證券市場熔斷機制精選(九篇)

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第1篇：證券市場熔斷機制范文

關鍵詞：高頻交易；技術故障；熔斷機制

中圖分類號：F830 文獻標識碼：B 文章編號：1674-2265（2013）10-0057-04

2013年8月16日，光大證券策略投資部使用的套利策略系統出現問題，訂單生成系統在11時05分08秒之后的2秒內，瞬間生成26082筆預期外的市價委托訂單，訂單執行系統未能對可用資金額度進行有效的校驗控制，使得這些巨量訂單被直接發送至交易所，A股被突然拉升。與此同時，這種異常交易數據觸發了其他券商和金融機構的高頻交易系統，展開追隨交易。短短幾分鐘內，上證指數上漲超過百點，從跌近1%拉升到漲近3.5%。石油、銀行、券商等藍籌股集體異動，總共71只個股瞬間觸及漲停，而后又集體回落，至收盤，上證指數收跌0.64%。光大“烏龍指”事件的本質來源于光大證券利用高頻交易機制進行短期套利，由此將高頻交易帶入國人的關注視野。

一、高頻交易及其問題

所謂“高頻交易”（High-Frequency Trading），是指證券機構借助強大的計算機系統和復雜的程序運算，在極短的時間內（毫秒、微妙甚至是納秒內）自動完成大量訂單，從極小的價格波動區間中獲得利潤。高頻交易的顯著特點就是“快”，它利用事先設定的計算機程序尋找套利交易的時差空間，在極短的時間內自動完成大量交易。

但當計算機出現錯誤，人為操作失誤時，高頻交易也會在短時間內給股市帶來巨大沖擊。因為高頻交易產生的技術性漏洞而引發證券市場動蕩的事件不在少數，除本次“8.16烏龍指”事件外，資本市場最為完善的美國近兩年就因為高頻交易系統的技術故障發生了“5.6閃電崩盤”和“騎士資本”事件，這些事件要么嚴重誤導市場主體對于交易走勢的判斷，要么導致金融機構瀕臨破產。

在高頻交易模式下，量化交易會加劇金融市場的擾動。參與交易的計算機都自動設置了程序，當市場上發生各種事情時，計算機會自動發出買入或者賣出的指令。當大盤指數波動達到一定程度，或者股票上漲或下跌達到一定比例，就會自動觸發這些指令。所以，市況發生異動時，數千個內在交易策略相似的量化交易模型就會做出相似的交易決策。當交易員們紛紛發現異動，開始介入自動交易程序，數以千計的電腦程序在市況穩定以后發現了自己不理性的買入價格，然后整個市場會接著開始一場轟轟烈烈的反向運動， 交易者大量開始拋售股票，造成整個股市全線的“自由落體”運動。所以，當高頻交易出現技術性故障，進而引發羊群效應的時候，對金融市場的擾動是巨大的。

二、高頻交易監管的爭議

高頻交易對證券市場的影響和監管者加強監管的措施，引發了不少的爭議，即該不該對高頻交易進行限制，高頻交易是否能夠多途徑地提升市場流動性，或者確實擾亂了市場秩序？監管機構對此始終抱著“愛恨交加”的態度，在監管理念上不免出現“取活躍市場交易之優，避損害市場公平之劣”的趨勢。一種觀點認為，高頻交易者對市場的貢獻是正面的。高頻策略能夠提高市場流動性，增加市場深度，繁榮市場。因為高頻交易指令可以在微秒之間完成，所以能夠迅速釋放和回收交易商手中的流動性，起到被動做市的作用，這在一定程度上刺激了市場的活躍程度。艾特集團（Aite Group）分析師保羅·蘇布拉克（Paul Zubulake）是高頻交易策略的忠實捍衛者，他認為，高頻交易漸漸收縮的價格區間和更高的流動性將會使得巨倉頭寸的平倉變得更加方便。 高頻交易不斷拉高證券賣價，收窄了買賣價差，縮小了其他交易者賣出和買入證券中的損失，降低了交易成本，因此不應受到限制。但是另一種觀點認為，監管者和交易所應該做出更大努力，降低交易系統錯誤的發生機率，盡量控制錯誤交易發生后的影響范圍。雖然高頻交易能夠增加股票市場的流動性，但由于是程序控制的自動交易，一旦程序出錯或人為疏忽，瞬間會發出大量錯誤的交易指令，導致金融市場瞬間發生劇烈的異常波動，可能會對市場運行造成災難性的影響，極大地擾亂市場秩序。再加上參與高頻交易的多為機構投資者，多為大額交易，在頻繁的買盤與沽盤下，市場必然出現劇烈的起伏，從而扭曲市場的正常運行。

對高頻交易存在異議的本質在于高頻交易會激化不公平競爭。因為高頻交易者相比普通交易者，在資金和交易手段上有非常大的優勢，如果不對高頻交易進行控制，而是放任其利用速度、資金和信息優勢進行交易，那么可能會對其他類型交易者不公平。傳統投資者往往分析公司的基本面做出買賣決定，但在高頻交易者面前，他們迅速淪為了“弱勢群體”。高頻交易將沒有技術支持的普通投資者置于一種被動的狀態，如何保證投資者公平的投資機會，也是監管部門面臨的挑戰。

筆者同意上述第二種觀點，雖然高頻交易可以把交易效率最大化，克服人性的弱點，把握市場中極小的精細機會，活躍市場，但是高頻交易在增加流動性的同時，也增加了市場的波動。雖然目前高頻交易因為技術性錯誤造成的影響還是有限的，但是已經多次發生并且造成市場劇烈波動，我們應該深入思考高頻交易會帶來的系統性風險以及如何控制風險。

三、高頻交易監管的必要性

（一）高頻交易系統錯誤引發異常交易容易導致市場不穩定

近年來，因為計算機技術故障導致的異常交易情況，在全球證券市場上屢見不鮮，或大或小的事故經常有，只是引起人們關注的是少數大的異常交易事故。隨著證券交易電子化的深入發展，計算機系統出現故障的可能性也會進一步增加，給市場帶來沖擊和擾亂市場的次數也會增加。

高頻交易的運行程序由計算機執行，交易速度非常快，機器幾乎掌握著交易的決策權，因此一旦交易啟動，操作人員根本來不及控制，甚至出現了只能依靠切斷電源才能終止程序運行的情況。計算機交易系統發生錯誤，將會導致發出的指令得不到有效地執行，進而不斷重復發出指令，加上高頻交易的執行數量巨大、執行時間間隔非常短，在短時間內就會造成市場行情劇烈波動，不利于整個證券市場的穩定，對證券市場安全運行構成威脅。高頻交易往往以短期波動性為收益條件，當市場弱化的時候，大量資金撤出或者蒸發，也可能會傷及金融市場穩定性。

技術故障除了給金融市場帶來這種急速上升又迅速回落的過山車式行情外，也會給交易商帶來沖擊和巨大損失，交易商可能會面臨投資者索要的巨額賠償、企業自身的虧損甚至是瀕臨破產。

（二）量化交易存在誘發市場系統性風險的可能

程序化交易和特殊交易指令的大量使用，在一定情況下會加劇市場的波動。當市場上發生各種事情時，計算機會自動發出買入或者賣出的指令。當交易系統檢索到新聞中的敏感詞，大盤指數波動到一定程度或者是股票上漲或下跌達到一定比例，那么交易程序中的這些指令就會被自動觸發。這些自動設置的計算機程序引發的跟隨交易，導致市場進一步大幅上漲和下跌。由于計算機程序交易的使用越來越廣泛，在今后的交易占比也會進一步擴大，那么由此引發的市場風險也是不容忽視的。

高頻交易尋求快速、流動的市場，因此當市場出現波動的時候，更會加劇市場的波動。高頻交易帶有助漲助跌的投機性特點，這往往會加大市場的恐慌情緒，從而形成“羊群效應”。投資者在交易過程中學習與模仿，根據其他投資者的行為而改變自己的行為，做出不理性的交易。市場風險的傳遞速度加快，范圍擴大，當計算機化的交易程序為應對股價的下跌而大量拋售籌碼，進而引發其他交易程序的類似操作，從而進入一個完全失控的惡性循環，最終造成證券市場的崩盤。再加上跨市場之間的聯動，套利者買進賣出不同的金融工具，因而出現各種金融市場螺旋式下跌的現象。

四、我國高頻交易監管制度的確立和完善

高頻交易正成為我國金融市場上主流的交易形式，因此計算機故障帶來的極端事件和量化交易誘發系統性風險的可能性越來越大。但是不論是交易機構還是監管機構，都沒有預防極端事件和系統性風險的機制。對此，本文提出以下建議：

