業和被并購企業是否屬于同一行業是影響并購溢價的重要考慮因素。如果屬于同業并購，由于存在行業內的競爭關系，被并企業的管理層必然要求更高的成交價格來阻止并購的發生；同時，同業并購中的主并企業不需重新構建企業的主營業務，可以節約大量的整合成本，所以同業并購更容易實現企業的協同效應。反之，跨行業并購就需要更高的整合成本，將面臨更大的經營風險。Gondhalekar等研究發現跨行業并購溢價遠低于同行業并購的溢價，所以同業并購需要支付更高的并購溢價。
股市行情因素
資本市場的牛熊轉換是每一個資本市場參與者都無法回避的系統性風險， 而且每一次調整都是產業和企業競爭格局的重新洗牌和調整。國內外不少研究已證明， 二級市場的周期波動將會影響企業的并購溢價。
20世紀60年代末的混合并購促成了牛市的出現，當時的平均補償在13%-15%之間。20世紀70年代市場疲軟時期，平均補償迅速升至33.1%-50.1%，其中最高點為50.1%發生在1974年，而當年的道瓊斯工業平均指數卻跌至十年中的最低點557.60。所以國外相關研究表明，股市行情高漲的時候，并購溢價水平低；股市行情低迷的時候，并購溢價水平高。
相反國內有關研究卻提出資本市場處在牛市，市場上會出現了對上市公司狂熱的追求，加上公司上市非常困難，大量公司為了取得上市資格，只好采取曲線上市的方法，造成了高溢價。但是資本市場在熊市的時候，會減少上市公司間并購行為的發生，同時減少了收購公司對目標公司收購的意愿。但是國內這些研究并沒有用數據來證明此結論。
控股比例因素
并購可以提供一種控制問題的外部機制，當目標公司人有問題產生時，并購或權的競爭可以降低成本。通過并購股票獲得控制權，可減少問題的產生。
控制權有絕對控制和相對控制之分。絕對控制是指持股比例需達到公司總股本的50%以上即掌握了過半數的股份；實際上，由于股權的分散和股本規模的龐大，持股比例雖低于50%，如20%-30%，甚至更少一些，也可以實現有效控制，稱為相對控制。控股比例達到多少可以掌握控制權主要受股權分散程度和股東人數等因素影響，目前尚無固定標準。
在股票市場上，要收購有控制權的股東，必須付出高于少量股權或者說非控股權交易的每股價格。為獲得控制權而支付高于市價之上的部分就是新控股股東對原控股股東放棄控制權的補償，西方學者稱之為“控制權溢價”。由于我國上市公司主要股東―國家的所有權虛設，作為委托人與人的管理層之間未形成科學而有效的激勵和約束機制。人掌握了公司控制權，成為控制權的受益人，但另一方面人無法擁有公司的剩余索取權，其從公司控股權轉移中得到收益與控制公司得到的收益之間存在嚴重的不對稱，控股權轉移將損害人的既得利益。因此，收購行為極有可能遭遇人的阻力，獲得公司控股地位需要付出額外溢價。控制權可以給控制性股東帶來私有收益甚至是超額收益，因此在上市公司股權交易中，控股權交易的平均溢價水平高于非控股權交易的平均溢價水平。
企業規模因素
規模大的公司通常更容易引起分析家以及監管者的注意，這使得攫取控制權私有收益比較困難。所以，一方面企業規模越大，控股股東從掠奪公司資源和其他股東利益中獲取的收益也就越多，Barclay和Holderness（1989）認為，規模越大的企業越可能為控股股東提供更多私有收益。但另一方面，規模大的公司受到來自政府部門、證券分析師、機構投資者等各方面的監督和關注也比較多，公司運作相對比較規范，信息也比較透明，中小投資者面臨的信息不對稱問題較少。因此控股股東牟取私利的成本也相應要大一些。并購溢價的高低反映了并購企業將來能從目標企業里獲益的多少，但是企業規模對并購溢價的影響卻不明確。
目標公司隸屬等級因素
出售上市公司國有股權的國有企業隸屬于不同層級的國有資產管理委員會，由于國有資產管理的委托關系較為模糊，使得各級國資委積極管理的意愿很可能隨著層級的增加而減少。在并購國有股權定價談判問題上，成本問題所表現出來的現象可能就是中央直屬的國有企業比地方政府管理的國有企業有更為積極的談判動機，并更可能獲得更高的并購溢價。研究顯示國有企業隸屬層級與并購溢價之間存在正相關關系，也就是說隨著國有企業隸屬等級的增加而增加，國有股權并購的成本問題較為明顯。
公司治理結構因素
大宗股權交易中所支付的溢價不僅取決于大宗股權交易的規模，同時也取決于大宗股權交易發生時的所有權特征。控股股東攫取控制權私有收益會同時侵害其他股東的利益，因此其掠奪行為難免會受到其他大股東的監督和制約。由此可以推測，如果企業存在著其他大股東，大股東的行為會受到其他股東的監督，那么大股東的控制權私人收益就較低，相應地在并購中報出的溢價也就比較低。公司治理所帶來的溢價，實際上是通過清晰透明的公司治理的機制設計，增強投資者對于上市公司整個運作機制的信心，大量的市場研究也證明，投資者愿意為良好的公司治理支付溢價，也就是說并購溢價與公司治理成正相關關系。
盈余管理因素
大量的研究證據以及事實表明了并購中公司會計盈余對并購價格有著重要影響。如果管理層擁有外部投資者所不知的內部信息，則外部投資者將不能徹底了解公司的盈余管理行為。但是在股權轉讓中，如果市場上能夠獲得關于此交易足夠的信息，則投資者在某種程度上是可以鑒別這些盈余管理行為的。并購企業一般在對目標企業很了解的情況下，才會做出是否并購的決定。并且其能有效地克服大量中小股東“搭便車”的心理，識破目標企業的盈余管理行為。但是甄別盈余管理是需要花費一定成本的，在一般會計原則范圍內的盈余管理鑒別成本更高，所以并購企業只能理性地估計目標企業的盈余管理水平并調整報價。并購公司知道目標公司會進行盈余管理，但沒法計算出對方的盈余管理水平，只好取一個合理的平均水平來做報價決策。所以可以推測，盈余管理水平跟并購溢價之間是負相關，盈余管理水平越高，并購溢價越低，反之盈余管理水平越低，并購溢價則越高。
財務指標因素綜合研究
一是盈利能力。盈利能力是衡量一個企業價值創造的重要指標，是傳遞公司價值的重要信號，是資產定價時必須考慮的因素，也是已有文獻中普遍認為的并購定價影響因素之一。每股收益是傳達公司獲利潛力的重要信號，在相當程度上影響了公司的價值。Gondhalekar等認為被并企業的每股收益與并購溢價正相關，因此，可以推斷盈利能力與并購溢價存在正相關關系。
二是營運能力。營運能力反映公司的資產管理效率，即公司運用資產創造銷售收入的有效程度。就市場競爭角度和企業并購的目的而言，企業若要達到較高資產收益率，主要是通過提高企業的資產營運能力來實現。同樣，在企業并購的過程中，具有較好的資產營運能力的企業將獲得更高的溢價，但是經過研究，資產營運能力與并購溢價之間沒有顯著的相關性。
三是增長能力。企業增長能力是指企業未來的發展前景及潛力，反映企業發展能力的主要財務指標有：主營業務增長率、總資產增長率、利潤增長率、凈資產增長率等。這些指標越高，表明企業未來的發展能力越強。采用主營業務增長率、總資產增長率兩個指標作為衡量依據，研究顯示企業增長能力與并購溢價之間沒有顯著的相關性。
四是償債能力。償債能力是指企業用其資產償還長期債務與短期債務的能力。企業能否償還短期債務，不僅要看有多少短期債務，而且更重要的是有多少可變現償還的流動資產，如果企業在短期內無法變現足夠的資產來償還流動負債，企業將面臨財務困境。企業短期償債能力的衡量指標主要有流動比率、速動比率和現金流動負債。可以推測短期償債能力與公司并購溢價成正相關關系。
企業負債比率越高，企業往往沒有足夠的現金流投資到有利于提高公司價值的項目上，如果收購方轉讓后成為了控股股東，由于企業缺少自由現金流，控股股東也無法把更多的現金投向有利于其獲得私利的項目上，從而一定程度上減少控制權收益，而且負債率過高，買方往往還要投入資金對被收購主體進行重組。資產負債率是衡量企業長期償債能力的指標之一，研究顯示資產負債率與并購溢價之間存在負相關關系，可以推測長期償債能力與并購溢價之間存在負相關關系。
五是二級市場表現。資本市場的核心功能之一就是價值發現，隨著我國資本市場不斷發展和完善，資本市場定價功能隨之越來越得到了體現。從企業上市開始，大量的市場參與主體對企業進行調研和評估，特別是機構投資者之間的不斷博弈形成了相對公允的價格。從此，國有股東轉讓所持的上市公司股份，其轉讓價格按市場定價原則確定，上市公司股票在二級市場的表現將直接成為并購定價的參考。以市盈率、市凈率來代表公司股票的二級市場表現，研究發現被并公司股票的二級市場表現與并購溢價存在著正相關關系。