（一）完善券商交易和風控系統的建設

中國金融機構合規管理體系與風控管理體系普遍缺失。隨著證券市場的發展，各大機構引入國外先進的風控管理系統，但是在日常管理中，并沒有真正運用這些風控機制與系統，很多都是走過場。 機器也是會犯錯的，而且造成的災難甚至比人為的還嚴重，因此對高頻交易而言，對于風險管理的要求更高。高頻交易不同于傳統的證券交易，傳統的風險管理顯然跟不上高頻交易的速度，那么交易系統本身的風險控制模塊要承擔起風險控制的作用。對于這么快的交易系統，只有通過一種急速的風控模塊才能進行風險控制。

隨著程序化交易逐漸成為金融市場交易的主流模式，在程序化交易軟件設計上，應注意引入“防呆”機制，防止低級錯誤發生。程序中應預設更加嚴格的異常波動判斷與報警模塊，防范風險的釋放。交易系統應該做好嚴格測試，特別是做各種各樣的極端情況測試，測試好之后才能上線。高頻交易的風險管理端口應該前移，在交易指令送至市場之前應該有一個預檢機制，交易者的下單系統本身就能對異常下單行為進行連續性風險提示。監管機構要盡快提高高頻交易的規范度，監控和定時檢查企業的運營軟件，建立有效的機制，讓整個交易系統不斷完善，及時處理新問題、新信息與新投訴，不定期對高頻交易業務進行測試，檢驗公司在極端風險條件下的承受能力。券商和交易機構要不斷完善風險管理的手段，采用專門的技術和方法對風險點進行識別，評估其影響，制定相應的措施，通過監控檢查等活動確保措施的執行，實現事前、事中、事后的全程風險管理。

（二）制定和完善防止證券交易異常情況的制度

1. 熔斷機制。雖然滬深股市有10%的漲跌停板制度，但在10%幅度內瞬間的波動，還是會給投資者造成很大的損失，同時由于股指期貨市場的杠桿效應，股市10%的波動足以造成衍生市場巨大動蕩，不少投資者可能因此血本無歸。我國也應該學習美國，建立起類似的“熔斷機制”（circuit breaker），給交易設置一個范圍，超出界限就阻止交易或延遲交易，從而降低因烏龍指或烏龍指引發的系列頻繁交易導致市場崩潰的風險。當證券市場價格劇烈震蕩時， 一旦價格波動觸發熔斷機制，可以讓市場參與者獲得更多時間和機會來重新認識和評估市場， 以便更能夠準確、理性地認識市場，從而避免市場可能出現的過度恐慌以及投機反應，使市場價格異常變化的現象逐漸趨于平穩。

美國目前的熔斷機制有3個級別并有時間限制。一旦下跌觸發了第一級別7%和第二級別13%，所有股票停止交易15分鐘，如果市場下跌20%，觸發了第三級別，則當日余下時間中市場全部暫停交易。第一級和第二級別交易每日只能使用一次，一級暫停使用一次后，除非股市再次降低到二級標準，否則不能使用。同樣二級暫停使用一次后，除非達到三級標準，否則不能再次使用。而且SEC被賦予采取跨市場停市的權力，熔斷制度既適用于證券市場，同樣適用于期貨市場。同樣地，對于我國來說，高頻交易在股票市場和期貨市場的運用都越來越多，交易機構利用高頻交易跨市場進行快速的套利行為。基于目前證券市場和期貨市場的聯動效應，熔斷機制將是股票和股指期貨市場跨市場穩定機制的核心部分。

如果我國證券市場能再加上一道防火墻，對短時間內的突然巨量交易等異常情況設置一個紅線，越界就暫停或延緩交易，不僅能降低烏龍指的危害，也能防止量化交易引發市場劇烈波動帶來的意外損失。

2. 錯誤交易處置制度。對錯誤交易的處置，有一個爭論點，就是是否要取消錯誤交易。有觀點認為為了維護交易規則的權威性和穩定性，一旦交易指令已經得到執行，輕易撤銷這些交易不是明智之舉，應盡量維護已經成交的交易。也有觀點認為基于公平原則，既然交易不是出于原始目的，那么這種非基于交易本意的結果應該被取消而還原為未發生錯誤交易的狀態，對于取消交易后交易對手方的影響由雙方協商或通過法律途徑解決。

事實上，在美國、德國，只要符合了錯誤交易的條件，按照撤銷申請程序提起，交易可以被申請撤銷。雖然對錯誤交易的構成要件、申請撤銷錯誤交易的處理程序和法律后果的規定不一樣，但是兩國都已經在交易條件中規定了對錯誤交易的處理規則。為了保障公平、公正的市場環境，保障投資者及其他市場參與主體的利益，我國的監管部門應當制定明確的錯誤交易處理規則。錯單認定可以保護市場異常波動下投資者的利益，設定一個合理的認定標準將是全球證券監管部門的重大課題。

中國作為傳統的大陸法系國家，按照“意思表示真實”規則，應該給予錯誤表示方基于意思表示錯誤而享有的撤銷權。但是從整個市場交易的整體秩序而言，為了約束錯誤交易方作為單個個體的錯誤行為，不輕易改變交易結果，保護商事交易的流轉和流動性，交易所根據錯誤交易處理規則排除民法上的撤銷制度。我國到底是依照傳統大陸法系的規則，撤銷錯誤交易，亦或是學習英美法系盡量維護商事交易的穩定性，有條件地撤銷交易，成為監管者需要思考的問題。

（三）完善高頻交易的相關法律、規則

監管者應該真正擔當起監管責任，切實保護好普通投資者的利益，顯示出市場的有效性和秩序性，才能恢復市場信心。過去幾年，多國監管者制定了一系列法規對電子交易進行監管。

光大“8.16”事件，是我國資本市場上首例因為交易系統故障而引發的極端事件。我國并沒有針對高頻交易的監管制度和法規，也沒有針對金融機構異常交易事件的相關制度安排。美國在1929年華爾街崩潰后，促成了《1933年證券法》的頒布施行。SEC在1987年計算機交易造成的股市崩盤之后，出臺了大量針對計算機交易的監管規定。“5.6”事件之后，美國修訂熔斷機制等一系列監管制度，推動了美國證券監管市場的良性發展。同樣，我國目前正像曾經的美國一樣，面對首次發生的市場極端事件，缺乏相應的制度、規則和法律的約束。 而光大“烏龍指”事件，正是這樣一個契機，面對我國越來越多的高頻交易，在未來還可能出現類似光大“烏龍指”事件的情形之下，很有必要出臺相關的監管規定。

光大“烏龍指”事件，不僅僅要成為同行的前車之鑒，更要成為引發高頻交易監管制度改革的動因，最終促成金融機構異常交易事件相關法制的完善。對于高頻交易的準入、交易模型的要求、交易者風險管理的能力、異常交易后錯誤交易的處置、錯誤交易的緊急應對措施等，監管部門都應該出臺相應的法律和規則，規范我國高頻交易的發展。

參考文獻：

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[5]聶宇.從“8.16”事件看高頻交易的影響[N].金融時報，2013-8-24.

第2篇：證券市場熔斷機制范文

關鍵詞：熔斷機制；T+0制度；股票市場 

中圖分類號：F830 文獻識別碼：A 文章編號：1001-828X（2016）003-000-02 

2016年1月1日起，A股正式實施指數熔斷機制。根據上證所、深交所、中金所此前的指數熔斷機制相關規定，將有5%和7%兩檔熔斷閾值、漲跌雙向熔斷。自熔斷機制實施以來，股市一路暴跌。1月4日逾4.24萬億市值蒸發，1月7日逾3.8萬億市值蒸發，2016年1月7日更是發生了史無前例的一幕，周四，開盤僅半個小時，滬深300指數暴跌7%，觸發二擋熔斷機制，將停止交易至收市。A股全天累計交易時間僅為15分鐘。在市場各方廣泛呼吁下，實施了僅4個交易日的熔斷機制迅速暫停！A股在4天之內觸發4次“熔斷”，市值從2015年底的52.9萬億元猛降至46.1萬億元，蒸發6.8萬億元，在全世界似乎都未出現過這樣的先例。 

一、熔斷機制的發展 

所謂熔斷機制，是指對某一合約在達到漲跌停板之前，設置一個熔斷價格，使合約買賣報價在一段時間內只能在這一價格范圍內交易的機制。熔斷機制在股市上的應用則體現為，在股票交易中，當價格波幅觸及所規定的水平時，交易會隨之停止一段時間。 

（一）熔斷機制的起源 

熔斷機制最早起源于美國，美國的芝加哥商業交易所曾在1982年對標普500指數期貨合約實行過日交易價＼格為3%的價格限制。但這一規定在1983被廢除，直到1987年出現了股災，才使人們重新考慮實施價格限制制度。 