綜上所述，本文對影響上市公司的眾多因素進行分類研究，前七個因素從行業、股市行情、控股比例等方面進行分類研究得出相應結論，最后一個因素從財務指標角度進行研究。它有助于幫助收購方公司對目標方公司合理定價，克服在并購中的盲目性，并將為公司進行并購定價提供參考，提高并購效率。
參考文獻：
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第7篇：股權并購和資產并購范文
1并購政策因素
11上市公司是混合所有制經濟的重要形態
黨的十八屆三中全會提出，積極發展國有資本、集體資本、非公有資本等交叉持股、相互融合的混合所有制經濟，有利于發揮國有資本放大功能、保值增值、提高競爭力，有利于各種所有制資本取長補短、相互促進、共同發展。
上市公司具有股權分散、股權流動性好的特征，本身即是混合所有制經濟的重要形態，國有資本、民營資本、境外資本都易成為上市公司股東，因此并購上市公司符合發展混合所有制的政策方向。
12國家積極鼓勵上市公司兼并重組
《國務院關于進一步優化企業兼并重組市場環境的意見》指出：“取消上市公司收購報告書事前審核，強化事后問責。取消上市公司重大資產購買、出售、置換行為審批（構成借殼上市的除外）。對上市公司要約收購義務豁免的部分情形，取消審批。地方國有股東所持上市公司股份的轉讓，下放地方政府審批。”
《國務院關于進一步促進資本市場健康發展的若干意見》指出“鼓勵市場化并購重組。充分發揮資本市場在企業并購重組過程中的主渠道作用，強化資本市場的產權定價和交易功能，拓寬并購融資渠道，豐富并購支付方式。尊重企業自主決策，鼓勵各類資本公平參與并購，破除市場壁壘和行業分割，實現公司產權和控制權跨地區、跨所有制順暢轉讓”。
13對上市公司兼并重組的管制逐漸趨弱
2014年10月，中國證監會正式《上市公司重大資產重組管理辦法》和修訂后的收購管理辦法。以放松管制、加強監管為理念，簡化并購重組的行政許可，加強事中、事后監管。主要內容包括：取消不構成借殼上市的出售行為的審批以及要約收購的審批；完善借殼上市的定義，執行與IPO等同的要求，并強調創業板企業不可借殼上市；放松非關聯第三方買賣股份的門檻限制等。
2控股股東與實際控制人背景
21國有控股
國有控股上市公司的控股股東實力較強規模較大，上市公司作為重要產業平臺和資本運作平臺，控股股東一般不會轉讓上市公司控股權。即使上市公司經營不善，其控股股東也會通過資產注入等重組方式改善經營業績。例如原方興科技（凱盛科技600552）?魍巢Aб滴窬?營不善，公司大股東蚌埠玻璃設計院于2011年對公司實施重大資產重組，剝離不良資產，注入優質資產。
部分地方政府為發展地方經濟招商引資，吸引大企業、大集團到當地投資；或者推進國有經濟成分退出一般競爭性領域，則有可能尋找合適的并購方轉讓上市公司控股權或母公司控股權。
22民營企業或自然人控股
上市公司經營業績持續保持優良，在行業內的領先地位不易動搖，控股股東一般傾向于不讓渡控股權。上市公司經營不善，控股股東是民營企業或自然人，則其讓渡控股權的可能性較大。例如上市公司方圓支承（新光圓成002147）由于行業競爭激烈，公司經營困難，公司控股股東選擇了讓渡控股權，浙江新光集團地產業務實現借殼。若上市公司本身為殼公司，則控股權更可能被多次倒賣，此類公司可以作為重點關注的并購目標。
23無實際控制人
上市公司股本或市值較大，無實際控制人，但由于獲得控股權代價較大，一般難以收購控股權。例如萬科A（000002）無實際控制人，但由于公司總市值高達227186億元（截至2017年3月31日收盤），即使獲得20%控股權也需45437億元，控股難度較大，寶能系試圖憑借雄厚的資金實力實現收購，最終爆發“寶萬之爭”。
上市公司股本或市值較小，無實際控制人，但持股比例較大的股東一般派人擔任董事會成員，對公司有較大影響力，在收購公司控股權時最好能得到持股比例較大的股東支持；如果上市公司沒有較大影響力的大股東，則適合采用要約收購的方式獲取公司控股權。
3所處行業前景
31傳統產業
傳統產業主要指勞動力密集型的、以制造加工為主的行業。
（1）產能過剩行業。根據國務院印發的《政府核準的投資項目目錄（2016年本）》，產能嚴重過剩行業包括鋼鐵、有色、煤炭、平板玻璃、水泥、電解鋁等行業。這些行業上市公司大多經營業績不佳，資產體量大、負債率高、人員負擔重，一般不適合作為并購對象。但如果資產體量小，主業資產容易從上市公司剝離，則可以考慮將其收購作為殼資源，適時剝離不良資產，注入優質資產。
（2）其他傳統產業。除了產能過剩行業，其他傳統產業包括如石油、冶金、機械、家電、電氣設備、食品飲料、煙草、紡織服裝、皮革羽絨、木材、造紙等。這些傳統行業的上市公司經營比較穩定，市場競爭激烈，自身經營業績難以出現爆發式增長，兼并重組是企業擴張的主要方式，創新能力較強的企業才能立于不敗之地。傳統行業的上市公司是否適合作為并購目標，需從行業屬性、企業管理水平和創新能力等因素出發，綜合考慮。
（3）戰略性新興產業。《國務院關于加快培育和發展戰略性新興產業的決定》明確節能環保、新一代信息技術、生物、高端裝備制造、新能源、新材料和新能源汽車七個產業為戰略性新興產業，鼓勵重點發展，政府將給予大力支持，和這七個產業相關的上市公司適合作為并購目標。
（4）現代服務業。根據科技部2012年2月22日的第70號文件，現代服務業是指以現代科學技術特別是信息網絡技術為主要支撐，建立在新的商業模式、服務方式和管理方法基礎上的服務產業。它既包括隨著技術發展而產生的新興服務業態，也包括運用現代技術對傳統服務業的改造和提升。
它有別于商貿、住宿、餐飲、倉儲、交通運輸等傳統服務業，現代服務業主要包括金融保險業、信息傳輸和計算機軟件業、租賃和商務服務業、科研技術服務和地質勘查業、文化體育和娛樂業、房地產業及居民社區服務業等。現代服務業的上市公司適合作為并購目標。
32財務狀況
上市公司財務狀況也是選擇并購目標的重要因素：第一，業績持續保持優良或大幅增長的上市公司，控股股東一般不會轉讓控股權，即使轉讓，要價也會較高。第二，業績一般、虧損或大幅下滑的上市公司控股權轉讓的可能性較大，但負債及或有負債金額較大的公司一般不宜作為并購目標。
4其他因素
41所在區域
上市公司所在區域也是物色并購目標的考慮因素，并購方一般考慮本區域內的上市公司，便于并購談判和日后運營管理。
第8篇：股權并購和資產并購范文
一、我國中小企業并購融資方式設計
1．融資渠道的構成
(1)權益資本融資。權益融資的主要來源是優勢企業的內部資金或股東投入，其數量的基本要求就是達到對目標企業的絕對控股或相對控股，這是優勢企業進行并購活動的根本要求。權益資本融資的其他來源還包括購股權證、風險資本、目標企業的管理層及企業內部或外部的其他投資者。
購股權證融資是一種新型的融資工具，融資對象可以是優勢企業和目標企業的管理層或員工，也可以是企業外部的投資者。購股權證融資在我國的一些中小企業，尤其是一些中小型高科技企業中已經得到應用。其特點就是一種長期選擇權。給予購股權證持有者在某個時期按某一特定價格買進既定數量股份的權利，也可以說是一種股票期權，以在企業將來上市時實現獲利。投資者的動力來源于對企業上市的期望和贏利的期望。在購股權證被行使時，原來企業發行的債務尚未收回，所發行的新股則意味著新的融資，公司的資本增加。風險資本的來源比較廣泛，例如國內外各類風險投資公司、風險投資基金、創業投資基金等。風險資本的獲得以目標企業的資產和未來的收益作為抵押。
(2)債務資本融資。債務資本主要指銀行貸款，作為并購雙方來說，可以盡可能地尋找一些擔保質押手段，獲得銀行貸款。由于銀行貸款較難獲得，這部分資金在整個債務資本中處于從屬地位。
以上是有關我國中小企業進行并購時融資渠道組成的基本考慮。在此基礎上，或可有其他的融資渠道，但必須以融資金額的適度規模和優勢企業對目標企業的控股地位為前提。
2．融資方式設計