相關資料顯示，1987年10月19日，紐約股票市場爆發了史上最大的一次崩盤事件，道瓊斯工業指數一天之內重挫508.32點，跌幅達22.6%，由于沒有熔斷機制和漲跌幅限制，許多百萬富翁一夜之間淪為貧民，這一天也被美國金融界稱為“黑色星期一”。在“黑色星期一”發生一周年后的1988年10月19日，美國商品期貨交易委員會與證券交易委員會批準了紐約股票交易所和芝加哥商業交易所的熔斷機制。根據美國的相關規定，當標普指數在短時間內下跌幅度達到7%時，美國所有證券市場交易均將暫停15分鐘。 

綜合來看，國外熔斷制度有“熔而斷”和“熔而不斷”兩種表現形式。“熔而斷”是當價格觸及熔斷點后，在隨后的一段時間內停止交易；“熔而不斷”是當價格觸及熔斷點后，在隨后的一段時間內繼續交易，但報價限制在熔斷點之內。 

熔斷機制的設立，從積極角度來看，可為市場交易提供一個“減震器”。其實質就是在價格發生突然變化的時候，給投資者一個冷靜的時段，防止作出不理性的反應。同時，也能給監管者采取應對措施爭取一定的時間。 

（二）中國開展熔斷機制的背景 

中國股市截至目前沒有建立熔斷機制，但已經實行個股漲跌幅限制，滬深交易所股票（除ST股票外）實行10%漲跌幅限制，這在一定程度上已經可以防止市場暴漲暴跌。 

除了股票期權外，我國在股指期貨仿真交易中曾經引入價格熔斷機制，但于2010年1月份取消。中金所曾表示，考慮到該制度的復雜性、實施效果的不確定性和市場參與者的接受程度，目前實施該制度的條件還不夠成熟。 

此外，我國股票和股指期貨市場都已經實行了10%的漲跌停板制度，對于防止價格過度波動已經有了相應的制度安排。目前，股指期貨單日價格漲跌停板幅度為上一交易日結算價的±10%，最后交易日漲跌停板幅度為上一交易日結算價的±20%。熔斷機制是中國借鑒國外經驗并根據我國資本市場的實際情況進行的制度創新之一。隨著公開征求意見截止日期的到來，中國A股或將很快迎來中國式的熔斷機制。 

按照相關的規則顯示，在實際操作中，未來將采取分檔確定指數熔斷的時間。即當市場觸發5%的熔斷閾值時，市場將會暫停交易30分鐘；而當天14：30以及之后的交易時間內，若市場觸發5%的熔斷閾值，及全天任何時間段內觸發7%的熔斷閾值時，市場將會暫停交易直至收市。 

（三）熔斷機制的市場前景 

主流的觀點認為，熔斷機制經國外資本市場的多年檢驗，確實為各國穩定市場起到不小的作用。但中國資本市場與發達國家資本市場相比，還遠未完善，加之已經實施漲跌停機制，熔斷機制是否還有用武之地，也值得探討。熔斷機制的出爐，本意是為抑制市場投機行為，降低波動風險，但對于非理性下跌來說，下跌空間被人為阻斷，可能會加劇下一交易日的下跌風險。 

此外，相比發達國家資本市場，中國資本市場交易制度自由性并不樂觀，投機行為及非理性行為也飽受質疑，加之監管和立法、執法的配套性并未完善，熔斷機制能否發揮其被賦予的作用，恐怕還是未知。 

二、熔斷機制的實施及問題 

針對此次暴跌，本文從以下三個方面分析： 

（一）磁吸效應 

在市場上廣為流傳的一份證監會系統研究報告顯示，所謂“磁吸效應”，是實行漲跌停和熔斷等機制后，證券價格將要觸發強制措施時，同方向的投資者害怕流動性喪失而搶先交易，反方向的投資者為等待更好的價格而延后交易，造成證券價格加速達到該價格水平的現象。市場表現為漲跌停和熔斷的價位存在磁吸力，所以稱為“磁吸效應”。 

報告指出，A股存在磁吸效應的前提下，由于熔斷對市場和投資者帶來的巨大壓力，其磁吸效應的強度可能遠大于個股漲跌停板的磁吸效應，并且熔斷的磁吸效應可能會與個股漲跌停板磁吸效應發生正反饋而得到增強，具體來說，5%的一級熔斷閾值極大可能會加速二級閾值7%的到來，而不是相反。 

不論上述報告是否真的源自證監會研究，但熔斷機制的磁吸效應在1月4日及1月7日中顯露無疑。在這兩個交易日中，股指在觸及初次熔斷休市15分鐘之后，市場并未冷靜，而是直奔熔斷第二擋7%閾值而去，最終造成A股在4天之內4次觸發熔斷機制。　（二）我國股市制度存在問題 

在海外資本市場的投資者結構中以金融機構、養老保險基金、投資公司、保險公司、銀行和共同基金、對沖基金等機構投資者居多，占70%左右，美國機構投資者占比更高達90%。由于機構投資者的投資行為比較理性，著眼于長遠，使得熔斷機制出現的概率很小。與國外以機構投資者為主的成熟資本市場相比，滬深股市除了相關制度不完善，缺乏監管經驗外，最大的不同還在于投資者結構以中小散戶為主、機構投資者占比過低。中小散戶投資者的特點是：投入資金少，大都在幾萬至幾十萬之間，他們不太關注估值水平，只想賺快錢；信息獲取渠道少，主要來源于微信、QQ等移動網絡社區，操作上常常被“從眾心理”所左右，買賣頻繁，追漲殺跌。中小散戶這種非理性投資行為還會沖擊機構投資者的專業化價值投資理念，使“機構投資者散戶化”成為股市常態，其投資交易行為受市場趨勢影響較大，難以發揮“市場穩定器”的作用。單個中小投資者雖然資金少，但由于人數眾多，形成的資金和交易規模卻非常大，對市場產生的影響也非常大。尤其散戶群體性非理性行為在一定程度上可以左右市場的運行節奏。 

（三）熔斷機制本身存在軟肋 

實際上，熔斷機制對于救市的意義是非常有限的。 

一方面，這種熔斷機制是一種指數熔斷，而且還是以滬深300指數為基準指數，并不能如實反映股市行情的真實情況。另一方面，即便真的觸發了5%甚至7%的熔斷閾值，仍然還是沒有實際作用的。比如，觸及5%的熔斷閾值時，無非就是暫停交易30分鐘而已，但30分鐘過后，股市該跌還是照樣跌。 

綜上，我們從“磁吸效應”、“投資者的恐慌情緒”和“熔斷機制本身的軟肋”三個方面分析了實施熔斷機制帶來如此暴跌的原因。為此，我們會針對這三方面問題提出合理的解決方法。 

三、完善熔斷機制的建議 

整治股市，就如同大禹治水一樣宜疏不宜堵，當市場泄洪通道都被堵上時，僅僅通過人為設置障礙和施加約束的政策選擇，可能會將市場推向更糟糕的境地。要真正維護股市的平穩運行，發揮熔斷機制的正面效果并實現市場所樂見的慢牛行情，監管層需要采取疏堵并舉的手段：放開股市的泄洪通道，盡快修復市場漏洞、完善制度配套。 

（一）疏——放開股市 

具體而言，要盡快放開對股指期貨的種種限制，加大衍生品創新，真正發揮衍生工具規避風險、價格發現和資產配置的功能。據統計，自去年6月15日至7月31日，股指期貨日均吸收凈賣壓約25.8萬手，合約面值近3，600億，相當于減輕了現貨市場3600億的拋壓。因此，從疏的角度來說，理應在市場逐漸恢復平靜之際盡快為股指期貨、股指期權和衍生品“松綁”，發揮衍生品的功能常態并解決期現不匹配和制度非對稱等深層次的問題。 

（二）堵？——完善制度配套 

深刻反思目前股市的制度設計，通過合理的制度搭配更好地發揮熔斷機制降低價格波動、維護市場穩定的作用。這需要監管者根據市場狀況調整熔斷閥值，細化熔斷規則，并在實踐中積累監管經驗。就目前而言，熔斷機制可在以下幾個方面調整。 

1.現有漲跌停板和T+1交易規則已大大限制了市場流動性，與股指期貨T+0的交易規則形成制度錯配，可考慮取消T+1，而采用與股指期貨同步的T+0；如暫無可能取消漲跌停板，則果斷暫停熔斷制度； 