(1)利用中小企業并購基金融資。從我國中小企業并購融資渠道狹窄的實際出發，應由政府部門資助或牽頭設立中小企業并購基金。該基金以產權交易市場為主要投資領域，專門為企業資本擴張或重組調整提供融資與相關服務。按基金與被投資企業的關系可將并購資金劃分為參與型并購基金與非參與型并購基金。有發展前景的中小企業在實施并購時理應得到政府的支持，因為中小企業并購有利于當地企業結構和產業結構的調整，有利于區域經濟發展。
(2)利用無抵押貸款融資。無抵押小額貸款是專門針對中小企業的一種貸款形式，是金融機構提供面向普通小企業的信用貸款產品。金融機構對資金需求方提供貸款支持，不需要正常商業貸款所需要的固定資產、提貨單等抵押或擔保。由于無抵押貸款有很高的風險，所以對貸款企業要求的門檻較高，無抵押貸款在國內較少，主要在上海等資本市場較發達的地區開展。
國內中小企業對無抵押貸款需求頗為旺盛。目前大中型企業可以用“抵押+信用”的方式獲得銀行貸款，大型企業還可以通過資本市場融資。但對于小企業來說，往往既無抵押物也找不到擔保，使其很難從銀行獲得融資。出于對風險的擔憂，國內銀行一直對無抵押貸款望而卻步。而在國際上，“信用貸款”卻是一種頗為流行的方式。最近，渣打銀行在中國推出無抵押貸款業務。無抵押貸款業務在不少新興市場均獲得成功，此類貸款不良率比一般企業貸款高，但低于消費貸款。無需抵押品、重視貸款企業前景的特點使其能較高程度地滿足中小企業的融資需求。中小企業應規范公司管理、財務制度以及企業的章程、運作，使其滿足無抵押貸款的條件，在必要的時候成功融資。
(3)賣方融資。賣方信貸在美國稱“賣方融資”(SellerFinancing)，是指賣方取得固定的收購者的未來償付義務的承諾。在美國，常于公司或事業部獲利不佳，賣方急欲脫手的情況下，產生這種有利于收購者的支付方式。對于公司并購價格固定情況下的賣方信貸而言，運作過程比較簡單。并購雙方依據并購條款及支付條款的規定存在一種明確的債權債務關系，并購后目標公司經營如何，并購成敗與否是并購企業應該承擔的責任，不可能無故解除或變更這種債權債務關系。對于公司并購價格不固定、并購價格取決于公司并購后經營業績的情況，債權債務存在變更的問題，基本做法是在并購之初，買方以現金支付一部分并購價款，其余價款以并購后的業績調整債務金額分期付清。一般來說，分期支付的時問l～3年較為常見，最多不超過5年，否則市場形勢的變化影響公司業績，對目標公司股東極為不利。
(4)管理層融資。在優勢企業對目標企業進行并購的融資結構中，來自目標企業管理層的資本是重要組成部分。向目標企業管理層融資是多樣化的，債務資本融資可以給予管理層穩定的債務利息收入，權益資本融資可以給予管理層較為豐厚的分配利潤。對于目標企業的管理層來說，擁有股權，就擁有企業的投票權和利潤的分配權，這對他們來說是一種很大的激勵。給予管理層一定的股權，也就給予了他們對公司一定的控制權和利潤分配權。管理層一旦獲得企業的股權，企業的利益就是管理層的利益。可見，管理層融資的重要性并不在于融資本身，而在于建立起一種以股權為基礎的激勵機制。
除此之外，由于目標企業的管理層在企業經營中積累了許多的經驗，通過股權的分配可以吸引優秀的經營管理和技術人才，保持目標企業管理和經營的連續性和穩定性，而且，還增強了管理人員對企業的歸屬感，從而造就出忠誠的企業管理層。
3．融資策略
在中小企業并購融資過程中，策略的選擇也非常重要，具體策略如下：
(1)挖掘內部潛力，充分利用企業不需要的非金融性有形資產。并購方利用擁有的機器設備、廠房、土地、生產線、部門等非金融性資產作為支付手段來實現對目標公司的并購。
(2)成功的連續抵押策略。針對我國中小企業資產少，普遍貸款難的情況，可以在融資過程中先以優勢企業的資產作為抵押，向銀行爭取適當數量的貸款，等并購成功后，再以目標企業的資產作抵押向銀行申請新的貨款。
(3)風險資本的組合策略。這種組合策略包括風險資本來源的組合和債務資本、權益資本的組合。來源組合就是指從多個風險投資公司獲得，這樣組合不僅可以降低單個風險投資公司的融資額，降低融資的難度，而且可能由于風險投資公司的不同側重優勢給企業帶來多方面的幫助和支持。債務資本和權益資本的組合是指不僅債務資本主要來自于風險資本，而且權益資本也可以部分來自于風險資本，這樣可以利用風險資本在債務資本和權益資本中的不同參與程度，獲得大量的風險資本，同時可以得到風險資本在企業管理、經營、市場和技術等方面的指導，提高管理水平，實現并購價值。