2.可以考慮將5%、7%的兩檔熔斷合并為7%的單熔斷閥值，并將15分鐘的熔斷時間擴大到30分鐘； 

3.可借鑒期貨市場的擴板制度，當市場連續出現單邊上漲或下跌時適當擴大熔斷閥值和漲跌停板限制； 

4.盡快放開對上證50和中證500股指期貨漲跌停板的限制，恢復到10%的常態，實現三大期指和現貨的匹配，防止流動性危機的跨市場傳導。。 

參考文獻： 

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第3篇：證券市場熔斷機制范文

關鍵詞：股指期貨；金融風險；時機選擇

作者簡介：粱曉娟(1971－)，女，河南開封人，中國人民銀行鄭州培訓學院副教授，武漢大學金融專業博士研究生，主要從事金融理論研究。

中圖分類號：

文獻標識碼：A　文章編號：1006－1096(2007)03－0138－03　收稿日期：2007－02－27

如同股改之于中國證券市場一樣，股指期貨的推出也將是中國期貨市場發展的分水嶺，它將徹底改變中國期貨市場的基本格局。中國將迎來金融期貨大發展的新機遇。股指期貨的推出，將使證券市場中的投資者，特別是機構投資者能夠有實現規避證券市場系統性風險的工具，同時股指期貨具備價格發現、資產配置等功能，這些特點必將對證券市場的投資結構、投資理念等方面產生極大影響。但是我們也應該看到，歷史上許多重大金融風險的發生，都與金融期貨交易有關。1987年，美國發生的“股災”與股指期貨交易有關；1997年7月，始于泰國的亞洲金融風暴，與泰國利率期貨交易有關；臺灣319槍擊事件，造成臺灣股市3月22日下跌478點，次日開盤時已經達到跌停狀態，收盤下跌4.67％，兩日下跌量已經遠超過7％的保證金水平，大量期貨公司客戶爆倉；著名的巴林銀行倒閉案，以及近期發生的“中航油事件”等等，都在警示人們：大資金在金融期貨市場也可能翻船，金融期貨市場更要加強風險管理。因此，作為中國國民經濟中一項重大的戰略決策，股指期貨究竟何時推出，時機的選擇顯得尤為重要。

一、牛市中推出股指期貨的可行性

目前國內有一種觀點認為：股市中的機構投資者會先在現貨市場大肆買人大盤股，推高股指，在滬深300指數期貨上市后，建立空頭頭寸，并大肆拋空大盤藍籌股，實現期、現貨市場的“雙重”獲利，并導致股市大跌。這種刻意的資金反手做空，將使無數小股民套在頂部，造成大的金融恐慌，對我國的經濟金融發展造成不利影響。因此股指期貨推出時大盤必須處于低位，否則還要另擇機會。

然而我們綜觀國外市場的發展，股指期貨很多是在牛市的進行中推出的；在股指期貨的推出前后，股票市場(現貨)往往都會出現大幅波動(尤其是股指的成分股)。而更多的研究發現股指期貨交易并沒有增加標的股票市場的風險性。

首先我們以中國香港的恒生指數期貨為例。自1985年5月27日中英聯合聲明生效開始，香港經濟以內地為依托，靠著內地的強大支持，股市長期走牛。雖然在1986年1月開始，港股有歷時兩個月、幅度為250點的回調，但是在股指期貨效應的帶動下，4月25日恒生指數就突破的高。1986年5月6日恒生指數期貨在牛市中成功推出，期貨上市后隔一天，指數再次創下1865.6點的歷史性新高。當然，股指期貨的上漲行情也在上市后開始回落，兩個月后，恒生指數才恢復多頭行情。日經225期貨上市對日股影響與恒生指數期貨上市基本類似。1985年9月22日廣場協議簽署開始，日本歷經了一場包含股市、匯市、房市的資產快速狂飆。1986年8月20日，日經225指數創下18936點的新高，9月3日股指期貨上市。

由此可見，牛市推出股指期貨并不罕見，只要大盤上漲不是惡意操縱的結果，則股指期貨的推出并不能改變經濟基本面因素，也不會造成大盤的大跌。

那么，中國股市2006年以來的大幅上漲的原因何在呢?是資金操縱的結果還是經濟基本面良好的體現?當然，外資的涌入、機構的投資不可否認，但究其原因，主要是強烈的人民幣升值預期和龐大的流動性過剩推動的；企業股權分置改革的順利完成，中國強勁的經濟發展勢頭，更是推動國內股市恢復性上漲的深層原因；另一方面，大型國企、銀行相繼上市，為了爭奪對其戰略控制權，大量資金投入股市，帶動了大盤藍籌股群體的崛起；“兩稅合一”政策將對上市公司的未來構成重大利好，取消內資企業的計稅工資制度，將大大降低企業的稅務負擔，并由此提升投資者對A股公司盈利預期；后股權分置改革與全流通時代的“斷檔期”，股市供需矛盾失衡，也促使2006年以來大盤急劇上漲。種種分析我們發現，股市上漲是經濟本身蘊含的巨大能量推動的，因此，牛市推出股指期貨是可行的。當然，近期股票市場的震蕩、市場不斷發出風險提示、嚴禁信貸資金入市等，這一系列市場行為都在試圖降低股指點位，向平穩推出股指期貨并線。

二、法律法規及相關制度的完備程度

期貨交易投機性強，風險性大。近幾十年來，兩方國家發展期貨市場，大多是先立法，后建交易所。加之，中國證券市場運行十幾年的經驗告訴我們，市場參與者往往傾向于投機，雖然大規模操縱國內股票價格指數已不可能，但中國股指期貨要入市，風險防范的根本還是要首先考慮法律法規的完善性。

2007年4月15日《期貨交易管理條例》已開始實施。此次，中國證監會按照依法行政和提高執法效能的總體要求，對《條例》配套的規章進行了全面的修改和完善。修訂后的《條例》將規范的內容由商品期貨擴展到金融期貨和期權交易，擴大了期貨公司的業務范圍，進一步強化了風險控制和監督管理。作為期貨行業發展的前提和基礎，它意味從政策方面講，股指期貨的推出條件已經成熟。同時，為了加強期貨市場基礎制度、強化監管、配合金融期貨推出的需要，根據《條例》規定，中國證監會還制定了相應的管理辦法。其中《期貨交易所管理辦法》和《期貨公司管理辦法》已經在2007年4月15日與《條例》同時開始實施。

2007年4月6日，中國證監會又了股指期貨的三大配套文件草案，分別為：《期貨公司金融期貨結算業務管理暫行辦法》(草案)、《期貨公司風險監管指標管理暫行辦法》(草案)和《證券公司為期貨公司提供中間介紹業務管理暫行辦法》(草案)，并公開征求意見。同時下發的《關于證券投資基金投資股指期貨有關問題的通知》也開始征求意見。但由于金融結算會員資格及交易會員資格審批仍然沒有開展，基金參與股指期貨的法規未明確，造成各家基金公司準備程度不同，很多私募基金甚至還毫無準備。

另外，原本作為重大交易制度創新的“熔斷”機制近日已成為討論的焦點，以至有關方面正在考慮對該制度進行修改。所謂“熔斷”制度，就是在期貨交易中，當價格波幅觸及所規定的點數時，交易隨之停止一段時間，或交易可以繼續進行，但價幅不能超過規定點數之外的一種交易制度。熔斷機制的問題原本就在理論界有分歧，而在股指期貨仿真交易中的確也出現了由熔斷機制所引發的問題。就這一制度存在的意義而言，它的設立是為股指期貨交易提供一個“減震器”的作用，它是為了讓市場冷卻，給投資者充分的思考時間以決定是

否繼續交易。但也有人認為，這一制度在實際交易過程中的作用可能恰恰相反：非但不能化解風險，還可能導致風險堆積，在實際交易中，啟動熔斷機制十分鐘后很可能導致合約直接封在漲跌停板，會產生更大的破壞作用。因此，是否啟動“熔斷”機制未定，股指期貨上市仍需一定時日。

三、投資者的成熟狀況

為了避免股指期貨推出時成為機構推動藍籌股爆漲的動力，確保股指期貨推出后能平穩健康運行，市場及交易者的成熟度也是必須考慮的問題。市場成熟一般表現為上市品種交易平穩、市場流動性增強、持倉結構趨于合理、套期保值參與面拓寬、市場運行效率提高、交易所和期貨公司規范運作理念有所增強。投機股指期貨除了必要的技術分析知識外，還必須對股票指數標的進行研究。影響股票指數走勢的因素主要有：整個宏觀經濟狀況、板塊的聯動、成分股分紅派息、權重股的波動等。由于需要分析的因素眾多，而且涉及股票市場知識，股指期貨的推出對于習慣基礎研究的期貨投資者提出了一定的挑戰。

而就2006年10月30日開始的對于滬深300指數期貨進行的仿真交易來看，形勢并不樂觀，表現在投資者不能承擔市場上下波動所帶來的風險、投資者投資證券時的做多思維沒有完全轉變和投資者對期貨風險管理模式淡薄等。對由“股民”變身進入期市的投資者，最大的挑戰在于，他們一般不習慣做空，只買漲不買跌的心態很重；對保證金補倉的概念認識不足，一般會買滿倉，這樣風險極大；缺乏止損概念，期貨投資在出現方向判斷失誤后仍硬挺，期望市場有轉機，最終被平倉，造成不可挽回的損失。

這里我們用智豬博弈來分析市場參與者的成熟度。智豬模型是西方發達國家成熟的證券市場中，用來分析大小投資者博弈行為的有力工具。顯然，推動股價上漲，可以從中獲利，但此過程需要付出成本。假設推動股價上漲，可以使所有投資者共同獲得10個單位利益，同時推動者需付出2個單位的成本；則股價上升過程中大小投資者的不同行為選擇使其具有不同的收益函數：若大的投資者先拉升股價，則其可以獲得6個單位收益，減去其付出的2個單位成本，最終獲得4個單位收益，此時中小投資者收益為4個單位；若二者同時拉升股價，則大小投資者的收益分別為7個單位和3個單位，各自減去2個單位的付出成本，收益分別為5個單位和1個單位；若中小投資者先拉升股價，則大小投資者的收益分別為9個單位和1個單位，考慮到小投資者付出的2個單位成本，其實際收益－1個單位。我們通過圖1列出不同情況下期市中大小投資者的博弈狀況。

顯然，在此收益矩陣中，無論“大豬”采取什么策略，中小投資者最好的選擇就是等待，在此基礎上，大的投資者需要去拉升股價。但期市中小投資者較多，出于投機的目的，他們多數不知道等待，在“大豬”們驅動價格后從中獲取利潤。而多數大的投資者喜歡操縱價格，做膽大的造市者，他們往往高估了自己的力量，當市場已經改變時，他們并沒有感覺到將要來臨的危險，最終導致大的金融事件。因此，為了使投資者熟悉金融期貨市場、增強風險意識、理性參與市場，股指期貨推出前，投資者教育尤為重要。中國金融期貨交易所副總經理胡政有說，業務培訓是上市股指期貨的一項重要的準備工作，同時也是投資者教育系列活動的組成部分，是針對期貨公司的交易崗位、結算崗位、風控崗位、技術崗位、客戶經理崗位以及證券公司的期貨專管員崗位的業務需要所開設的專業培訓和資格認證。

在中國證監會的統一部署下，由中國期貨業協會和中國金融期貨交易所聯合主辦、證監會各地派出機構負責具體召集和承辦的股指期貨投資者教育活動已經取得了階段性的成果。這次活動不僅可以為股指期貨的成功推出和期貨市場的穩定健康發展營造良好的環境，同時也可以帶動各地方證券監管部門、協會、證券公司、期貨公司等組織股指期貨風險教育培訓的積極性。期市中理性總是有限的，因此，參與者必須要客觀了解自己，冷靜認清自己的位置，保持良好的心態，參與者的成熟度是衡量市場成熟與否的重要標志，因此也是股指期貨擇機上市要考慮的重要條件。

四、股指成分股結構合理性分析

作為一種避險工具，股指期貨標的選擇意義重大，因此滬深300指數結構是否合理，是否可以真正代表A股市場是股指期貨推出前必須要考慮的問題。

據統計，2005年4月8日滬深300開始公布，A股總市值為3.9萬億，滬深300總市值為2.5萬億，占A股總值為65％，2007年3月30日這個比例已經達到77％的水準。從流通市值的角度來看，滬深300指數占A股總流通市值的比例在60％左右。比較海外幾個熱門的股指期貨產品，美國標普500指數占全美股票74％的市值；日經225指數總市值占據日本62％的股票市值；英國FT100指數占英國全市場80％的股票市值；韓國KOSPI200指數占韓國股票總市值約90％；中國香港恒生指數占香港股票總市值70％。可見，滬深300指數占A股總流通市值的比例適中。另有研究結果顯示，滬深300與上證綜指之間的相關系數達到0.941，與深圳綜指之間的相關系數達到0.964。因此，可以說，滬深300指數有資格代表兩市大盤的投資回報。

但是，同時我們也發現，統計數據顯示，截止到2006年年底，在滬深300指數前20支權重股中，有6支銀行股和中信證券共7支金融股。隨著中國人壽、興業銀行、平安保險在2007年的逐步發行上市，金融、保險板塊對滬深300指數影響力進一步增強。中國銀行、中國人壽等一些金融股與指數保持了較高的相關性，特別是中國人壽達到了0.71，中國銀行則有0.53。對權重較大、與指數相關性較強的五只股票進行分析，浦發銀行對指數的引導系數超過90％，招商銀行、中信證券對指數引導系數也超過了30％。金融業是國家或地區經濟的一個重要組成部分，但是如果其作為A股市場的風向標，并不能客觀反映經濟的發展狀況，此時上市的股指期貨會過分受制于金融板塊或金融股票的影響，所以，股指成分股需要中國石油、中國移動等大盤股海歸的存在。考慮到中國股市在在2006年成為了全球上漲幅度最大的股市，同時中國股市“大藍籌時代”的特征已經非常明顯，相信股市的擴容期很快就會到來。大盤股回歸對股指期貨推出會產生非常巨大的影響，中國A股市場將發生結構性變革，許多板塊將被重新定義，大盤股數量越多，股指期貨推出的時機就越成熟，機構投資者操縱股價指數的難度就越大。顯然機構投資者越渴望利用股指期貨套利，就需要買人更多的滬深300指數內的大盤藍籌股，以便增加對大盤走勢的話語權。而大盤藍籌股的上漲，又有利于監管機構進行市場擴容，包括吸引“海歸”，提高股市的質量，而同時又可以更好地抑制投資機構對股指的控制。

五、技術準備的充分性

具體來說，股指期貨上市前期貨公司的技術準備包括兩個檢查和四個測試。所謂兩個檢查分別是會員技術系統自檢和中金所現場檢查；四個測試分別是鏈路測試、接口適應性測試、雙鏈路備份自動切換測試和壓力測試。只有檢查和測試雙雙達到相關技術指標的公司才能獲得中金所技術檢查合格通知書，這也是期貨公司成為中金所會員并參與股指期貨交易的首要條件之一。

但是，到目前為止，各期貨公司的技術層而準備還不完備。首先，股指期貨相關的技術設備價格昂貴，約在150萬至200萬元之間，這對于尚不景氣的期貨經紀公司來說，將是一筆很大的投入，由于制度規范的不明確，很多期貨公司都還沒有購買設備。其次，期貨公司注冊資本金也是問題，有的期貨公司盡管注冊資本金夠了，但都是湊出來的，股東結構并不合理，有的甚至連注冊資本金都還沒有到位。據估計，目前已完全做好技術準備的期貨公司不超過三分之一，其中，有券商背景的期貨公司憑借強大的資金后盾占據了大多數，即使是較大的期貨公司能夠完全做好技術準備恐怕也得到五月上旬左右。第三，更重要的是分級結算體系的搭建還只是在初級階段，哪些會員會成為全面結算會員都遠未確定，而且從制度上確立分級結算體系后還要進行技術投入以支持該體系的運行，這都要花費不少的時間。因此，從各種準備的進展情況來看，短期推出股指期貨的條件恐怕還不成熟，準確上市時間還有待進一步觀察。

第4篇：證券市場熔斷機制范文

“T+0”交易是否成熟

1992年5月和1993年底，上交所和深交所先后實施“T+0”交易制度，因為它的投機性太大，為了保證證券市場的穩定，1995年1月1日起，中國股市開始實行“T+1”交易制度，即當日買進的股票，必須要到下一個交易日才能賣出。目前，世界上主要股票市場普遍實行“T+0”制度。

“伴隨著長期IPO暫停和大量IPO儲備，市場管理者承受的壓力是史無前例的，所以現在提出T+0制度。”英大證券研究所所長李大霄表示，T+0制度出現過多次反復，投機過剩時采取T+1抑制市場，當市場需要刺激時，則計劃將T+1改為T+0。

“現在推出恰逢其時。”他認為，當前市場面臨著A股歷史上最長的IPO暫停期和最低的藍籌股估值水平，也是市場較為低迷之際，有必要推出T+0制度。

但在中國人民大學教授趙錫軍看來，市場低迷時，投資熱情不會因為交易頻率的變化所改變。投資者對市場的信心不能靠交易頻率的變化帶動起來，而更多的是被經濟、金融、上市公司等未來的變化帶動起來，對宏觀和微觀面的未來預期更重要。

北京大學教授曹鳳岐認為，T+0的推出需要慎重。“8·16事件”導致散戶損失慘重，但機構投資者利用股指期貨T+0制度，可以免受損失或降低損失，這對普通投資者來說是不平等交易。從這個角度看，實施T+0有一定道理。

“但中國股市的問題不在T+0還是T+1。”曹鳳岐表示，“如果說建設好股市制度，不論普通投資者還是機構投資者都能賺錢，那么T+0和T+1是一樣的。如果T+1散戶賺不到錢，那么T+0也賺不到錢，還是一些機構、大戶能夠來回操作，散戶哪里有時間做T+0？所以我對T+0不是很樂觀。”