(4)分期付款策略。一般的做法是優勢企業在獲得目標企業控股地位的同時，以分期付款方式在一定時間內將款項付清，這樣可以在一定程度上降低融資的規模和難度，盡快實現并購。
(5)“甜頭加時間差”。在獲得債務資本時，可在利率等方面給債權方更大的讓步，但交換條件是在較長時間內還款，這樣可以減輕并購后隨之而來的還債負擔。
(6)國際融資。優勢的中小企業可以通過引進外資方式獲取資金，豐富的國外資金可以保證并購企業快速發展。如尚德集團，2005年12月14日成功在紐約那斯達克市場上市，籌集資金近4億美元。
(7)戰略合作伙伴。中小企業在并購過程中，可以通過引進戰略合作伙伴的方式籌集資金。看好企業前景的戰略合作伙伴不僅可以在資金上對目標企業提供支持，而且可以提供管理經驗、市場消息，保障完成并購的企業整合。
二、中小企業并購支付方式的選擇
企業并購時，可通過現金支付、換股支付、承擔債務(零成本收購)和債權支付等方式完成并購。
1．支付類型分析
(1)現金支付是并購交易中最簡單的價款支付方式。目標公司的股東一旦收到對其所擁有的權益的現金，就不再擁有對目標公司的所有權及其派生出來的一切其他權利。現金支付的優點在于交易簡單、迅速。但現金支付會造成優勢企業短期內大筆現金支出，一旦無法通過其他途徑獲得必要的資金支持，將對企業形成較大的財務壓力，甚至有可能因現金流出量太大而造成經營上的困難；同時目標公司收到現金后，賬面會出現一大筆投資收益，從而增加企業稅負。
(2)換股并購，即目標公司的所有者以其凈資產、商譽、經營狀況及發展前景為依據綜合考慮其折股比例，作為股金投入，從而成為并購后新公司股東的兼并方式。換股并購可以使兩家公司相互持股，結成利益共同體，同時并購行為不涉及大量現金，避免了所得稅支出。但換股并購方式將導致股權結構分散，可能會不利于企業的統～經營和管理。值得注意的是，發達國家以換股方式進行并購交易越來越多，其占總額的比重顯著提高，1990年現金交易在全球跨國并購項目總數中占94％，占總金額的9l％；到1999年換股金額占總金額的68％；2000年，美國以股票或股票加現金方式支付的部分占到72％，而日本的這一比例己上升為67％。
(3)零成本收購又稱為債務承擔，即在資產與債務等價的情況下，優勢企業以承擔目標公司債務為條件接受其資產的方式，實現零成本收購。零成本收購的對象一般是凈資產較低、經營狀況不佳的企業。優勢企業不必支付并購價款，但往往要承諾承擔企業的所有債務和安置企業全部職工，這種情況在我國企業并購中尤為常見。零成本收購的好處是為優勢企業提供了低成本擴張的機會，優勢企業通過注入資金、技術和新的管理方式，盤活一個效益差的企業。同時，各級地方政府還常常制定一些優惠措施，以鼓勵優勢企業接收虧損企業、安置企業職工，因此，零成本收購還能額外享受到一些優惠政策，促進優勢企業的經營發展。但是，零成本收購也有它的弊端：一是目標公司往往債務大于資產，其實際上已不是零成本，而是在接受一個資不抵債的企業；二是片面強調安置職工，結果造成人浮于事，反而拖累了優勢企業。
(4)債權支付型，即優勢企業以自己擁有的對目標公司的債權作為并購交易的價款。這種操作實質上是目標公司以資產抵沖債務。債權支付方式的優點是找到了一條很好的解決原并購雙方債權債務的途徑，把并購和清償債務有機地結合起來。對優勢企業來講，在回收賬款的同時可以擴大企業資產的規模。另外，有些時候債務方資產的獲利能力可能超過債務利息，對優勢企業的發展是比較有利的。
2．中小企業并購中的支付方式
中小企業并購可以采取其中一種支付方式，也可以選擇幾種方式組合使用。由于目前中小企業融資渠道受到限制，能籌集到的資金有限，因此采用完全的現金支付方式應慎重考慮，但對換股支付等不立即支付現金的方式應多加利用。
第9篇：股權并購和資產并購范文
關鍵詞：并購 風險 定價 融資 支付 控制
一、企業并購財務風險分析