對此，申銀萬國何武認為，不論T+0制度什么時候推出，但A股的T+0時代肯定是會到來的。

“T+0”是否有利于活躍市場

曾經實施的T+0制度，也出現過熊市里市場十分低迷的情況。時過境遷后，如再度實施T+0制度能否真正活躍市場交易？

有資料顯示，A股市場在1992年5月由“T+1”改為“T+0交易”后，當月日均交易量較上月增加了173.1%，而在1995年1月A股交易由“T+0”改為“T+1”后，當月日均交易量較上月下降了72.8%。

面對低迷的市場環境，T+0制度的實施能否活躍市場交易？曹鳳岐稱，可能會活躍市場交易，但需要慎重，需要有預警機制、熔斷機制等其他措施保護投資者。事實上，中國的市場冷清點還能讓人們思考思考，一瘋狂就不理性了。“若實施T+0，機構、大戶能夠來回操作，散戶哪里有時間做T+0？”他反問道，對散戶來說，如果頻繁進行T+0交易，需要有大量資金用來繳納券商傭金和印花稅，侵蝕掉炒股所得收益，最后只能變成“給券商打工”。

趙錫軍亦表示，很多高頻交易通常借助于計算機系統功能，自動產生交易信號和指令。如果整個市場越來越脫離人腦控制，更多依靠機器系統控制，可能會產生更多風險。交易的頻度到底多大比較合適，從市場的角度、制度的角度講，應該設置什么制度？“我認為，市場目前以散戶投資者為主，理性程度要差一些，如果說沒有充分的時間考慮、有更多的適應市場變化的心理時間的話，投資者的盲目性會更強。因為投資者不能理性控制自己，就需要制度來控制。T+1和漲停板制度，都是幫助投資者能夠控制買賣行為的手段。”

中央財經大學證券期貨研究所所長賀強表示，T+1交易不利于股票市場的活躍。當股票市場處于連續低迷狀態的時候，T+1交易容易導致股票成交量的急劇萎縮，投資者信心不足。同時，也引起證券公司經紀業務傭金的迅速減少，導致其效益低下。而T+0交易可以使投資者在一天內將有限的資金多次進行買賣，放大了交易的資金數量，提高了交易的效率，提高了股市的活躍程度，增加了股市的交易量和市場的流動性，提振了市場人氣和投資者的信心。

“T+0”交易誰最受益

券商的主要業務，所謂通道業務就是提供交易通道收取交易者的手續費，一旦實施“T+0”，無疑券商是最為受益的。因此這也是每次恢復“T+0”的傳聞出來的時候，券商股總是聞風而動。

從概率上看，股市遵從零和游戲、甚至是負和游戲的規則。由于市場上存在在印花稅、紅利稅、交易手續費等各種交易成本，最終券商收入的增加是建立在交易者總體虧損的基礎上。特別是對于做超短線的投資者，一旦可以“T+0”實施后，可能面臨著手續費陡然增加的可能性。在國內的某知名股票論壇，一位股民這樣認為，如果實施“T+0”，對于超短線的投資者而言，即使手續費降到萬分之一也會覺得很高。而目前國內券商的手續費普遍在萬分之五到千分之三之間。

第5篇：證券市場熔斷機制范文

【摘要】現行股指期貨合約的高門檻使眾多中小投資者無緣股指期貨市場，推出迷你股指期貨交易是一個國家股指期貨市場平穩運行后的必然選擇，為廣大中小投資者打開了股指期貨交易的大門。文章對未來將要推出的滬深300迷你股指期貨合約的內容進行了設計，并通過案例，介紹了符合中小投資者現實投資需要的，利用滬深300迷你股指期貨進行套期保值的策略。

【關鍵詞】滬深300股指期貨；迷你期貨；中小投資者；套期保值

在經歷了幾年的籌備后，2010年4月16日滬深300股指期貨正式登陸中國金融交易所，中國期貨市場開始步入了金融時代。但令眾多中小投資者失望的是股指期貨50萬資金的高門檻將他們擋在了門外。從國際經驗來看，當股指期貨平穩運行一段時間后，適合中小投資者的迷你期貨合約就會推出。在此，本文未雨綢繆，對將來推出的滬深300迷你期貨合約相關問題進行探討，以其拋磚引玉之效。

1.推出滬深300迷你股指期貨合約的意義

1.1 滿足中小投資者的避險需求

股指期貨具有發現價格和規避風險兩大基本功能。中小投資者由于資金實力弱小，對股票市場的風險承受能力弱，當其持有股票時，由于無法通過股票投資組合來規避整個市場面臨的系統性風險，必然有利用股指期貨進行套期保值的現實需求。因此，滬深300迷你股指期貨合約的推出為中小投資者規避系統性風險提供了強有力的工具。

1.2 活躍股指期貨市場，增強市場流動性

迷你期貨合約價值通常不超過標準合約的五分之一，大量的中小投資者都可以參與交易。目前國際上有代表性的迷你股指期貨合約有標準普爾500迷你股票指數合約、道瓊斯迷你股票指數期貨合約、納斯達克迷你100股票指數期貨合約等。以標準普爾500迷你股票指數期貨合約為例，該合約于1996年推出（標準合約于1982年6月推出），合約規模為標準合約的五分之一，到了10年后的2006年，其交易量為標準合約的十多倍。

1.3 滿足中小投資者的投機需求

迷你股指期貨由于門檻低，從投資者結構來看，投機者所占比重比標準合約大。以恒生指數期貨為例，在恒指標準合約的交易者中，投機者占總交易量的53%，套保者占總量的35%，套利者占12%；而在迷你期貨合約中，投機者占總量85%，套利者占11%，其中個人投資者占整個合約交易量的2/3，這些數據說明迷你期貨合約主要是中小投資者從事投機活動的舞臺。

2.現有滬深300股指期貨合約及交易制度簡介

滬深300指數是由中證指數公司選取上海和深圳證券市場的300只A股作為樣本編制的成分股指數，該指數樣本覆蓋了滬深市場六成左右的市值，具有良好的市場代表性。滬深300指數的基日為2004年12月31日，基點為1000點，該指數于2005年4月8日正式。2010年2月20日，以滬深300股指期貨合約獲證監會批準對外；2010年4月16日，滬深300股指期貨合約正式在中國金融交易所上市交易。

滬深300股指期貨的交易制度與商品期貨基本相同，都包括保證金制度、逐日盯市制度、漲跌停板制度、持倉限制制度、大戶報告制度等。與商品期貨交易不同的是滬深300股指期貨有其獨特的交易制度——熔斷機制。所謂熔斷機制是指對某一合約在達到漲跌停板之前，設置一個熔斷價格，使合約買賣報價在一段時間內只能在這一價格范圍內交易。滬深300指數期貨合約的熔斷價格為前一交易日結算價的正負6%，當市場價格觸及6%，并持續五分鐘，熔斷機制啟動。在隨后的十分鐘內，賣買申報價格只能在6%之內，并繼續成交。超過6%的申報會被拒絕。十分鐘后，價格限制放大到10%。滬深300股指期貨交易中設置熔斷機制的目的是讓投資者在價格發生突然變化的時候有一個冷靜期，防止作出過度反應，確保市場的平穩運行。

3.滬深300迷你股指期貨合約設計

由于滬深300迷你股指期貨與滬深300標準期貨基于共同的現貨指數樣本，只是合約規模較小，因此其合約內容的很多方面都可以與標準合約保持一致，只需對合約中比較重要的內容進行重新設計即可，其他的可以沿用標準合約的規定。

3.1 合約乘數與最小變動價位

股指期貨的合約價值取決于標的指數點位與合約的乘積。因此，合約乘數的大小直接決定合約價值的大小，決定著股指期貨市場門檻的高低。推出迷你期貨的一個主要目的就是要降低股指期貨的門檻，讓廣大的中小投資者參與進來，因此滬深300迷你期貨合約的乘數不能設計得過大，以免市場出現流動性不足的問題。

表1 全球部分股指期貨標準合約與迷你合約合約乘數與最小變動價位表

股指期貨名稱 交易所 合約乘數 最小變動價位

S＆P500 CME 250 0.1點（＄25）

迷你S＆P500 CME 50 0.25點（＄12.5）

Nasdaq100 CME 100 0.5點（＄50）

迷你Nasdaq100 CME 20 0.5點（＄10）

恒生指數期貨 HKEX 50 1點（HK＄50）

小型恒指期貨 HKEX 10 1點（HK＄50）

臺指期貨 TAIFEX 200 1點（NT＄200）

小型臺指期貨 TAIFEX 50 1點（NT＄50）

第6篇：證券市場熔斷機制范文

一、我國股指期貨市場的設置情況

在我國，上海證券交易所（上交所）和深圳證券交易所（深交所）共同成立的中證指數有限公司（中證）是最主要的指數供貨商。中證公司既編制單一市場（上交所或深交所）指數，也編制跨市場（上交所和深交所）指數。在這些指數中，只有滬深300指數、滬深500指數和上證50指數的相應期貨產品在中國金融期貨交易所（中金所）上市交易。

富時羅素（FTSE Russell）和MSCI是全球市場兩大指數供貨商，各自編制的中國指數有20只左右，有些僅覆蓋上市A股，有些單獨涵蓋非內地的境外上市中資股（紅籌股及民企股），也有些同時覆蓋內地上市及非內地上市中資股（H股），不過獲中國內地以外地方的交易所采用作為相關指數而提供相應期貨產品的并不多。

當下在中國內地以外主要期貨交易所有期貨產品買賣的主要海外交易指數有五個，其中影響最大的是富時中國A50指數，僅覆蓋內地上市A股。其相應富時A50期貨在新加坡交易所上市交易，另三個覆蓋香港上市中資股--富時中國50指數和恒生中國企業指數（恒生國企指數），或包括其他外國上市股票--MSCI中國外資自由投資指數；只有中華交易服務中國120指數是同時覆蓋內地上市A股和香港上市中資股（紅籌股、H股及民企股）。

二、2015年股指期貨市場的異常波動情況

股指期貨推出之后，市場總體平穩，但在2015年平穩的狀態被打破。滬深A股在這一年波動異常，股指先暴漲后暴跌，6月至9月竟然出現了20余次的千股跌停。中國政府連下10道救市金牌，包括降準、降息、降低交易稅費甚或直接用萬億巨資救市，市場竟未企穩。直到限制股指期貨交易開倉量及公安部出動查處股指期貨惡意做空，股指才算止跌回穩。7月底，中國金融期貨交易所共對接近40個具有高頻交易特點、頻繁申報又頻繁撤銷申報、涉嫌擾亂股指期貨交易價格的賬戶采取了限制交易措施，證券監管機構和期貨交易所啟動了相關調查。這份名單包括了伊世頓公司①和司度貿易有限公司的賬戶，其中司度公司的母公司為以“高頻交易”在美國著名的對沖基金公司Citadel LLC。

2015年11月1日，公安部宣布，經過三個多月的縝密偵查，公安部指揮上海公安機關成功偵破伊世頓貿易公司利用高頻交易手段操縱中國金融期貨交易所中證500股指期貨案。2015年6月到7月，伊世頓公司利用惡意的算法策略，通過高頻交易手段對我國中證500股指期貨主力合約進行操縱，伊世頓公司借中國證券監管部門清理配資之機，大肆做空中國股指期貨市場，獲得高達20億人民幣的收益，同時也給我國股指期貨市場和股票市場投資者帶來非常巨大的經濟損失。②

三、股指期貨市場異常波動的成因與操縱市場關系分析

關于2015年股市、期市異常波動，有經濟學者③給出了自己的研究結論：第一，場外配資導致股票市場和股指期貨市場的杠桿交易達到無序的狀態。清理配資和去杠桿導致資金同時撤出市場，形成踩踏。第二，2015年上半年累計漲幅巨大，獲利盤眾多，獲利回頭壓力很大。第三，股市、股指期貨市場缺乏有效的熔斷機制。漲跌停板制度存在較大缺陷，影響了市場出清，資金出逃導致流動性喪失。第四，新股發行制度的存在很大不足，一方面全額凍結資金的新股發行制度造成資金壓力很大，另一方面新股泡沫嚴重。第五，個人投資者眾多，投資者結構不合理，追漲殺跌形成羊群效應。

經濟觀察報發表了市場人士對于股市異常波動成因的看法：股市的暴跌的肇因是是監管機構清理不合法、不合規的場外配資。由于缺乏對于清理配資的市場風險評估，引起了市場資金的集體出逃，造成踩踏事件，形成市場第第一階段的暴跌。第二階段的暴跌則和操縱股指期貨市場行為有密切的關系，隨著資金不斷立場，以伊世頓為首的市場力量做空股指期貨造成股指大跌，引起第二場風暴。④這些做空力量有一個鮮明的特點，就是運用了技術操縱或稱為高頻交易操縱的手段，他們是先通過股指期貨做空砸盤，制造恐慌力量，然后帶動股市殺跌，周而復始。他們選擇泡沫最大，對應市值最小的中證500合約進行操縱，一方面運用高頻交易手段直接把主力合約砸到跌停板，一方面選擇幾只中證500成份股砸到跌停，引發場外融資盤和場內兩融的融資盤被迫平倉，繼而引發滬深300和滬深50指數暴跌。因為跌停板限制，先跌停的股票賣不出去，只能賣出尚未跌停的股票，從而引發A股市場的一輪輪大面積跌停。從盤面分析看，每次下跌都是從中證500期指及其主要幾只成份股開始，股市的下跌緊隨在期指之后，所以說做空股指期貨是導致股市和期市波動的一個重要原因。幾個指數都有做空的力量，但中證500的市場規模最小，成份股市值也最小，從它開始操縱成本最低，通過指數聯動效應，易于形成市場恐慌效應，帶動其他指數暴跌。由于中證500期貨指數主力合約綜合反映的是小市值公司的整體狀況，最能體現市場的本質，具有市場的代表性。加之股指期貨的做空成本很低，只要10%的保證金，特別是在市場激烈振動期，市場謠言滿天飛，投資者心里變得扭曲，市場信心已經被擊垮。目前但凡有市場波動都會造成羊群效應和踩踏效應，加劇市場動蕩。

本文認為互聯網金融的資金參與股票和股指期貨交易也是股市異常波動的一個重要原因。換言之，互聯網金融或許就是做空證券期貨的那個最大的市場力量：互聯網理財、場外配資公司加上恒生homs系統⑤。第一，互聯網理財：許多小額貸款公司、典當公司違規吸收民間資金從事理財業務，并把資金高息出借給投資者炒買股票和股指期貨或者把資金轉借給場外配資公司。第二，場外配資公司：場外配資公司為投資者提供高杠桿融資，有的杠桿率高達5至10倍。第三，恒生電子的HOMS系?y，恒生網絡開發的HOMS系統具備證券期貨交易、清算等基礎功能。恒生網絡除了向從事配資業務的客戶提供軟件服務外，還單獨或與客戶一起與證券公司協商建立通道，并協助客戶分配證券交易的賬戶，該系統避開了中國證監會的監管，如果外資通過HOMS系統進入股市，完全不用對賬戶進行登記，投資者適當性制度被嚴重破壞，監管層甚至查不到真正的交易者，HOMS實質上演變成了一個寄生的交易所，一些私人主體可以通過該系統自己開一個私營的券商。而且恒生電子網絡提供的HOMS系統還可以接受向不特定交易者委托交易股票期貨及業務查詢；恒生網絡甚至可以主動參與子賬戶的股票清算業務。

隨著大量資金流入股市，強大的示范效應帶來了更多的投機者。一些商業銀行和信托公司也開始加入進來。一些信托公司違規運用傘形信托的形式，將資金分拆成最少一百萬的規模，零售給投機商或者配資公司。而信托公司的合作伙伴也是HOMS系統。他的子賬戶管理系統，把一個信托賬戶拆分成若干個獨立的賬戶單元，獨立的從事證券期貨交易。實際上HOMS系統這個云計算平臺演變成為不受監管層控制的代替券商的通道⑥。隨著程序化交易、高頻交易、算法交易在中國的發展，金融科技的發展速度越來越快，阿里云計算平臺的優勢也能隨之體現。這輪股市的牛市正式基于的“金融創新”，甚至有大量的互聯網金融同時做場外配資，場外資金一擁而入推高了股市。反過來，互聯網金融的無序發展也成為了股市、股指期貨市場異常波動的推動力。

由此可見，股指期貨市場異常波動的原因非常復雜，主要原因是互聯網金融的無序發展，導致了大量違規資金進入了股市，推高股票指數的同時也留下了很大的市場風險。以伊世頓公司為代表的市場操縱者借勢操縱，先是順著資金入市大幅度拉升期限價格，然后借勢監管機構清理配資大肆做空股指期貨市場。可以說，股指期貨大幅上漲和后期的異常波動有其客觀原因，而操縱行為加大了市場波動的幅度，且給市場帶來了更大的風險。如果不是政府巨資托市加上一系列穩定市場的組合拳，2015年證券市場有可能發生更大的市場風險。

注釋：

①伊世頓貿易公司注冊在張家港，實際控制人為俄羅斯人，公司辦公地點設置在上海，雖然叫做貿易公司，但是卻基本不做商品貿易，主要業務就是從事期貨投資活動，它的中方總經理高燕，實際上并沒有實質權力。伊世頓公司和國內華鑫期貨合作，通過華鑫期貨作為經紀人并借恒生電子的電子交易系統接入中國金融期貨交易所從事股指期貨交易。關于公司主要案情及案情分析請見本文第四章第一節。

②財新網：http：//finance.caixin.com/2015-11-02/100868885.html.