(一)目標企業定價的財務風險對目標企業的估價是并購交易的核心內容，成功并購的關鍵就在于找到恰當的交易價格。對目標企業的估價取決于主并企業對目標企業的資產價值和盈利能力的判斷，而這種判斷又是建立在資本市場的有效性和目標企業提供的財務信息基礎上的。資本市場效率低下、財務報表有虛假或評估方法(對并購后預期收益和風險貼現系數的預測)選擇不當，就會產生對目標企業價值評估風險。在我國的并購實務中，目標企業定價風險產生的重要原因在于并購雙方之間的信息不對稱。很多目標企業及會計師事務所提交的財務報表和審計報告不準確，上市公司信息披露不夠充分，資本市場的效率低下。嚴重的信息不對稱往往使得主并企業對目標企業資產價值和盈利能力難于準確判斷，在定價中可能接受高于目標企業實際價值的收購價格，導致支付更多的資金或以更多的股權進行置換，由此可能造成資產負債率過高以及由于目標企業不能實現預期盈利而陷入財務困境。影響對目標企業定價財務風險的因素有兩個方面：一方面是目標企業定價方法。企業價值有多種評估方法，包括凈資產法(賬面價值法)、市盈率法、現金流量法、清算價值估計法等。目前主要以凈資產法和現金流量法作為常用的定價方法。這兩種方法各有利弊，凈資產法是以資產價值作為估價依據的，具有很好的價值穩定性，估價結果的變動和偏差較小。但該方法確不能反映目標公司的未來獲利能力，其計算結果與采用的會計核算方法有關，不同的核算方法會得出不同的計算結果，具有一定的隨意性。而且對通貨膨脹造成的價值變動不作調整，不能反映企業的增長潛力和經營風險。相比之下，現金流量法能夠體現目標企業未來的盈利能力與投資價值，但由于對貼現率選擇和對未來現金流量的估計存在很強的主觀性偏差，如對盈利能力具有較大不確定性的企業金融機構進行評估時，往往會造成結果的不合理。另一方面，并購雙方在定價過程中的信息傳遞與博弈。轉讓定價是并購雙方定價博弈的結果，這種博弈有賴于信息的傳遞機制是否健全。目前我國的資本市場發育不完善，目標企業的許多信息不能得到真實、有效的披露。另外，我國的投資銀行等服務于企業并購業務的中介機構信息內容較滯后，往往不能為主并企業提供準確有效的信息及咨詢服務，從而加大了主并企業的信息成本。
(二)并購融資的財務風險企業并購的融資決策會對企業的資本結構產生重大影響，并購的融資財務風險主要是指與并購保證和資本結構有關的資金來源風險。包括資金是否在數量上和時間上需要保證，融資方式是否適合并購動機，債務負擔是否會影響企業的正常生產經營等。企業通常可采用自有資金、借款、發行債券、發行股票等融資渠道。由于并購動機不同及并購雙方收購前資本結構的不同，使得企業并購所需的長期資金和短期資金，自有資本與債務資金的投入比例存在差異。但對主并企業來講，短期借款方式的還本付息負擔較重，若資金安排不當會陷入財務危機。當并購是為了持續經營而目標企業的資本結構不理想時，主并企業就要針對目標公司負債償還期限的長短和維持正常經營資金量，進行不同投資回收期和借款結構的匹配。如果債務融資的資金需要量與期限結構沒有根據并購資金需要量與資本結構的現狀來安排，就會因并購后利息負擔過重而影響正常的生產經營，使企業陷入財務困境。筆者認為，影響主并企業的融資財務風險有兩大因素：一是融資能力。即是影響企業并購融資最重要的因素，因為如何利用企業內、外部的資金渠道按時足額的籌集到資金，是關系到企業并購活動能否成功的關鍵所在。融資能力包括內源融資、外源融資兩方面。內源融資能力主要取決于該企業可以獲得的自有資金水平及有關的稅收折舊政策等，一般內源融資資金成本較低，但受企業自身盈利水平的限制，而且過多的運用內源融資，往往會給企業帶來較大的流動性風險。外源融資能力主要指債務融資和權益融資等融資方式，取決于外部融資渠道的多寡、企業的獲利能力、資本結構及市場對企業的態度等。二是融資結構。包括企業資本中債務資本與股權資本結構。債務資本中包括短期債務與長期債務結構等，企業融資結構是否合理，是影響融資風險的一個主要因素。當并購后的實際效果達不到預期時，實際經營利潤率小于負債利息率時，就可能產生利息支付風險和按期還本風險。在以股權資本為主的融資結構中，對外發行新股意味著將企業的部分控制權轉移給了新股東，如果普通股發行過多，原股東可能喪失控制權，主并企業反而面臨被收購的危險，而且當并購后的實際效果達不到預期時，會使股東利益受損。