③?竅?靈：《完善制度設計，提升市場信心――建設長期健康穩定發展的資本市場》，財經年會主題報告，11月19日，清http：//news.163.com/15/1120/16/B8SM6QHM0001124J_all.html.

④http：//help.3g.163.com/15/0703/08/ATJ9G69O00964KBU.html.

第7篇：證券市場熔斷機制范文

即將過去的2016年可謂A股市場的多事之年，先是經歷熔斷，開年便是觸目驚心的重挫，上證綜指首月暴跌超22%。此后，又經歷了戰略新興板暫時擱淺、中概股回歸遇阻、監管風暴升級、險資舉牌遭狙擊等一系列事件。

滔天駭浪之下，A股市場主要指數全年收綠。其中，截至12月27日，上證綜指年內累計跌幅近12%，深證成指累計跌幅近19%，創業板指數累計跌幅更是超過27%。

盡管市場整體走勢平淡，但在結構性的行情中，個股走勢分化，異彩紛呈，“30金股”依然表現不俗。

《證券市場周刊》在每年11月中旬舉辦的賣方分析師評選水晶球獎頒獎會議上，第一名的分析師都會推出他們心目中次年的金股，按照等權重的原則構成了“30金股”組合。

在本年度統計區間內（2015年11月1日至2016年11月1日），“30金股”整體漲幅達到17.33%，同期上證綜指、滬深300指數及創業板指數漲幅分別為-7.93%，-4.95%及-12.19%，“30金股”收益率遙遙領先。

在過去7年中，“30金股”指數完美戰勝了大盤指數。2009-2016年（時間跨度為前一年11月1日至第二年11月1日，下同），“30金股”指數總收益率達到293%。同期，上證綜指的總收益率為90%，滬深300指數的收益率為108%。

2016年度，由安信證券電力設備行業分析師黃守宏推薦的當升科技（300073.SZ）、申萬宏源汽車和汽車零部件行業分析師蔡麟琳推薦的萬安科技（002590.SZ）、長江證券家電、休閑品和奢侈品行業分析師徐春推薦的華帝股份（002035.SZ）分別位列“30金股”漲幅榜前三，漲幅分別為122.24%、94.54%、86.87%。

正極龍頭成色十足

作為三元正極材料龍頭公司，當升科技2015年、2016年連續兩年的業績大幅增長成就了其股價的翻番。

動力電池是新能源汽車的核心組成部分，由于高鎳多元材料的能量密度上限高、循環性能出色、能夠在更高電壓平臺下工作，成為最為適合動力電池發展方向的材料體系之一。長期來看，高鎳多元材料有望成為動力電池發展的主流趨勢。

根據測算，2016-2020年，三元電池需求分別為12.58GWh、17.43GWh、24.73GWh、32.28Gwh和51.72GWh。按照1GWh 鋰離子電池對應正極材料需求2200噸計算，2016年的正極材料需求為27676噸，較2015年大幅增長近兩倍，到2020年，三元材料的需求將超過10萬噸。

當升科技在國內率先開發成功車用高鎳多元材料，產能超過4000噸，并進入高端品牌汽車供應鏈，使得公司躋身全球少數能夠生產車用高鎳多元材料的企業行列。鑒于公司出色的研發能力和技術積累，2015年，公司被國家發改委、科學技術部、財政部、海關總署、國家稅務總局五部委評為“國家認定企業技術中心”，成為唯一上榜的鋰電正極材料企業。

公司也是國內高鎳多元材料布局最為完備的企業之一。除去自身研發的產品完成大客戶認證并實現批量供貨，成功進入高端品牌汽車供應鏈，并廣泛應用于中國、歐美、日韓等知名品牌新能源汽車之外，公司還與韓國GS Energy合作共同開發NCA市場，使得當升科技成為全球少數能夠同時實現NCA和NCM材料量產的企業，布局的戰略意義深遠。

從業績表現來看，2015年，當升科技實現營業收入8.6億元，同比增長37.67%，實現凈利潤1328萬元，同比扭虧為盈。在度過盈虧平衡后，當升科技的業績在2016年迎來高速增長。2016年1-9月，公司實現營業收入9.08億元，同比增長62.39%，實現凈利潤6271.8萬元，同比增長3200.42%。

對于全年業績，黃守宏認為，作為國內正極材料龍頭，當升科技四季度業績有望受益于下游需求的拉動，全年業績保持高增長勢頭是大概率事件。

而當升科技也在三季報中預計，隨著新能源汽車鋰電正極材料需求的持續擴大，公司車用動力多元材料基本實現滿負荷生產，正極材料業務銷量及銷售收入同比大幅增長，這一趨勢有望持續，2016年凈利潤同比將大幅上漲。

黃守宏看好當升科技在技術引領下的產能擴張，認為公司作為純正的三元正極材料龍頭，發展空間廣闊，成長性突出。他預計，當升科技2016-2018年的凈利潤將分別達到1.08億元、2.06億元和3.02億元。

智能駕駛新龍頭

萬安科技是國內氣壓制動和液壓制動系統領先的供應商，具有較強的制動系統開發能力，是國內大型整車企業的一級供應商。上市后，新培育的底盤懸架業務與其帶動的液壓制動系統業務也成為公司的主要收入來源。

而包括蔡麟琳在內的分析師對萬安科技的看好并不僅因為其傳統的汽車零部件業務，而是其在車聯網、智能交通、無線充電、高級駕駛輔助系統（ADAS）等智能汽車領域的布局。

通過參股北京飛馳鎂物和蘇打網絡，涉足車聯網核心環節TSP平臺打造和新能源汽車分時租賃，萬安科技切入了車聯網及新能源汽車共享經濟領域。

通過參與美國Evatran公司A、B輪融資，萬安科技進入新能源汽車無線充電領域，有望進入國內領先新能源汽車廠商供應鏈實現量產，并不斷推進更高功率充電技術研發。

通過參股世界領先的輪轂電機公司Protean并與其在中國成立合資公司，萬安科技積極布局輪轂電機，未來有望將輪轂電機技術整合成為集成電動智能駕駛底盤系統供應商。

通過增發募集資金，將加快公司切入ADAS系統的進程，利用其在制動系統上現有的技術優勢，在其基礎上進行進一步研發，滿足未來行車安全需求，搶占市場先機，同時可充分利用公司與各主機廠的良好合作關系，有效保證系統研發成功后的市場空間。

分析師認為，萬安科技在智能汽車三大端口信息端、驅動端及能源端規劃布局已經逐步落地，汽車智能化版圖已基本成型，且所布局資源皆是國際細分行業前三地位，成為智能汽車領域龍頭企業，在行業內具備領先競爭優勢，投資布局價值體現正當時。

業績方面，2015年，萬安科技實現營業總收入16.9億元，同比增長 27.8%，實現凈利潤0.9億元，同比增長22.4%。2016年1-9月，公司實現營業總收入14.6億元，同比增長23.0%，實現凈利潤0.8億元，同比增長35.7%。

三年涅拐點確立

華帝股份是國內廚電行業的龍頭之一，而廚電子行業正是徐春最為看好的家電行業，認為其是家電板塊中成長最為確定的子行業。

徐春表示，從短期維度來，前期在政策寬松背景下地產成交持續回暖帶來的地產滯后效應已逐步在廚電銷售端得到顯現，相關上市公司2016-2017年或仍有超預期表現；而從長期維度來看，目前廚電行業“大行業、小公司”格局依舊存在，未來基于城鎮化率持續提升以及農村居民生活習慣轉變帶來的行業規模穩健增長以及消費者品牌意識覺醒下的集中度持續提升，龍頭仍有望持續實現超越行業周期增長。

對于華帝股份，徐春認為，其是最具有預期差的傳統家電品種，市場給予公司的估值并未充分反映公司高成長預期。

徐春表示，目前公司基本面在過去三年大調整的同時已處歷史底部，未來其在收入端及盈利端均有望實現超越行業周期的快速增長從而驅動公司業績快速上行，預計公司未來三年年化業績增速在40%左右，從而復制過去三年老板電器的快速成長之路。

2016年以來，華帝股份持續優化治理結構，包括推出股權激勵方案及定增預案等，而注銷原控股股東九州投資為公司治理進一步改善的積極舉措。

徐春認為，通過注銷九州投資潘氏對公司控制權再次增強，公司整體決策機制將更為順暢且決策效率有望進一步提升。過去由于股權結構層面桎梏，公司基本面長期處于底部（主要體現在盈利能力層面），后續隨著公司新管理團隊逐步推進經營改善措施，公司基本面拐點向上預期強烈。