(三)并購支付的財務風險企業并購的支付財務風險，主要是指與資金流動性和股權稀釋有關的并購資金使用風險。常用的支付方式主要包括：現金支付(包括自有現金支付，債務融資現金支付和股權融資現金支付)、換股并購、杠桿支付和混合支付等方式。支付財務風險主要表現在三個方面，一是現金支付產生的資金流動性風險以及由此最終導致的債務風險，二是股權支付的股權稀釋風險，三是杠桿支付的償債風險。在信息不對稱的條件下，不同的支付方式將向市場投資者傳遞不同的信息，是影響并購財務風險的重要因素。影響企業并購支付財務風險的因素主要有以下方面：一是現金支付。要使現金支付不存在風險，就必須使預期現金凈流量的增量現值之和大于現金支付額，反之則預期現金凈流量的損失就落在收購方股東的身上。當現金支付成本擴張，債務負擔過重，資金來源期限結構安排不合理，短期融資不足時，很容易給收購方帶來資金流動性壓力，這時如果并購后新公司的流動資產或速動資產質量不高，變現能力不強，就會產生資金流動性風險，而資金流動性風險是現金支付風險最突出的表現。二是換股。總體上收購方股權支付風險主要來自于預期價值增值狀況，股票交換擴大股東的基數，導致并購當年或以后數年的每股收益下降，當投資者對被并購企業在合理時期內恢復每股收益的能力表示質疑時，過高的每股收益稀釋會使主并企業的股價受到懲罰，表明換股比例導致的股權稀釋是換股支付方式最主要的風險。三是杠桿支付。在杠桿支付方式下，由于債務風險放大導致的償債風險是其最大的風險，這取決于整合后的目標企業是否有穩定足額的現金凈流量和債務的期限結構安排。杠桿支付也有股權稀釋風險，從形式上表現為杠桿支付如何相對于股權支付提高了每股收益的增長，但債務放大了收益的波動并掩蓋了股權稀釋的程度，因此可能比股權支付風險更大。
二、企業并購的財務風險控制
(一)充分重視并購前調查，改善信息不對稱狀況，強化價值判斷在企業并購過程中，信息不對稱性是目標公司定價風險的重要因素，主并企業應充分重視并購前的盡職調查，對目標公司進行詳盡的審查和評價，獲取有關目標公司的更多信息。對目標公司的
財務狀況調查是并購前調查的重中之重，首先，對股本規模及股本結構的調查。對于股本規模較大的公司，盡量采用場外協議收購的方式進行，對于股本結構應當考慮第一大股東的實際情況，調查是否有幾大股東屬于一個權利系統實際控制公司的情況。其次，對目標公司股票市場價格的分析，股票價格直接影響收購成本，如果目標公司的股價被高估，還會影響收購公司日后的收益。所以，應當對目標企業的股價有明確的認識最重要的是財務狀況的分析，目標公司的財務狀況直接影響了收購公司收購后的后續經營成果，如果目標公司財務狀況失真或刻意被隱瞞，那么收購方極易跌入收購的財務陷阱。收購方要十分謹慎的分析目標公司的財務狀況，識別其財務報表時要注意其利潤表是否增報了收入，低報了費用，并注意非經常項目收益所隱含的經營與價值的不穩定性，對于資產負債表，要注意是否有虛增資產，縮水負債及關聯交易的情況。主并企業可以聘請經驗豐富、信譽高的中介機構根據企業的并購戰略進行全面策劃，對目標企業的產業環境、財務狀況和經營能力進行全面分析，從而對目標企業未來收益能力作出合理的預期，在此基礎上作出的目標企業估價較接近其真實價值，以降低對其定價的風險。
(二)采用合適的價值評估方法，審慎評估目標企業的價值我國企業并購中定價問題是非常復雜的問題，由于企業并購中雙方的動機和考慮因素不同，采用的價值評估方法也不同。采用不同的價值評估方法，對同一目標企業進行評估，可能會得到不同的并購價格。因此，并購公司可根據并購動機、并購后目標公司是否繼續存在以及掌握的資料信息是否充分真實等因素，決定對目標公司的評估方法，合理評估企業價值。此外，主并企業也可綜合運用定價模型，如將運用清算價值法得到的目標企業價值作為并購價格的下限，將現金流量法確立的企業價值作為并購價格的上限，然后再根據雙方的價格商討情況在該區間內確定協商價格作為并購價格。
